博倫：一種公平公正又切實可行的全流通方案

　　博倫

　　一、方案

　　1、以每股一元為標準股價，按發行時發行價與標準股價的溢價倍數，向流通股股東，和按發行價購買該股的其他股東，按其現持有該股的數量，無償補發相應數量的該股票。

　　假設某股票發行時有國家股2億股，法人發起人股1億股，向社會公眾發行一億股。發行時發行價10元，市盈率20倍；發行價與標準股價的溢價倍數為10倍。發行后該股票共有4億股。現流通股股東張先生持有該股票10，000股。那么，在實施該股票全流通的某一時點，比如，2005年元月8日，該股票在二級市場流通的收盤價為5元，市盈率20倍，張先生應該持有該股票由10，000股增加為100，000股。該股票總股本由4億股增加為13億股。除權后的每股流通價為0.50元。張先生應無償獲得該股票的補發數為：

　　100，000-10，000＝90，000(股)

　　證券公司應該按補發后的股票總數為張先生修改其持股數。與此相應，非流通股股東持有的全部股票，亦可于次日以除權價為基礎，參與競價交易。

　　全流通后，該股的持股比列發生了很大變化：

　　持股比列　　流通股股東　　國家股　　法人股

　　全流通前　　25/100　　　　50/100　　　25/100

　　全流通后　　77/100　　　　15/100　　　8/100

　　流通股股東不僅在股東大會上的表決權，由絕對少數一躍上升為絕對多數，能夠真正成為自己投資命運的主宰，便于上市企業提高民主決策和企業管理水平，能夠大大減少上市企業現有管理中的弊端，而且流通股股東在分紅派現中取得的收入，也將發生巨大變化。

　　以上列中每股盈利0.25元全部派現計算：

　　派現金額　　流通股股東　　國家股　　　　法人股

　　全流通前　　2，500萬元　　5，000萬元　　2，500萬元

　　全流通后　　7，700萬元　　1，500萬元　　800萬元

　　可見，隨著流通股股東持股和表決權比列的變化，流通股股東在企業分紅派現中的比例和絕對金額也成倍增長，漲幅達200/100以上。只有實現投資收益權的這種真正平等，流通股股東才有可能真正把證券市場當作投資場所，而不是把其作為投機賺取股價交易價差的博弈場所。

　　2、上述方案具有簡便易行，基本合理和公平的特點。非流通股股東可能覺得這不公平，損失太大。其實，這里沒有誰有損失，非流通股股東現在只是把原來不公平占有的流通股股東的權益，基本歸還給流通股股東而已。若要做到真正公平，流通股股東利益還應作如下幾項補償：

　　(1)、配股補償

　　假定上述上市公司上市以來共進行了兩次配股6，000萬股。配股股價均為每股8元，為計算簡便計，非流通股股東均放棄了配股權。流通股股東為配股每股多支付了：

　　　8-1＝7(元)

