融勤國際：央行加息與中國企業(yè)

　　融勤國際

　　2004年10月28日晚，央行在持續(xù)九年的減息政策與近期多月來的實際利率為負的情況下，突然宣布上調(diào)金融機構(gòu)存貸款基準利率，放寬人民幣貸款利率浮動區(qū)間，允許人民幣存款利率下浮。

　　一石激起千層浪，由于時差的關系，紐約，倫敦等金融中心比中國大陸更早做出反應，次日，亞洲也為之震動，針對此次加息對中國企業(yè)造成的影響，未來的政策走向以及企業(yè)特別是中小企業(yè)的應對方法，融勤國際研發(fā)中心立即進行了調(diào)研與預測。

　　一、加息政策解讀

　　一方面是十一年來央行的首次存款加息(九年來首次貸款加息)，一年多來市場的加息預期和爭論，長達數(shù)月的實際負利率，連續(xù)四個月的CPI5%以上高位運行，前三季度平均CPI為4.1%(去年同期為1.2%)；另一方面是央行官員在各種場合不斷地表明態(tài)度：還未到加息的時候，等待下月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。所以，10月28日央行決定加息的時候，市場直呼“太突然”。9月份宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布不到一周，央行便拋出了加息方案。仔細地分析，央行加息如此“艱難”，關于加息的言行的反復以及選擇10月29日，體現(xiàn)了央行對當前經(jīng)濟發(fā)展階段通盤考慮的結(jié)果，同時也反映了央行在對宏觀政策把握上還存在一些無奈。

　　1、關注宏觀調(diào)控效果

　　通過九個月來的宏觀調(diào)控，部分調(diào)控對象的數(shù)據(jù)指標發(fā)生了預期的變化：固定資產(chǎn)投資的增長率，從第一季的超過50%，下降至第三季的約30%；人民幣和外幣貸款余額增長率，從第一季的超過二成，下降到九月份的不足14%。與GDP增長極密切的第二產(chǎn)業(yè)(工業(yè)和建筑業(yè))，一至九月的增加值比去年同期上升近11%，低于去年全年的增長率。

　　但是從近期的數(shù)據(jù)來看，宏觀調(diào)控的整體效果沒有達到預期目標，中間的部分指標出現(xiàn)反復，而更重要的是以固定資產(chǎn)投資為 “龍頭”的指標群預期反彈壓力非常之大。國內(nèi)商品價格和一些過熱行業(yè)的投資品價格水平，如鋼鐵、水泥、能源等，盡管在實施宏觀調(diào)控后的5-6月份增幅有所回落，但在7月后迅速回升。據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)7月份企業(yè)商品價格小幅回升，較6月份上升0.3%，較2003年上半年同期上升9.4%，1-7月份較去年同期上升8.5%。投資品價格較6月份上升0.4%，較去年同期上升9.4%，1-7月份較去年同期上升8.7%。下面一張表所表示的是第二季度末和第三季度我國部分重點調(diào)控行業(yè)的市場數(shù)據(jù)：

　　名稱\月份2004.62004.72004.82004.9

　　房地產(chǎn)環(huán)比0.04%↑1.46%↑0.36↑8.28%↑

　　增比11.6%12.9%13.5%13%

　　鋼鐵環(huán)比2.6%↓2.3%↓0.9%↑0.8%↑

　　增比18.5%16.2%17.1%17.2%

　　有色金屬環(huán)比1%↓0.1%↓0.2%↑0.5%↑

　　增比19.7%19.6%19.8%20.3%

　　從上表中我們應該可以非常清晰地看到，這幾個行業(yè)的宏觀調(diào)控的效果預期不是很好，價格反彈的壓力很大。應該說，政府一直在觀望著前期的宏觀調(diào)控的效果，效果不明顯則必須尋找新的調(diào)控思路：利息手段在9月份公報出來以后出現(xiàn)也就顯得既及時又合理了。雖然CPI指數(shù)究竟在多大程度上能夠反映市場的加息需求，我們?nèi)匀惶幱趹岩芍�中，但是對于政府來說，CPI的持續(xù)高企已經(jīng)有了充分的加息信息了。

