韓強：證券市場需要科學發展觀(十)

　　韓強

　　(二十五)從證券市場看國資委的思路

　　最近，由“郎顧之爭”引發的國企改革方向問題，9月29日，國資委首次明確表態。國資委研究室就此專門撰寫了文章，并分別于發表在國資委網站和《人民日報》上。該文章 中指出，推進國有大企業的改革，必須堅持所有權與經營權分離的改革方向，重要的企業由國有資本控股。實施管理層收購并控股，是將所有權與經營權合一，這不利于形成有效的公司治理結構，不利于建立市場化配置經營管理者的機制，不利于維護國有經濟的控制力，與我國國有企業建立現代企業制度、推進股份制改革的方向不相符合。國資委新聞處有關官員接受記者采訪時表示，國資委研究室這篇文章代表國資委的態度。

　　但是，在《人民日報》網站《強國論壇》和新華社網站《發展論壇》上，仍然有網友質疑國資委的態度不明朗。如果，我們把國資委成立以來的文件和負責人講話，就會發現一方面是轉讓非流通國有股，另一方面又支持國有大型企業利用非流通股在A股市場上高溢價發行流通股。

　　2003年11年國資委發布的《關于規范國有企業改制工作的意見》強調：上市公司國有股轉讓價格在不低于每股凈資產的基礎上，參考上市公司盈利能力和市場表現合理定價。2003年11月11日，國有資產監督管理委員會主任李榮融在記者招待會上說：“現在國有股流通當中最大的問題，大家都怕吃虧，大家多少要有點收獲，現在就要解決這個。所以辦法的基礎就是我們的國有企業一定要辦好、辦強，有一個比較高的回報率，那這些事情的處理就有了比較好的前提。所以兩方面工作，一方面努力尋找這樣的辦法。另一方面就是要把我們的企業辦好。這兩方面做好了，大家都有便宜可占，那就沒意見了。”(《李榮融記者招待會：外商收購國資無底價(全文)》《新華網》2003年11月11日)

　　這種說法表面上看很公平，似乎企業辦好了，大家都有便宜可占，那就沒意見了。其實，這不符合深滬股市10多年的現實，股票發行時非流通股就占了流通股的便宜，通過溢價發行，流通股為非流通股的凈資產值增加做出了巨大的貢獻，同時，B股、H股低價發行也獲得了與A股流通股同等的權利。現在，向外商和民企轉讓國有股和法人股幾乎是凈產值，而這個凈產值中又包括著流通股所做的貢獻。也就是說，非流通股、H股、B股一直在占流通股的便宜。同時，我們看到，向外商和民企轉讓非流通的國有股，除了“樂凱”之外，基本上都是以凈產值為基礎，也就是說，流通股投資者對非流通股凈產值增加所做的貢獻，又被外商和民企買走了。

　　2004年8月12日，寶鋼股份(資訊 行情 論壇)董事長謝企華在北京宣布擬增發不超過50億股籌資280.2億元，向寶鋼集團公司收購鋼鐵主業資產，實現寶鋼整體上市，宣稱要做世界第三大鋼鐵企業。當日，國有資產監督管理委員會主任李榮融在中央企業負責人會議上表示：加快中央企業股份制改革步伐，可以借助于上市公司的平臺使一部分具備上市條件的中央企業做到主營業務整體上市。李榮融表態之前，國資委副主任李毅中也曾表示，除寶鋼外，還有神化集團、中國鐵通、中國誠通、中國醫藥、中國高新投資等6家中央企業目前也正在建立各自的董事會，從而為整個集團的整體上市掃平道路。實際上，是要在今后進行大規模融資的計劃，由此進一步引起了市場的恐慌。

　　這樣，我們清楚地看到了國資委的思路：一方面是轉讓非流通國有股(主要是外商和民企)，另一方面又支持國有大型企業利用非流通股在A股市場上高溢價發行流通股。但是，我們看到在A股市場上，無論是股民、券商，還是投資基金都無權購買上市公司的非流通股，A股投資者沒有機會攤低成本，卻只能做貢獻。這樣的現實，不僅使A股投資者為非流通股所做的高溢價貢獻，被外商和民企以凈產值的低價被買走，而且影響了股市的長遠發展。同時，也讓投資者弄不清楚是證監會管理股市，還是國資委左右股市。

　　(二十六)證監會的思路

　　《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》(下稱《9點意見》)是主要起草者是中國證監會，《21世紀經濟報道》的一篇文章進行了詳細的報道：

　　知情人士透露，早在去年8月券商峰會期間，業界就傳出國務院將對證券市場“發文”的消息。

　　據稱，在峰會前一天下午，除了當時出差在外的證監會副主席史美倫之外的所有證監會高層，召集包括銀河證券、中信證券(資訊 行情 論壇)等在內的七大券商老總及幾位學者開了一個“預備會”。

