本報綜合消息 證監(jiān)會昨發(fā)布《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券的規(guī)定(征求意見稿)》，公開征求意見。這被看作是證監(jiān)會利用可交換債券控制“大小非”減持，緩解市場拋售壓力的新舉措。

　　據(jù)了解，可交換公司債券是指上市公司的股東依法發(fā)行、在一定期限內(nèi)依據(jù)約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券。征求意見稿稱，持有上市公司股份的股東，可以由保薦人保薦，并向中國證監(jiān)會申請發(fā)行可交換公司債券，可交換公司債券的期限最短為一年，最長為六年。可交換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起12個月后方可交換為預備交換的股票，債券持有人對交換股票或者不交換股票有選擇權(quán)。

　　對于發(fā)債金額，征求意見稿要求，不超過預備用于交換的股票按募集說明書公告日前20個交易日均價計算的市值的70%。同時為了防止利益輸送，公司債券交換為每股股份的價格應當不低于募集說明書公告日前30個交易日上市公司股票交易價格平均值的90%。募集說明書應當事先約定交換價格及調(diào)整原則。

　　征求意見稿對申請發(fā)行可交換公司債券的股東做了具體要求，如最近一期末的凈資產(chǎn)額不少于人民幣3億元、公司最近三個會計年度實現(xiàn)的年均可分配利潤不少于公司債券一年的利息等。還要求預備用于交換股票的上市公司最近一期末的凈資產(chǎn)不低于人民幣15億元，或者最近三個會計年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%等。

　　記者 錢靜 劉希瑋

　　-解讀

　　對市場是利好

　　英大證券研究所所長 李大霄

　　昨晚證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券的規(guī)定(征求意見稿)》，對于市場來說屬于重大利好。具體來說：

　　首先，對于股票市場來說，通過可交換債券方式可以起到“減震”作用。征求意見稿中規(guī)定：可交換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起十二個月后方可交換為預備交換的股票，債券持有人對交換股票或者不交換股票有選擇權(quán)。這意味著將大非實際減持的時間在解禁后發(fā)行債券的基礎(chǔ)上，推后了一年的時間，能夠有效減緩大非們解禁后的減持預期給當前市場帶來的壓力，平滑大非集中出逃給股價帶來的波動。

　　其次，對上市公司大股東來說，通過發(fā)行可交換債券可以不必賣股票就可以獲得低成本資金，大大緩解了流動性壓力。一般來說，附有換股權(quán)的債券，其票面利率比一般性債券要低很多。這也就是說，上市公司股東發(fā)行可交換債券，其融資成本比發(fā)行一般企業(yè)債券要低很多，比貸款成本則低得更多。特別是，如果大股東大量賣股，股價必然連續(xù)下跌，手中所余股份的市值將大幅下降，可能會遠遠低于“前二十個交易日均價計算的市值的百分之七十”。所以，大股東也將樂意采用這個方式。

　　再次，對于投資者來說，可以通過先買債券來回避市場低迷時的風險，并且鎖定了未來換股時的價格，同時也有到期不換股的權(quán)利。征求意見稿中規(guī)定：公司債券交換為每股股份的價格應當不低于募集說明書公告日前三十個交易日上市公司股票交易價格平均值的百分之九十。募集說明書應當事先約定交換價格及其調(diào)整原則。這一規(guī)定實際上是限定了轉(zhuǎn)股的價格。而目前滬深兩市估值水平已經(jīng)接近歷史最低水平，許多行業(yè)已經(jīng)和發(fā)達市場的估值水平相當或更低。考慮到市場不可能長期持續(xù)下跌，這個階段前三十日股價均值的九折，對于投資者來說極為有利。

　　總體來說，在市場低迷階段通過發(fā)行可交換債券的方式至少比目前大非們直接賣股要好得多，對于穩(wěn)定市場預期、部分恢復市場信心有很大的積極意義。希望證監(jiān)會能夠加快這個辦法的正式出臺，并且大面積實施。

　　改變不了市場本質(zhì)

　　坤陽投資分析師 陳敏

　　證監(jiān)會最近是動作頻頻，但是到目前來看市場還是不買帳。昨天出臺的關(guān)于發(fā)行可交換債券的規(guī)定是一個好消息，可以延緩股票拋售造成二級市場下跌的壓力，但改變不了市場的本質(zhì)，那就是流通盤在逐漸增大，低成本籌碼不斷涌向市場。

　　大股東發(fā)行可交換債券的前提是，看好這家公司，不想放棄股權(quán)或控制權(quán)。如果已經(jīng)不看好這家公司了，還是會拋售股票的，因為征求意見稿并沒有強制股東必須發(fā)行可交換債券。

　　征求意見稿中對發(fā)行人及所持股上市公司有一定的要求，上市公司凈資產(chǎn)不低于15億，大股東凈資產(chǎn)不低于3億。這就是說，對于規(guī)模小的上市公司的小股東就不能發(fā)行可交換債券了。

