放手一個沒有控制權的子公司，有什么不好

　　何禹欣 文

　　摩根士丹利(Morgan Stanley)正計劃出售在中國國際金融有限公司(China International Capital Corp.下稱中金)中持有的34.4%的股權，原因是摩根士丹利準備在中國大陸合資組建一家新的證券公司。大量全球私人資本運營公司紛紛希望成為這部分股權的潛在買家。

　　告別為了再見，退出為了更好地進入——這番辯證法完整地體現在摩根士丹利的身上。一方面，它已有意放棄多年前辛苦獲得的中國第一張合資券商牌照，另一方面，它開始為在中國的新一張合資券商牌照排隊。

　　2007年末，英國《金融時報》報道了摩根士丹利有意出手自己在中金股份的消息。今年1月7日，一位中金負責人稱，應從positive(積極的)角度看待分合——放手一個沒有控制權的子公司，對外方有什么不好呢？

　　前大摩亞洲首席經濟學家謝國忠也指出，中金獨立運行很成功，加之中國公司紛紛轉在A股上市，令摩根士丹利需要在中國重新建立真正屬于自己的平臺。

　　12年前，大摩入股中金拉開了中國證券業開放大幕。而后，又有4間合資券商陸續成立。2007年底，中國證監會恢復了一度暫停的合資券商審批。據悉，大摩和瑞信都遞交了新的合資申請。

　　表面上，更新后的最新游戲規則和12年前并沒有實質的不同——合資，做非控股股東，仍然是外資進入中國證券業的唯一路徑。“沒有什么變化。”中銀國際首席經濟學家曹遠征說，“就這政策，你愿意來就來。”

　　然而，在合資外衣之下，中外合作早已變形。事實上，合資為表、獨資為里的券商更容易成功。由中方掌控的中金，和實際由外資全面主導的高盛高華及瑞銀證券都是這方面的明證。其他中外實力對比太過平均的合資券商，往往業績乏善可陳。除了股比限制，合資券商也無法取得完整牌照，業務單一。一位合資券商老總認為與本地券商比，目前合資券商有更多劣勢，“他們看我們的眼光，大概更多是同情而非羨慕”。

　　奇怪的是，一方面，堅持合資規則不變的中國監管者允許現實中變相獨資的特例們存在，另一方面，合資門檻帶來的種種不便和風險，也沒有讓外資卻步。觀察人士指出，在新合資券商里獲得類似高盛或瑞銀的實際控制力，正是摩根士丹利的下一步。

　　既然如此，要合資公司這贅殼到底何用？

　　一位本地券商高管批評說，開放十余年來，中國已成為全球資本市場開放尺度最大的國家，但合資券商并沒有對中國證券業進步做出相應貢獻。這位人士表示，現有體制下，激勵機制無法解決，中資金融機構受的限制往往比外資更多——這才是本地券商需要合資的關鍵所在。

　　其實，即使合資模式在特殊歷史時期為中國改革做出過貢獻，卻從來都是一種不可持續的經營模式。根本原因即在于“一仆不能伺二主”——當兩個股東對一個公司具有相同發言權的時候，最好的方式不是讓這個公司在內耗中消亡,而是讓這個公司變成兩個。堅持合資模式的實際效果，不但未能讓外資帶來真正的競爭，也使本土券商的改革始終難以深入。

　　中國已成為全球資本市場開放尺度最大的國家，但合資券商并沒有對中國證券業進步做出相應貢獻

　　中金公司的股東們

　　● 中國建銀投資有限責任公司持43.35%股份。中國建銀投資有限責任公司為經國務院批準的投資性公司和處置金融資產的公司,注冊資本為人民幣206.9225億元，股東為中央匯金投資有限責任公司。

　　● 摩根士丹利國際公司持34.3%股份 。摩根士丹利國際公司是摩根士丹利的子公司。摩根士丹利是一家全球性金融服務公司，總部在紐約，并在28個國家設有700多個辦事處。

　　● 中國投資擔保有限公司持7.65%股份。中國投資擔保有限公司，是國內首家全國性專業擔保機構，由財政部和原國家經貿委于1993年共同發起組建。

　　● 新加坡政府投資公司持7.35%股份 。新加坡政府投資公司(“新政投”)于1981年5月成立，負責管理新加坡政府大部分國外資產，是新加坡最大的國際投資機構。

　　● 名力集團控股有限公司持7.35%股份 。名力集團控股有限公司自1988年成立，是香港查氏家族集團旗下的一家投資公司。集團在亞洲及非洲擁有數家上市公司，在全球聘用20,000多名雇員。