　　2、結(jié)合金融體制改革

　　到今年年底，四大國有商業(yè)銀行的治理結(jié)構(gòu)改革已經(jīng)完成，并且在積極籌備公開發(fā)行股票上市的工作。這是國家為了迎接2006年金融開放年所做的一系列工作之一。但是對于金融體制的改革決不是靠國有商業(yè)銀行的表面結(jié)構(gòu)的合理化就能解決的。金融體制的改革，更重要的工作是需要政府提供一個適度開放的金融制度環(huán)境，幫助金融機構(gòu)明確各自的角色定位�？陀^地講我國的金融行業(yè)是一個國家高度壟斷的行政主導行業(yè)，市場化水平非常低，主要表現(xiàn)為“雙軌制”利率政策主導下的市場化水平極低；商業(yè)性金融機構(gòu)很大程度上還是國家政策的消極履行者而不是理性的利潤主導盈利機構(gòu)；業(yè)務開展的模式還停留在計劃經(jīng)濟時代形成的窠臼之中等。

　　在四大國有商業(yè)銀行積極籌備上市的階段，前有國家財政埋下大單不良資產(chǎn)，現(xiàn)有中央銀行通過加息政策，給商業(yè)銀行以及其他金融機構(gòu)適當放權，增強商業(yè)金融機構(gòu)的利率決策作用，提高金融機構(gòu)的風險識別和負債經(jīng)營的水平。從這點來看，央行的利率放權行為的意圖還是比較清晰的。

　　今年是我國資本市場的發(fā)展重要的一年。國家對資本市場的發(fā)展投入了空前的關注。經(jīng)過9.9破底，到后來9.14行情直至現(xiàn)在，政府對資本市場推出了較多的政策意見和市場操作指導：包括“國九條”的頒布和強化實施；券商等中介機構(gòu)的整理和發(fā)展；規(guī)范上市公司的公開市場制度，如IPO、增發(fā)、配股、資金使用監(jiān)督等；部分監(jiān)管者的人事任免；QFII的引入和壯大；保險資金、社保基金、銀行基金公司等資金來源。這樣一系列的利好政策不斷壓境，從一定角度來講也是給抵制加息預期造勢。所以說，央行選擇在這一時機加息，是已經(jīng)把資本市場的壓力考慮在內(nèi)。我們覺得在當前的環(huán)境下，政府會通過出臺更多利好政策，抵抗加息以及持續(xù)加息的預期所帶來的壓力。

　　3、消除經(jīng)濟熱點難題

　　當前我國經(jīng)濟發(fā)展過程中一個比較突出的熱點是房地產(chǎn)業(yè)的“泡沫論”問題。市場上各種聲音都有，但都可以歸為完全對立的兩派：一派是海外媒體專家以及國內(nèi)部分專家的“泡沫論”；而另一派則是國家建設部以及部分專家的“非泡沫論”。爭論的焦點是在目前市場房地產(chǎn)價格偏高的形成，泡沫論認為目前的市場價格已經(jīng)偏離了正常的需求供給平衡原理和消費者實際消費能力，是一個投機和過度投資的價格；而非泡沫論則認為目前的房地產(chǎn)價格主要是因為國家的現(xiàn)階段土地政策趨緊所造成的，并且價格并沒有完全脫離供給需求平衡，也還是在消費者收入承受范圍之內(nèi)的。

　　央行的加息的動力有一部分是來自部分地區(qū)房地產(chǎn)過度投資和畸形價格。此次加息行為表明：政府對于房地產(chǎn)業(yè)的泡沫至少在一定程度上已經(jīng)采取了認同的態(tài)度，并且希望通過加息手段，限制房地產(chǎn)過度投資，降低投資者對房地產(chǎn)業(yè)的投資熱情，增加投資成本，使房價回歸到理性水平上來。并且通過對個人住房公積金貸款和商業(yè)銀行個人自費住房貸款的利率增長低于商業(yè)貸款的利率手段，保護一般消費者的住房消費能力，保證住房消費的穩(wěn)定，體現(xiàn)了政府對房地產(chǎn)業(yè)的良性發(fā)展考慮得非常充分。

　　4、防止通貨膨脹壓力

　　目前我國的通貨膨脹的壓力究竟有多大？市場和官方不能形成統(tǒng)一的意見。官方的數(shù)據(jù)主要來源于對CPI，PPI等宏觀指標的測控。可市場人士認為：(1)CPI等指標群的自身的功能值得懷疑；(2)通貨膨脹的數(shù)據(jù)測控范圍過窄；(3)通貨膨脹形成的原因有多種情況；(4)我國的通貨膨脹影響因素存在特殊性。