　　會上，證監會有關人士透露，券商峰會其間將出臺包括“券商發債”、“證券市場白皮書”、“國務院發文”等五大利好。其時，“國務院發文”當時還在證監會的積極爭取之中，未有定數。

　　2003年11月，由證監會起草的《意見》(修改意見稿)送人民銀行、銀監會、保監會、財政部及國資委征求意見。

　　12月，證監會副主席屠光紹召集上述部門就各部門提出的修改意見進行了兩次集中討論，形成共識，并上報國務院。(《國務院〈意見〉出臺幕后》《21世紀經濟報道》2004年2月4日)

　　《經濟觀察報》的報道更是直接了當：

　　這份以國務院名義發布的文件實際早在去年就已經成型，并且主要由中國證監會制訂完成。

　　“最早的草案提綱是由我提出的，也有我提出的主要思路。”當時的普遍認識是證券市場原有發展模式已經走到了盡頭，這種狀況已經很難支持其可持續發展，“僅我個人對此的批評也是較多的”，胡汝銀回憶說。

　　我們注意到“九點意見”的主要內容是：

　　○堅持依法治市，保護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益；堅持資本市場改革的市場化取向，充分發揮市場機制的作用

　　○以擴大直接融資、完善現代市場體系、更大程度地發揮市場在資源配置中的基礎性作用為目標，建設透明高效、結構合理、機制健全、功能完善、運行安全的資本市場。

　　○要重視資本市場的投資回報。采取切實措施，改變部分上市公司重上市、輕轉制、重籌資、輕回報的狀況，提高上市公司的整體質量，為投資者提供分享經濟增長成果、增加財富的機會

　　○鼓勵合規資金入市。繼續大力發展證券投資基金。支持保險資金以多種方式直接投資資本市場。

　　○要拓寬證券公司融資渠道。繼續支持符合條件的證券公司公開發行股票或發行債券籌集長期資金。完善證券公司質押貸款及進入銀行間同業市場管理辦法。

　　○要積極穩妥解決股權分置問題。在解決這一問題時要尊重市場規律，有利于市場的穩定和發展，切實保護投資者特別是公眾投資者的合法權益。

　　○要完善資本市場稅收政策。研究制定鼓勵社會公眾投資的稅收政策，完善證券、期貨公司的流轉稅和所得稅征收管理辦法。

　　○建立多層次股票市場體系。明確重點在于規范和發展主板市場，逐步改善主板市場上市公司結構。分步推進創業板市場建設，積極探索和完善統一監管下的股份轉讓制度。積極穩妥發展債券市場。

　　從這些內容來看：建設透明高效、結構合理、機制健全、功能完善、運行安全的資本市場。因此市場的管理者必須擺正自己的位置，當公正的裁判員，堅定不移地維護市場秩序，維護三公原則，有效地保障公眾投資者的合法權益，同時要做防患于未然。要做到這些就必須樹立科學發展觀，實事求是地對市場狀況做出判斷。對于A股市場來說，主要矛盾是股權分置，流通股不斷地為非流通股高溢價做貢獻，因此積極穩妥地解決這個問題，才能最有效地保護投資者的根本利益。但是，我們卻看到管理者在今年5月份推出了“中小企業板”，這個板塊仍然是建立在股權分置的基礎上，同時我們看到6月到7月快速擴容。2004年6月發審委從第32次到第43次會議，開了12次會議。7月1日發審委第44次會議到7月22日第57次會議，開會14次，僅7月6日、7月7日兩天就將審核12家公司的融資申請，其中首發4家，增發4家，配股3家以及一家可轉債。審議了新股首發、配股和可轉債事宜，相當一批公司融資。股市面臨擴容壓力。幾乎是隔一兩天就開一次會。

　　于是一個令廣大投資者難以理解的現象出現了：在宏觀經濟向好，公司業績大面積上升的情況下，股市出現了連續下跌。

　　盡管，8月31日監會公布《關于首次公開發行股票試行詢價制度若干問題的通知》(征求意見稿)，并宣布在《通知》正式發布前，“除上市公司再融資外，暫不安排首次公開發行股票”，但是，上市公司再融資不受到新制度的約束，9月7日仍有4家上市公司公布了有關再融資的公告。紅豆股份(資訊 行情 論壇)公告增發詢價區間，山東海化(資訊 行情 論壇)公告發行10億元可轉債；同時，南京水運(資訊 行情 論壇)公告擬增發1億A股，科達機電(資訊 行情 論壇)擬發3.2億元可轉債。擴容壓力仍然是懸在市場頭上的利劍。

　　9月26日證監會推出《關于加強社會公眾股股東權益保護的若干規定(征求意見稿) 》，但是，9月27日寶鋼股份召開股東大會，通過50億股的增發，華夏銀行(資訊 行情 論壇)用擬增發不超過8.4億A股。還有傳言中石油將發行100億A股，每股發行價3.2-4.8元。