　　對市場來說，可交換債券跟“可轉(zhuǎn)債”相比也不具有優(yōu)勢。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的本意是賣股票，通常在可轉(zhuǎn)債到期前股價會高于轉(zhuǎn)股價。但是大股東發(fā)行可交換債券是為了不失去控制權(quán)，到期時當然不希望債權(quán)人換成股票，因此對股價的刺激很小。

　　限了大非難限小非

　　國都證券分析師 邊風煒

　　征求意見稿中有一個發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的股東“凈資產(chǎn)額不少于人民幣3億元”的規(guī)定，從這一點來看，這個辦法其實是在控制大非。

　　目前持股5%以下的小非有很多是皮包公司，當初為了獲得股權(quán)才成立的，他們在二級市場拋售可以最直接的換取現(xiàn)金，因此不大可能選擇發(fā)行“可交債”，而且大多數(shù)小非也不符合征求意見稿中的要求。因此這個辦法對小非的影響不大，該賣股照樣賣股，對于目前市場面臨的減持壓力不會起到太大作用。

　　記者 劉希瑋 董雪 采訪整理

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　　證監(jiān)會就可交換債控制

　　大小非征求意見答記者問

　　近日，為適應資本市場改革和發(fā)展的需要，豐富證券品種，中國證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券的規(guī)定》(以下簡稱《規(guī)定》)，中國證監(jiān)會新聞發(fā)言人接受了記者的采訪。

　　記者：什么是可交換債券？它和可轉(zhuǎn)換公司債券有哪些相同和不同？

　　答：可交換公司債券(Exchangeable Bonds，簡稱為EB)是成熟市場存在已久的固定收益類證券品種，它賦予債券投資人在一定期限內(nèi)有權(quán)按照事先約定的條件將債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行人所持有的其它公司的股票。

　　可交換債券相比于可轉(zhuǎn)換公司債券，有其相同之處，其要素與可轉(zhuǎn)換債券類似，也包括票面利率、期限、換股價格和換股比率、換股期等；對投資者來說，與持有標的上市公司的可轉(zhuǎn)換債券相同，投資價值與上市公司業(yè)績相關(guān)，且在約定期限內(nèi)可以以約定的價格交換為標的股票。

　　不同之處一是發(fā)債主體和償債主體不同，前者是上市公司的股東，后者是上市公司本身；二是所換股份的來源不同，前者是發(fā)行人持有的其他公司的股份，后者是發(fā)行人本身未來發(fā)行的新股。再者可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股會使發(fā)行人的總股本擴大，攤薄每股收益；可交換公司債券換股不會導致標的公司的總股本發(fā)生變化，也無攤薄收益的影響。

　　記者：目前推出可交換債券對發(fā)展證券市場的現(xiàn)實意義如何？

　　答：目前通過發(fā)布《規(guī)定》，為上市公司股東發(fā)行可交換債券創(chuàng)造條件，具有以下意義：

　　一是為上市公司股東進行市值管理和債務(wù)融資提供了一種可選擇的渠道。由于可交換債券與可轉(zhuǎn)債、分離債相似，債券中含有認股期權(quán)，因此其發(fā)行利率一般會大幅低于普通公司債券的利率或者同期銀行貸款利率，發(fā)行人可以節(jié)約大筆利息支出。在證券市場實現(xiàn)股票全流通的條件下，有利于股東利用這一金融工具進行股票市值管理，也有利于減少大股東由于缺乏籌資渠道而占用上市公司資金的情況。

　　二是為上市公司股東提供了一種新的流動性管理工具。一些上市公司的股東因經(jīng)營上出現(xiàn)暫時的資金困難，不得不拋售股票以解燃眉之需。可交換債券推出后，這類股東可以通過發(fā)行可交換債券獲得所需資金，而無需拋售股票。根據(jù)發(fā)行可交換債的規(guī)定，債券投資者將在12個月后分散逐漸交換成其持有的股票，這樣既可以避免直接對二級市場形成沖擊，緩解限售股集中大規(guī)模上市對市場價格形成機制的沖擊，對發(fā)債主體來說也可避免直接拋售大量股票造成股價下跌帶來的損失以及不能變現(xiàn)的風險。

　　三是可交換債事先鎖定了未來的換股價格，該特點決定了其持有者大多數(shù)是長期看好公司、對換股價格較為認同、具有價值判斷能力的投資機構(gòu)，這有利于穩(wěn)定市場預期，引導投資理念的長期化和理性化。

　　四是為機構(gòu)投資者提供了新的固定收益類投資產(chǎn)品，有利于加強股票市場和債券市場的連通。可交換債券的特點是，投資人同時獲得了按照票面利率享受利息和按換股價格交換股票的期權(quán)，股票價格上漲，可以分享股價上升的收益，股票價格下跌，投資者則可以當作債券長期持有直至到期。風險分散和平滑的特點，使可交換債券比較適合追求穩(wěn)定收益的投資者，特別是證券投資基金、保險資金、社保基金、養(yǎng)老基金、企業(yè)年金等。

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