張衛(wèi)星

吳曉求

林義相

    三年前，他們力推股改。三年后，面對(duì)股改存在的問(wèn)題，他們能否再獻(xiàn)良策？

　　如何平衡“大小非”與A股估值體系重建的關(guān)系？“大小非”對(duì)A股影響究竟多大？真的需要到2010年以后才能真正消化“大小非”問(wèn)題？

　　2008年7月10日，北京，在A股股權(quán)分置改革啟動(dòng)3年后，吳曉求、張衛(wèi)星、林義相，這三位參與推動(dòng)股改的“鼓手”及其他專家就如何解決“大小非”問(wèn)題展開(kāi)了激烈辯論。

　　在這次名為“股權(quán)分置改革及中國(guó)資本市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展高級(jí)研討會(huì)”上，上述專家對(duì)股改作出了深刻的反思，同時(shí)回憶了當(dāng)年股改設(shè)計(jì)過(guò)程、技術(shù)細(xì)節(jié)，分析了“大小非”問(wèn)題對(duì)市場(chǎng)的影響，并評(píng)價(jià)股改得失。

　　股改忽略了兩個(gè)細(xì)節(jié)

　　魔鬼就在細(xì)節(jié)之中，中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所所長(zhǎng)吳曉求認(rèn)為，當(dāng)年股改忽略了兩個(gè)技術(shù)細(xì)節(jié)，而如果細(xì)節(jié)沒(méi)設(shè)計(jì)好是很可能斷送改革的。他回憶說(shuō)：“三年前全部注意力是在不太長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)完成股權(quán)分置改革。不過(guò)兩個(gè)非常技術(shù)化的細(xì)節(jié)被忽略掉了，或者說(shuō)沒(méi)有引起足夠的重視，一是“大小非”解禁的期限問(wèn)題，二是“大小非”解禁后新的交易制度安排。”

　　吳曉求教授坦承，一項(xiàng)改革可能方向非常正確，但技術(shù)細(xì)節(jié)沒(méi)有考慮周全，有可能斷送改革，這是需要反思的。“盡管如此，我還是認(rèn)為，股權(quán)分置改革還是得大于失。”他強(qiáng)調(diào)說(shuō)。

　　實(shí)際沖擊力僅3225億元

　　張衛(wèi)星認(rèn)為“大小非”解禁后迫不及待減持的行為是引發(fā)股市下跌的重要原因。北京邦和財(cái)富研究所所長(zhǎng)韓志國(guó)則認(rèn)為“大小非”問(wèn)題不解決股市就不會(huì)見(jiàn)底。但天相投資顧問(wèn)有限公司董事長(zhǎng)林義相則認(rèn)為，從數(shù)據(jù)上看“大小非”給市場(chǎng)帶來(lái)的實(shí)際壓力并不大。

　　根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，今年8月份和10月份將迎來(lái)“大小非”解禁的高峰。面對(duì)這一嚴(yán)峻的問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)一位官員認(rèn)為，國(guó)資委系統(tǒng)的“大非”一般會(huì)按兵不動(dòng)，要減持也會(huì)保持控股權(quán)，而地方國(guó)資的“大非”和民企“小非”是減持主力，不過(guò)這部分股份的減持行為對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的壓力是有限的。

　　“按照今天(7月10日)收盤(pán)價(jià)計(jì)算，只有3225億元的‘小非’會(huì)跑得快，它們才是需要管理層擔(dān)心的，但這對(duì)A股不構(gòu)成根本威脅。國(guó)資系統(tǒng)的‘大非’要保持50%以上的控股權(quán)，目前不會(huì)真正減持。”林義相表示。據(jù)他統(tǒng)計(jì)，截止昨天，尚在股改承諾鎖定期的非流通股股份有1.19萬(wàn)億股，其中國(guó)有股東持有的“大非”為1.02萬(wàn)億股，其他尚未解禁的股份為1712億股，其中占所在公司總股本比例低于5%的“小非”共有273億股，市值約為3225億元。

　　那么，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)行價(jià)格和定價(jià)機(jī)制的理性回歸是趨勢(shì)，但這一趨勢(shì)與“大小非”減持究竟存在何種關(guān)系？吳曉求認(rèn)為這是非常困難的判斷，“‘大小非’減持可能需要三年，股改真正完成需要五年，到2010年之后才能消化這個(gè)東西。到2010年之后，中國(guó)市場(chǎng)也許又會(huì)進(jìn)入新的增長(zhǎng)周期，在之前市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)兩大特征：一是市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定，二是政策不連續(xù)。現(xiàn)在市場(chǎng)尋找價(jià)格估值的軌道，就是通過(guò)‘大小非’解禁來(lái)尋找。等到‘大小非’問(wèn)題被市場(chǎng)所消化，屆時(shí)，市場(chǎng)將不會(huì)再像2006年、2007年那樣樂(lè)觀，至少在三年之內(nèi)不會(huì)再出現(xiàn)。”陸媛