　　在經(jīng)典市場經(jīng)濟理論中，利率工具是對付通貨膨脹時常用的工具之一。通過提高利率，增加投資成本，壓制投資沖動；另一方面，提高利率，吸引儲蓄者存款，通過利率補貼因為通貨膨脹而引起的價格損失，減少必備生存消費以外的其它消費。我國目前發(fā)生的通貨膨脹是由需求拉動而產(chǎn)生，主要是因為對于地產(chǎn)、汽車等大額消費品金融市場的開放，使得社會消費欲望存量在一定時間內(nèi)集中釋放，需求集中，導致了對住房等需求大增，使得房地產(chǎn)、汽車行業(yè)等逐漸被投資者所看重，并且由于部分投機者的存在，使得房地產(chǎn)市場的需求被夸張地放大，并逐步轉(zhuǎn)移到上游的原材料市場，如水泥、建材、鋼鐵等行業(yè)，形成了經(jīng)濟總體需求旺盛的表象，一定程度上導致了通貨膨脹的發(fā)生與壯大。

　　同時隨著國家宏觀調(diào)控的效果不斷顯現(xiàn)以及國際市場的不斷變動，我們覺得從目前到下一階段為止，通貨膨脹的壓力仍然存在并且在一定程度上會有反彈，而這種反彈的動力主要是來至于世界范圍的成本推動。由于國內(nèi)糧食供應的缺口、原材料價格上漲以及國際市場上原油等能源價格高居不下，這些成本因素將成為下一個階段國內(nèi)通貨膨脹的主要來源。

　　因此，單純依靠國家的行政政策調(diào)節(jié)調(diào)節(jié)市場，化解通貨膨脹的壓力是遠遠不夠的。必須考察客觀狀況，引入市場化操作手段，通過利息、信貸選擇等措施化解下一階段的通貨膨脹的壓力。

　　二、央行加息對企業(yè)的影響

　　1、央行加息對企業(yè)生產(chǎn)的影響

　　加息將使企業(yè)資金成本增加。由于我國企業(yè)融資渠道單一，部分國有改制集團的負債率到達60%以上，而90%以上的負債又都來自于銀行貸款。企業(yè)財務成本增加的直接后果是生產(chǎn)效率不變的前提下，盈利下滑。通常企業(yè)成本的增加會轉(zhuǎn)嫁到產(chǎn)品的價格上，造成產(chǎn)品漲價。但是如果產(chǎn)品漲價困難或者產(chǎn)品漲價的幅度小于企業(yè)成本的增加，企業(yè)的生產(chǎn)就會放緩。加息使得生產(chǎn)或生活消費都受到一定的壓抑，這就封堵了產(chǎn)品價格上漲得空間。于是就達到了抑制企業(yè)盲目生產(chǎn)帶來的未來產(chǎn)量過剩的可能。尤其此次加息中長期存貸款利率上調(diào)幅度大于短期，這種利率結(jié)構(gòu)的調(diào)整，更說明央行意欲抑制企業(yè)長期投資需求。

　　經(jīng)過前一段時間的宏觀調(diào)控，我國經(jīng)濟運行中固定資產(chǎn)投資、貨幣信貸等指標均已出現(xiàn)不同程度的回落,但由于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性矛盾的存在，投資反彈的壓力仍然存在并在近期有加大的趨勢。此次加息行為在市場加息聲中“千呼萬喚始出來”，這亦表明了政府對經(jīng)濟生產(chǎn)投資環(huán)節(jié)結(jié)構(gòu)調(diào)整的決心和重視。

　　2、央行加息對企業(yè)融資的影響

　　允許銀行上浮貸款利率、下浮存款利率是利率初步市場化的表現(xiàn)。雖然在這種情況下，下浮存款利率只具有象征意義，但此舉是央行給了大眾一個強烈的政策信號，利率市場化的信號。

　　加息和利率市場化的初步行為對于企業(yè)的融資行為將產(chǎn)生較大的影響。對于銀行來說，此舉使銀行存貸差進一步放大，提高了銀行的風險盈利空間和風險控制能力。存款利率的提高，有助于提高居民的儲蓄熱情，有助于銀行回籠資金，減少資金的體外循環(huán)，避免“脫媒”現(xiàn)象。(連續(xù)7個月的銀行存款負利率，截至8月末人民幣儲蓄存款余額盡管達到11.4萬億，但是儲蓄存款的增幅卻由年初1月末的20.5%下降到8月末的15.3%，同比少增長428億元。固定資產(chǎn)投資指標和信貸等貨幣指標的背離說明出現(xiàn)了資金體外循環(huán)。央行有關分行調(diào)查,有50%的中小企業(yè)存在民間借貸,80%的中小型流通企業(yè)和新建企業(yè)存在民間借貸。民間借貸的融資成本一般在10%以上。)