　　全體流通股股東為此多支付了：

　　　7*6，000＝42，000萬元

　　全流通除權前有流通股16，000萬股，每一流通股應獲得的補償股數為：

　　42，000/16，000＝2.625股

　　(2)、送股補償

　　假定上述上市公司配股后進行了1比1送股。上市公司各股東實得送股數量為：

　　　　　　　流通股股東　　國家股　　　　法人股

　　實得送股股數　16，000萬股　20，000萬股　　10，000萬股

　　實際上，配股后各股東投資總額已由130000萬元上升為178000萬元。因配股而發生的投資比列變化為：

　　　　　　　　　　　流通股股東　國家股　　法人股

　　配股前投資比例　　　　77/100　　　15/100　　　8/100

　　配股后投資比例　　　　83/100　　　11/100　　　6/100

　　按投資持股總額(萬股)148，000　　20，000　　10，000

　　按投資額應得股(萬股)3，8180　5，060　　　2，760

　　與實得股數相差(萬股)-22，180　+1，4940　　+7，240

　　按投資應持股額(萬股)186，180　　2，5060　　12，760

　　按資金送配后持股比例　83/100　　　11/100　　　6/100

　　按投資形成的該股社會持股總額，在送配股后應為224000萬股。

　　由此，每一流通股股東應獲得　：

　　22，180/16，000＝1.38625股

　　的送股補償，非流通股股東則應作相應數額的扣除。

　　(3)、分紅補償

　　假定上述上市公司配送股后進行了10派2元的(稅后)分紅。全流通前各股股東實得分紅總額為：

　　　　　　　　　　　　　流通股股東　國家股法人股

　　送股后實持股總額(萬股)：　32，000　　40，000　20，000

　　實得分紅總額為(萬元)：　　6，400　　　8，000　4，000

　　按投資應持股總額(萬股)　186，180　　25，060　12，760

　　按投資持股應分紅(萬元)　15，290　　　2，060　1，050　

　　與實際分紅相差　(萬元)-8，890　　　+5，940　+2，950

　　由此，每一流通股股東應獲得　：

　　8，890/32，000＝0.2778125股

　　的送股補償，非流通股股東則應作相應數額的扣除。

　　三項合計，每一流通股股東應另獲得：

　　2.625+1.386+0.278＝4.289股

　　的補償。加上發行溢價補償，張先生原所持10，000股流通股，在全流通除權時，應另獲得132，890股的補償。補償后張先生持有該股數為142，890股。除權價為0.35元/每股。

　　需要說明的是，溢價和配股補償不涉及此消彼漲，只需單列流通股股東持股數的增加，而不需非流通股股東持股額作相應減少。但送股、分紅等兩項補償，原則上要求受益方持股數作相應調整。

　　以上計算重在說明方法，計算結果取大約整數，小數點略有出入。下同。

　　(4)、債轉股的補償

　　債轉股的補償辦法，可比照配股補償的辦法辦理。

　　二、方案依據

　　本方案不易被人接受的主要原因，是把流通股股東購買流通股的資金支付，全部轉化成了資本支出，沒給股票發行公司留下任何一點溢價收入。由此，本方案在理論上似乎是站不住腳的。反駁方的主要理論依據，是政治經濟學中常用的一個公式，即：股價應小于或等于該股同期盈利數乘以同期銀行利率的倒數。列如，某上市公司當期每股盈利0.40元，同期銀行利率為2/100，則股價應小于或等于：

　　0.4*100/2＝0.4*50＝20元/每股。

　　這個公式在一般條件下無疑是正確的。一個投資者如果把資金真正投資于股市，肯定期望獲得比銀行存款利息更高的收益和回報，因為股市的風險明顯大于銀行存款的風險。

　　但是這個公式揭示的，是投資資本化、資本市場化的市場經濟條件下，資本投資股市時對股價進行資本化計算的計算方法，這個公式并沒有告訴你股市本身的存在應具備的條件，以及投資者進入股市購買股票所要求具備的基本前提。

　　投資者進入股市購買股票所必須具備的基本前提，以及股市本身的存在應具備的條件，最起碼應包括以下幾點：

　　1、存在證券市場正常運轉的法律環境和社會條件，能夠保障不同的投資者在相同的條件下投入的資金，獲得相同的權利和收益(包括全流通和同股同權)。

　　2、證券市場應是投資的場所，也是上市公司融資的場所，但不是上市公司無償獲取消耗資金的場所，不是提款機；證券市場是投資盈利的場所，但不是上市公司賺取利潤、獲取收益的場所。交易應是自由而且公正的。

　　3、上市公司會計核算是基本公開、透明、準確的；不像以前我們股市中存在有太多的假帳、黑帳和暗箱操作。

　　4、證券市場的管理和交易本身是公正而且規范的；不像以前我們股市中存在有太多的概念炒作、欺行霸市和虛假信息。

　　5、投資者在證券市場投入資金是為了獲取收益，但首先必須以所投入資金的安全為前提。如果證券市場對上市公司進行監督、管理和證券交易的規則，不能保證投資者獲得應有的投資收益，或雖然獲得了一定的投資收益，卻無法保障投資者投入資金的安全，甚至使大多數投資者血本無歸，那么，這個證券市場就不是真正的投資市場，而是一個騙資市場。這時，投資市場必然異化為投機市場，異化為資金博弈的賭場。比比皆是的大股東占用巨額資金、巨額擔保、巨額借款等等現象，就不是一個好的證券市場應有的、正常的現象。

