本報記者 付 剛 北京報道

　　盡管證監會三天里兩度澄清IPO(首次公開發行)暫不會重啟，市場依舊擔心創業板帶出的是IPO行將破繭，并很可能是在新股發行制度改革中未妥善解決大小非問題的情況下，強行闖關的信息。

　　《華夏時報》記者4月初在針對3月大小非減持創歷史新高的采訪中注意到，多數研究大小非問題的學者、分析師都透露，目前監管層對大小非話題已避而不談，這很可能會讓A股在反彈道路上一直伴隨一個揮之不去的陰影。

　　北京大學經濟學院金融系教授呂隨啟向記者指出，當前熱議的新股發行制度改革中，不會有針對大小非問題的大動作，現在監管層已對大小非問題三緘其口。

　　結合二次發售機制等逾半年都未問世，很可能意味著，大小非難題將無解。

　　大成交量拉升減持量

　　在今年A股市場連創短期新高的“陽光”下，大小非陰影似乎已離投資者漸行漸遠。但實際上，大小非減持對市場構成的壓力一直存在。

　　2月滬深兩地股指沖高回落的背后，是大小非瘋狂套現10.19億股，創下去年6月中登公司按月披露大小非減持數據以來的最大單月減持量。且這一現象在3月份繼續被演繹。

　　3月大小非的實際解禁壓力并不及2月，但減持量卻創出歷史新高。記者查閱最新的Wind數據了解到，截至3月31日，3月份計有80家上市公司發布股東減持公告，85家大小非股東累計減持10.67億股，環比增長52.23%。

　　根據變動期間股價均價計算，3月大小非股東合計減持金額高達147.46億元，與2月相比，激增80.39億元。

　　為何在3月會出現如此集中的減持行為？

　　西南證券分析師張剛向記者指出，股指上升行情涌現的很多買盤，使得大規模減持條件具備。比如3月成交量比較大，減持量也就會較大。但他強調，這不會對市場產生立竿見影的影響。

　　潛移默化消耗做多力量

　　根據張剛的統計，4月份限售股解禁額度為2279億元，比3月減少584億元，是2008年6月以來單月解禁額度第二大的月份。且4月份解禁股數占總股本比例在5%以下的股東有63家，少于3月的104家，4月份解禁大非較多的特征十分明顯。

　　“4月大非較多，小非的份額相對較少，但這不意味4月的大小非解禁壓力就會小，因為從歷史上看，大非解禁套現也比較多，比比皆是。”

　　從張剛的研究看，由于解禁規模不是很大，當天都不會對股指構成直接下跌的影響。他的形象描述是——解禁股壓力是一點一點消耗做多的力量，是一個慢慢吞噬市場資金的過程。在他看來，這是產業資本在股票市場的套現行為，套現之后的資金未必會留在股市中。

　　呂隨啟也指出，大小非的問題導致市場流動性嚴重不足，正是因為大小非不斷的套現，使得股指現在遲遲上不去。

　　其中的邏輯是，大小非套現和上升到高點涌出的獲利盤“異曲同工”。假設沒有大小非問題，市場上漲的阻力就是獲利盤和解套盤，現在相當于所有的大小非都是獲利盤，且比獲利盤的“更恐怖”。這是因為，大小非持股成本很低，即使市場跌到很低，大小非套現動力比單純解套的動力也要大得多。

　　堆積“堰塞湖”

　　值得注意的是，當前的大小非減持壓力并不完全是股權分置改革遺留的“老大難”，更大的一個解禁壓力來自IPO首發、增發配售等形成的“大小限”。

　　根據西南證券的數據統計，4月份股改限售股的解禁額度為1696億元，比上月的2698億元減少了1002億元，但首發、增發配售、定向增發等部分的解禁額度為583億元，遠高于3月份的165億元，是3月份的3倍多。

　　國海證券研究員鐘精騰研究的結果進一步顯示，從解禁壓力的時間看，IPO等形成的大小限解禁壓力才剛剛開始：2008年這部分解禁量僅303.14億股，而2009年解禁量高達4639.62億股，2010年解禁量也達到2878.29億股。

　　如何化解迅速攀升的大小限數據，不再向“堰塞湖”中增加新的壓力，正是目前市場關于新股發行制度改革內容熱議的一個重要方向。

　　在張剛看來，解決IPO大小非需要在制度上進行嘗試。他認為，近期創業板的推出和對立立電子的重新審核，意味著今年年內重啟IPO已成定局，“但若市場整體走勢較弱，或仍有延后的可能”。

　　他強調，重啟IPO就要先改革發行制度，改革中除詢價機制方面，避免大量制造新增的限售股也很關鍵。張剛的一個解決之道是，可考慮在上市首日基本實現全流通，對主要股東和高管人員的套現比例則加以限制。“這樣可以實現上市首日的低溢價，也避免了后續不斷增加的限售股解禁壓力。”

　　大小非可能無解

　　去年夏天，證監會曾表態為緩解大小非減持壓力，將配套推出二次發售等機制，但時至今日，這些意在緩解大盤運行壓力的政策遲遲未有下文。呂隨啟透露，就他了解，新股發行制度改革中針對大小非方向不會有大的動作。

　　他向記者描述了一個悖論：網上的民意調查顯示，60%到70%的人認為大小非問題是最大的問題，創業板排在最后，但監管層把創業板放在第一個解決的問題中，而大小非問題基本上不列入考慮范圍。

　　而最近在學界流行的一個“段子”似乎也在佐證監管層無意再出政策解決大小非問題。一位不愿透露姓名的學者向記者指出，最近一家機構召開了一個資本市場方向的論壇，監管高層也參加了是次會議，結果一聽要討論大小非問題，當即率領手下數名官員集體退場。

　　呂隨啟坦言，如果大家都不承認大小非問題，怎么會采取措施去“亡羊補牢”？在他看來，大小非問題不解決，IPO重啟就有難度。而如果IPO重啟后，新的大小非繼續進入市場，無疑是在堆積“堰塞湖”。

　　他強調，微觀經濟主體沒有能力解決大小非問題，而對以逐利為目的的主體而言，拿到大小非籌碼獲取暴利最重要，所以，受損害的主要群體將是二級市場普通投資者，他們將為此付出非常高的成本。

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