　　中國人民銀行新聞發(fā)言人上周解釋稱：銀行可以不再根據(jù)企業(yè)規(guī)模和所有制性質(zhì)批出貸款，而是根據(jù)企業(yè)的信譽、風險等因素確定合理的貸款利率，逐步形成按照貸款風險成本差別定價的機制。這就意味著，企業(yè)貸款的成本將會進一步拉開差距。對于資信好的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，銀行將會以相對低的利率貸款，而對于信用等級較低的企業(yè)，銀行將會上浮貸款利率，用來抵減高風險貸款的損失。

　　對于很多中小企業(yè)，由于信息不對稱意及自身信用等級較低，銀行將會普遍提高貸款利率，而此時應該密切關注“逆向選擇”的問題。防止出現(xiàn)有還款能力的、優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)無法承擔高額貸款利率被關在銀行門外，而無還款能力、惡意的企業(yè)則以高的貸款利率取得了貸款的現(xiàn)象。

　　總體來說，加息使得中小企業(yè)融資的難度將會有所降低，但是融資的成本將更市場化、理性化。同時加息對金融機構(gòu)的定價能力以及風險管理水平提出了更高的要求。

　　三、企業(yè)應對策略

　　1、企業(yè)應轉(zhuǎn)化融資理念。

　　中小企業(yè)的經(jīng)營者們不應該把融資活動作為企業(yè)的臨時資金應急的措施，而應該從長遠出發(fā)，規(guī)劃好企業(yè)的每一步發(fā)展以及資金使用計劃。融資的理念也要擺脫過去的行政審批貸款性質(zhì)的融資，只考慮資金到位與否，至于資金成本、使用計劃、還款能力俱不在考慮之列。而隨著利息政策的調(diào)整，企業(yè)應該嚴格論證資金需求計劃，苦練內(nèi)功，加強自身建設；完善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，為進一步發(fā)展打下良好的基礎。

　　2、加強信用管理和風險意識。

　　2003年調(diào)查顯示，全國商業(yè)銀行對中小企業(yè)貸款的不良率為32.11%，而同期的平均水平是16.41% ，這樣的數(shù)據(jù)讓銀行或是其他金融機構(gòu)的資金望而卻步；信用理念是商業(yè)企業(yè)的立足之本。中小企業(yè)還要注意對經(jīng)營客戶的信用問題，在評價企業(yè)信用時，因為沒有基礎數(shù)據(jù)，投資者會從多方面考察企業(yè)的信用，而企業(yè)的經(jīng)營伙伴則是必選之項；培養(yǎng)自己的風險意識。

　　3、擴大融資渠道。

　　關注經(jīng)濟的發(fā)展，現(xiàn)在已經(jīng)不能局限于一國的范圍，而應該順應WTO的潮流，放眼國際。企業(yè)的融資可以尋求國外融資渠道。國外的市場經(jīng)濟發(fā)展已經(jīng)非常地充分，各項運作的規(guī)則也比較健全，對于風險的控制和把握能力較強，而且對于中國龐大的具有活力的民營企業(yè)的投資價值，境外資本也早已關注到，只待尋找到合適的渠道。隨著資本市場的不斷規(guī)范發(fā)展，應該逐步地尋找境外資本手中的“橄欖枝”。

　　4，充分解讀政策。

　　真正從戰(zhàn)略和宏觀的高度解讀國家政策，從而順勢而位，避免因為政策誤解而浪費大量機會成本。

　　四、融勤國際對央行未來政策的預測

　　融勤認為：央行此次27個點的利率微調(diào)，是一種初期試探的行為。加息的發(fā)生是利率曲線翹尾的表現(xiàn)。加息行為的市場反應，將決定央行下一步調(diào)整的時間、措施和力度。有理由相信，微調(diào)的市場結(jié)果，不會左右央行的加息與否，只能決定央行的加息的時間、幅度。

　　我們預測，在未來的三到五年內(nèi)，利率將在上升通道中繼續(xù)前行，預計上升的幅度大約在25-250個點之間。

　　新浪編者注：本文為作者授權新浪網(wǎng)獨家刊登之作品，所有媒體及網(wǎng)站不得轉(zhuǎn)載，除非獲得新浪網(wǎng)及作者本人書面授權并注明出處為新浪網(wǎng)。欲轉(zhuǎn)載者請來信finance2@staff.sina.com.cn, 或致電：(010)62630930 轉(zhuǎn)5173聯(lián)系。本文觀點純屬作者個人意見，與本網(wǎng)站立場無關。非常感謝廣大網(wǎng)友對新浪財經(jīng)頻道的支持，歡迎賜稿與合作。