　　由于：

　　1、中國證券市場是在其存在和運行的前提和條件尚未完全具備的情況下產生的，因而難以有效保護投資者的合法利益和收益；其后又由于改革的歷史需要，承擔了為國企改革脫困的任務，廣大投資者也為此付出了沉重的代價；

　　2、它實質上不是一個完備的投資市場，而主要是一個證券提資和投機市場；

　　3、股權分裂使股價長期高企，不能真實反映其價值，上市公司從中獲取了大量不公平利益；

　　4、“三個代表”和“權為民所用，利為民所謀”的民為本執政指導思想；國企解困任務基本完成；再加國民經濟平穩快速發展，國家實力增強，財政收入增加，為證券市場返本歸真創造了良好的政治經濟條件；

　　5、幾千萬投資者，數億個家庭損失慘重，有可能影響社會的安定和經濟發展；

　　6、股價累創新低，按上述方案除權后更低，為股市的未來大發展準備了良好時機；

　　因此，按照民法的公平公正原則，和同股同資同權的平等精神，應該給投資者以公平補償，盡快實現全流通。

　　三、方案特點

　　1、本方案最大的特點就是其實施不需任一方投入新增資金，作出補償的一方也只需拿出其發行后，在其流通中增加的股權即可，故較易實施。

　　2、能糾正股市中原來存在的同資不同股，同股不同權，股權分割等缺陷。無論是上市公司、發起法人、國家，本方案對比發行上市以前誰也沒有造成損失。損失的只是未流通股持股人可能獲得的、難以確定的新股發行溢價收益。因為實際獲得的溢價收益，是在股市運作不規范、不正常的條件下取得的，具有相當程度的不合理性。而且，這一損失是以大部分上市公司無償占有投資者資金，由于包裝上市而無法給投資者以回報，或能夠給予回報但只給予了極少的回報為代價的。更不用說上市公司大股東巨額擔保，巨額拖欠上市公司債務，使投資者血本無歸所付出的代價了。

　　3、全流通除權后，股價大大降低，股票價值重心大大下移，為中國股市長期持續穩定的發展創造了條件。

　　4、使新股高價發行，即不正常的高溢價發行不再成為可能。

　　5、和其他方案比較起來，具有較為公正、公平，較易實施的特點。

　　6、由于持股比例發生了巨大變化，有利于實現上市公司管理和運作模式的根本改變，消除現存管理模式中存在的諸多弊端。

　　如果本方案有幸被社會采納，實施前應提前向社會公眾公示，并規定一個統一的股權變更登記和除權日期。這一全流通方案，不是投資者股票交易損失補償方案。對曾經持股、曾受過極大交易損失的股票交易者，如果其在公示日前沒有重新成為持有流通股票的投資者，則不能成為全流通方案的實施對象。其獲得損失補償的唯一辦法，就是在公示日前重新成為證券投資者。否則，對股票交易中的價差損失，是極難作出實際補償的。

　　四、其他

　　對非二級市場股票轉讓(流通)中形成的溢價補償，如果必須補償，可采取由受益方返還的方式。如果本方案被社會所接受，新股就不得不暫停發行。如果投資者對交易股票有幾分錢、幾毛錢一股的買賣預期，誰還會去買那些幾十元一股的非全流通股股票呢？

　　中國股市是鄧小平同志改革試驗的創舉之一，也是中國由單一計劃經濟向市場經濟過渡的必由產物。它曾經承擔、并完成了極其艱巨的歷史任務，為上千家企業籌集了上萬億資金，為這些企業和中國經濟的發展，建樹了不可磨滅的歷史功勛。投資者和相當一部分上市公司，都為此作出了自己的巨大貢獻。但是，由于現有股市存在的不足，投資者利益被侵害的現象屢見不鮮，成了股市中的正常現象。這是極不正常的。民有積怨，天當恤之。解決中國股市的全流通問題，已經到了刻不容緩的地步。全流通問題解決不好，極易惹出亂子，影響社會安定。我們相信，只要真正貫徹好胡錦濤總書記在十六大提出的三個代表思想，只要真正做到權為民所用，利為民所謀，證券全流通改革就一定會成為投資者人心大快的大好事，中國證券市場，就將迎來一個長期穩定發展的新時期，證券市場將真正成為優秀企業的融資平臺，真正發揮資源配置、優勝劣汰的積極作用，推動整個國民經濟健康、持續、穩定的發展。

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