新一輪電信重組方案在醞釀近三年之久后終于塵埃落定。日前，多位運營商高管均向本報證實，早前流傳“五合三”方方案已正式獲國務院通過。中國聯通，這個曾被期許打破電信行業壟斷的“革命者”仍未逃脫被分拆的命運，其CDMA網絡將被中國電信收入囊中；GSM則保留并與中國網通合并。

　　相較于2001年將中國電信簡單一分為二、南北分治的上一輪重組方式，此次重組無疑更為復雜，運營商資產的分拆、并入，業務的整頓、融合，加之四大運營商均為上市公司，重組可謂牽一發而動全身。

　　重組剛開始，具體操作可能奧運后啟動

　　多方博弈后，將中國移

　　“雖然政府已經決定重組，但具體操作依然非常復雜。”長城證券分析師張新峰指出，首先，電信運營是一個復雜的系統，聯通兩網的后臺支持系統的分離難度就非常大；其次，財務、人力資源、營業廳、基站和機房，如何實現合理的網絡分割，都是現實問題；另外，中電信、中網通和中聯通均在多個市場上市，資產收購面臨的程序異常復雜。“中電信收購中聯通C網后，聯通C網的部門在短期實現分割后又面臨短期實現融合的過程，必然導致人員和業務出現較大動蕩，如果不能在短時間內實現順利融合，并利用3G的技術優勢形成競爭力，中國電信將難與中國移

　　對于各大運營商上市公司的調整與整合，國金證券分析師陳運紅認為，中國電信股份公司(H股)將以現金方式收購聯通紅籌公司C網的經營權和用戶價值，待收購完成后，電信集團持有電信H股上市公司股份比例為70.89%.中國電信H股公司先期以租賃方式使用中國電信集團的C網經營權，擇機收購C網資產。

　　而在聯通集團與網通集團合并后，聯通紅籌公司可發行新股，換股合并網通紅籌公司原股東的股份。“為了解決換股合并后聯通A股上市公司持有聯通紅籌的股權比例低于51%的問題，一種解決方式是聯通紅籌股回歸A股發行新股換股合并聯通A股上市公司原股東的股份，另外一種方式是聯通A股增發新股募集資金再定向增持新聯通紅籌股。合并完成后，聯通集團合計持有聯通上市公司的股份比例在62.16%-63.31%之間，具體比例取決于合并方案。”陳運紅同時稱，重組的進程將至少持續三個月以上，而宣布重組后，實質性的公司重組及融合或在奧運會后才能真正啟動。

　　聯通A股今年估值13.65―15.6元

　　目前，關于中國電信對CDMA網絡收購價格不一，申銀萬國的估值為642億元人民幣，而中金的估價約為500億元人民幣。

　　根據申銀萬國估算，在收購CDMA網絡后，中國電信能實現每股0.63港元的溢價。申銀萬國報告稱，根據中國電信業歷年收購價格中最高的市盈率來估計CDMA客戶的收購價格，并用亞洲主要全業務運營商的平均EV/EBIDA(企業價值/息、稅、折舊，攤銷前收益)來估計CDMA網絡價格，經測算，中國電信的固網價值為每股6.77港元，加上CDMA收購溢價，中國電信6個月目標價格為每股7.40港元。

　　“中國聯通(600050)的投資價格在于行業重組機遇中對其兩張移

　　國金證券陳運紅則分析稱，受重組影響，2008年聯通A股合理價值區間為13.65至15.6元之間，上漲空間為16%-31%；聯通紅籌股合理價格區間為24.25至31港幣之間，上漲空間為46%-85%；中國電信合理價格區間為10.5至12.4元，上漲空間為59%-87%；網通紅籌合理價格區間為34.25至40港幣之間，上漲空間為40%-63%.

　　國金證券同時預測，合并后的新聯通紅籌股，2008、2009、2010年EPS分別預測為0.926元、1.01元、1.11元，還有50%的上漲空間；中國聯通A股，2008、2009、2010年EPS分別預測為0.34元、0.38元、0.41元，由于在國內A股給予40倍PE，2009年合理價值為15.2元。網通紅籌股，折回2009年的合理價值為40元，上漲空間為60%.

　　移

　　“固網與移

　　根據申銀萬國預測，中國電信和網通在重組之后，將進入快速增長的移

　　另據消息人士透露，在2009年后，新電信和新聯通(網通)將放棄小靈通業務。

　　對于重組消息短期內對哪方更為有利，各家分析機構說法不一。在長城證券分析師張新峰看來，重組消息短期內對聯通、電信和網通均是利好，而聯通受益最大，對移

　　國金證券陳運紅則認為，電信重組中最大的贏家肯定屬于中國電信。“全業務牌照、C網收購使中國電信可以在最短時間內擁有大量新業務，特別是在移

　　而申銀萬國強調，重新整合后的新電信與新聯通仍不具備與中移

　　最悲觀的預計來自電信專家。北京郵電大學教授曾劍秋認為，聯通和網通將激烈地爭奪新聯通總公司和北方十省各級分公司的主導權，甚至拼個魚死網破，“完全融合至少需要四五年時間”。

　　機構觀點

　　●國金證券 電信投資機會最大

　　目前來看，三家上市場公司都有投資機會，但中國電信(0728.HK)機會最大。目前中國電信估值偏低，而且C網未來發展前景看好；其次是中國聯通(0762.HK)和中國網通(0906.HK)，兩公司的港股均存在交易型機會，股價還有上升空間。聯通A股(600050)目前價位在安全邊際之內，可以適時介入，其估值在15.6元。

　　中國電信業一旦實施全業務經營并完成公司重組，短期內最大的獲益者是固網公司，而一兩年后的最大收益者是中國電信。中國移

　　●瑞士信貸最看好網通和移

　　最看好中國網通，給予其“跑贏大市”評級，目標價26.5港元。

　　此外，中國移

　　●萬聯證券移

　　總體而言，重組對四大運營商都是利好。但基于重組從宣布到運作到最終見效有相當長的過程，短期內新電信與新聯通(網通)仍難與中國移

　　●高盛調高電信至“買入”

　　調高中國電信評級，由原來“中性”上調至“買入”。目標價由3.6港元調整至4.3港元。

　　中國移

　　本版撰文：本報記者 汪小星