　　有報道說：交通銀行將在A股和H股市場同時發行上市，籌集200億元人民幣。主承銷商確定的發行窗口有兩個區間：2004年11月15日到圣誕節前，或者2005年元旦到春節之間。一位接近證監會的人士表示，“中國證監會有一份名單，寶鋼列在第一位，”“之后還有交通銀行的上海、香港整體上市，神華集團的上海、香港整體上市，中石油A股發行，中石化整體上市等等都在計劃之中。”(《交行上市提速 將在A股和H股市場同時發行上市》2004年9月27日《財經》雜志)

　　這些情況，投資者看在眼里、急在心里，但是急也沒有用，我們的股市仍然沒有把投資者放在第一位。非流通股通過高溢價發行流通股，讓廣大股民做貢獻。

　　(二十七)交易所的思路

　　10月14日《新快報》記者葉志明報道：深圳證交所策劃國際部總監隆武華日前表示，鑒于深圳主板市場和中小企業板的上市要求是一樣的，該證交所現計劃“在條件成熟的時候”推出另一個上市要求較低的板塊，這樣多層的結構將類似于納斯達克的全國市場和小型股市場，此后還可能會建立場外交易公告牌市場。但隆武華拒絕披露細節。隆武華預計，到明年5月，深圳交易所的中小企業板將有200-300家上市公司，到2007年7月將增至500家，他認為，目前的信貸緊縮以及地方政府的鼓勵，使得中國的中小企業考慮通過上市來融資。

　　這個消息是否準確呢？我們想一想，如果明年5月，深圳交易所的中小企業板將有200-300家上市公司，那就意味著從今年10月到明年5月，在7個月中要有200-300家上市。7個月是210天，也就是說平均每天要有一家，這樣快的速度能保證審核的質量嗎？會不會再出現“瓊花事件”？

　　同樣是10月14日，《證券時報》記者朱家俊報道：針對最近市場對大盤藍籌上市的“恐大風”，上證所上市公司部總監周國慶指出，優質大盤藍籌股是國家的稀缺資源，不能用老眼光來看待大盤股的上市。

　　周國慶指出，拒絕大盤藍籌股上市是一種錯誤的理解，具體有三點原因：第一，它將不能使中國投資者分享中國經濟增長的成果和增加財富的機會；第二，它將嚴重影響國內投資機構的培育和發展，現有的投資機構越來越多，管理的資產也越來越大，但供現有的機構可投資的股票還較為有限，目前基金投資的同質化太嚴重，所以大盤股的上市將給投資機構提供更多的投資機會；第三，它將影響國民經濟的穩定和可持續發展。

　　他同時強調，要把市場的擴容和大資金的擴容結合起來考慮，即既有好的上市公司擴容，又有大資金進入市場，才能保持證券市場總體的發展平衡。

　　我們不明白，“拒絕大盤藍籌股上市是一種錯誤的理解”，究竟是什么意思？更不明白在股權分置的情況下，“中國投資者分享中國經濟增長的成果和增加財富的機會”是什么意思？難道，A股投資者不斷地高溢價認購流通股為非流通股做貢獻就是“增加財富的機會”？為什么大盤藍籌股在香港市場上發行新股的價格遠遠低于A股，卻享受著A股的同等權益？分紅時得到同樣的紅利，投票時，也是一股一票。我們請周國慶同志給大家說清楚：究間是誰”分享中國經濟增長的成果和增加財富的機會”？我們還要問：機構投資者和基金真的有了更多的投資機會嗎？為什么他們作為法人卻不能買非流通股，為什么民企和外商卻可以用凈產值的價格買非流通股？這對我們的機構投資者和基金公平嗎？

　　(二十八)成思危說出了廣大投資者的心里話

　　全國人大常委會副委員長成思危日前接受《中國證券報》記者采訪時表示，股票市場在發揮融資功能的同時，不能偏廢投資功能。如果投資者不能得到合理的回報，將影響投資信心，會使市場陷入困境。在出席南開大學“全國虛擬經濟研討會”時，他說，股票市場應當是一個有效的融資和投資的場所，而我們現在的市場在強調融資功能的時候，忽視了投資功能。從股票投資的風險和預期回報應當對稱的觀點看來，投資者要能取得高于債券投資的回報，才會愿意承擔股市的風險，買入股票。在上市公司以相對低廉的成本進行融資的同時，股市投資者卻難以獲得高于債券投資的回報，最終會導致投資信心受到挫傷。(《成思危：股市不是經濟晴雨表 不能重融資輕投資》新華網2004年10月15日)

　　水能載舟，亦能復舟。有投資才能有融資，我們的證券市場必須樹立以投資者為本位的價值觀念才能做到良性循環。現在的市場在強調融資功能的時候，忽視了投資功能，股票投資的風險和預期回報不對稱，嚴重挫傷了投資者的積極性，因此當前的首要問題是：必須有勇氣承認10多年來A股市場的投資者，包括股民、機構、基金為非流通股做出了巨大的貢獻。必須保證廣大投資者的知情權、監督權、發言權，必須樹立以人為本的發展觀。

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