新制度有利于促進行業整合，近1/3保薦機構可能被淘汰；聯合保薦受限；新制度將保薦代表人的生殺大權交給保薦機構，被批評可能有損保薦人的獨立性

　　【《財經》網專稿/特約記者 李小凡】實施四年的證券發行保薦制度將面臨變革，新制度有望于3月、4月間出臺。

　　此次制度變革是在2004年2月1日實施的《證券發行上市保薦制度暫行辦法》（下稱《暫行辦法》）基礎上進行修訂。修訂后的新制度將提高保薦機構準入門檻、強化保薦代表人退出機制、聯合保薦制受到限制，并賦予保薦機構管理保薦代表人的權限。近日，證監會發行部有關官員在出席相關會議期間透露上述信息。

　　證監會發行部處長李明在向與會人士通報證監會對《暫行辦法》的修訂方案（下稱新制度）時表示，2007年下半年，證監會走訪了21家券商，同時向47家券商發出書面征詢函，在調研過程中，聽取了券商對完善保薦制度的建議。證監會認為，隨著市場形勢發展，《暫行辦法》存在進一步改革的必要。

　　業內對此變革總體評價積極，認為此舉將強化投行內控制度，在投行內部形成相互監督制約的機制。但一些修訂內容也在業內引發爭議。

　　保薦人門檻再提高

　　原《暫行辦法》中，券商獲得保薦人資格需達到兩個條件。首先必須是綜合類券商，其次，擁有保薦代表人數量應不少于兩名。證監會表示，鑒于綜合類券商的提法已被《證券法》廢除，故取消該提法，相應在新制度中，引入注冊資本與凈資本指標。同時，新制度將保薦機構保薦代表人數量從兩名提高至四名。

　　根據證監會統計，目前擁有保薦代表人數量不到四名的保薦機構只有七家券商。自2006年新老劃斷以來，上述七家券商僅完成兩個發行項目，“基本上處于沒活干的狀態。”李明說。

　　業內分析，行業門檻提高后，上述七家券商將面臨喪失保薦資格的威脅。同時，在保薦代表人供需矛盾短期內無法緩解的情況下，門檻提高進一步加劇保薦代表人爭奪戰，擁有六名以下保薦代表人的19家券商同樣面臨被淘汰的考驗。

　　同時，新股保薦的市場份額將進一步向優質券商集中，也有可能進一步引發中小券商的保薦人爭奪戰。“排名靠后的小券商需慎重考慮，“高薪保牌”意義究竟有多大，‘小而全，不掙錢，’是否值得”，一位大型券商高管表示。因此，他認為此舉或將促使市場參與各方根據自身條件，找準定位，有利于券商進一步細分，向專業化方向發展。

　　來自WIND資訊的統計數據顯示，截至12月12日，2007年共有116只新股上市，其保薦業務被39家保薦機構瓜分。也就是說，在目前具有保薦機構資格的66家券商中，有27家券商2007年沒做一單新股保薦業務，占比達40.9%。

　　在獲得保薦業務的39家保薦機構中，保薦家數排名前五位的機構合計保薦了61家新股，占總數的52.59%。

　　聯合保薦受限

　　據悉，新制度將對證券發行過程中通用的聯合保薦方式進行有條件限制。目前，大項目發行上市中，多半采取聯合保薦方式。李明表示，鑒于在證券發行上市的持續督導階段，存在聯合保薦方互相推諉責任問題。證監會原則上不允許聯合保薦。

　　對此持反對意見的投行人士認為，聯合保薦是市場自發選擇的結果，取消聯合保薦是逆潮流之舉。據悉，香港證券發行制度允許聯合保薦，但規定必須有一個機構與香港證監會溝通，出現問題聯合方同時處罰。

　　隨著證券公司直投業務的放開，保薦機構與發行人之間存在股權關系不可避免。原《暫行辦法》中規定，“保薦機構及其大股東、實際控制人、重要關聯方持有發行人的股份合計超過7%時，保薦機構不得推薦發行人證券發行上市”。新制度規定“保薦機構與發行人存在股權關聯情況”達到一定比例可采取聯合保薦，另一家聯合保薦人必須和發行人沒有股權關系。而這一比例可能從原來的7%下降到5%。

　　即便如此，業內估計，新制度將對直投業務較多的中信證券等造成較大影響。“可能涉及到關聯的二三十家企業都不得不聯合保薦，肥水流進外人田。”

　　不過，中信證券董事長王東明曾經私下表示，“寧可損失一些保薦項目，也要做直投。”因為將直投項目運作至上市階段，貢獻的利潤必然遠遠大于保薦利潤。

　　誰來監管保薦代表人

　　另外，針對券商所反映的對保薦代表人的管理方面存在一定困難情況，新制度賦予保薦機構對保薦代表人的管理權限，將保薦代表人生殺大權主要交由保薦機構掌控。“比如對于保薦代表人盡職調查工作日志嚴重缺失或有重大遺漏問題，未參加盡職調查工作或者盡職調查不徹底不充分的情況，保薦機構可以簽名推薦，要求證監會撤銷其資格。”李明說。

　　有券商表示，上述強行退出措施以前從未有過，有助于加強保薦代表人業務水平。但反對者表示，此舉的負面效果在于損害保薦代表人的獨立性，壓制其堅持原則的空間。“領導交付的單子，我們該接還是不接？”一位投行人士問。

　　業內人士表示，與律師、會計師行業管理一樣，保薦代表人亦應以自律處罰為主，而非行政處罰。出現重大錯失時，應加重違規處罰成本。否則難以達到處罰效果。據悉，保薦人制度實施以來，曾涉嫌虛假記載和重大遺漏的江蘇瓊花事件中，證監會僅對江蘇瓊花上市的兩位保薦人做出取消三個月保薦資格的初步處罰。

　　“保薦代表人的退出機制，應該是違規退出行業，如僅根據哪方意見、哪種指標強制退出，對整固行業隊伍、提高行業專業服務水平并無益處。”