專訪中國政法大學法與經濟研究中心教授劉紀鵬

　　證券時報記者 桂衍民

　　第一大股東轉讓股份應事先披露

　　證券時報記者：從我國證券市場來看，盡管股權分置改革已基本完成，但“一股獨大”的現象依然很普遍，這對我國證券市場發展有哪些影響？

　　劉紀鵬：我國上市公司普遍存在“一股獨大”現象，這也是我國股市的一大特點。大股東掌控著上市公司的人權、事權、信息披露權，包括像資產重組、整體上市這樣的重大題材制造和信息何時披露的主動權，即便國資委對國有大股東轉讓股份作出限制性規定，按照現在三年凈流出不超過5%的規定，國有大股東仍然可以進行高拋低吸式的資本運作。

　　這種情況既不利于國有企業的健康發展，也不利于資本市場的穩定和保護中小投資者的利益。在今年上半年國資委就該轉讓辦法征求專家學者意見時，我就提出了這樣一個觀點：第一大股東轉讓哪怕是萬分之一的股份都應事先披露，這主要是針對股份賣出而言。不管是對“一股獨大”的國有上市公司還是民營上市公司，都應普遍適用。但目前還沒有這樣一個規定，這是非常令人遺憾的。

　　證券時報記者：說到國有股減持，前一陣市場盛傳的國資委強制減持千億國有股，您對這個事情怎么看？

　　劉紀鵬：市場上前一陣的確盛傳千億國有股強制減持，像2001年那樣擠壓股市泡沫，事實上，這種說法是毫無根據的。

　　我曾經就此事專門和國資委有關負責人座談過，確實有人希望國資委那樣做，但國資委表示堅決不會這樣做。國資委認為，不能在股市低迷時就讓國企買

股票救市，股市高漲時就通過減持國有股打壓股市，國資委不會扮演這樣的角色。國有股的減持，只要符合證監會“鎖一爬二”和國資委有關轉讓規定，都是國有大股東的法人行為，國資委絕不會統一組織拋售國有股來打壓股市。

　　讓“快牛”變“慢牛”，唯一的手段就是市場手段

　　證券時報記者：您認為還有哪些手段可以使“快牛”變“慢牛”？

　　劉紀鵬：如果股市在一個時期股價過高，上漲過快，則對長期發展不利。我們希望讓“快牛”變“慢牛”，唯一的手段就是市場手段。

　　在“5·30”之后，我在《用深化改革的方法恢復市場平衡———兼談資本利得稅傳聞的無稽和無知》一文以及在向監管部門領導同志的建言中，提到過四種市場手段：一是加速A股擴容。二是讓藍籌股“海歸”。紅籌股當時回不來，但是可以讓H股先回歸。三是加速發行固定收益證券，即公司債。在當時，不少媒體說學生炒股、退休老人炒股，還有一些人拿住房抵押貸款去炒股，讓市場監管者很擔心。而公司債作為證券市場上重要的一個品種在我國發展卻較為滯后，所以發行這種固定收益的證券可以實現“一石二鳥”作用。四是盡快開設創業板，彌補主板和中小板市場上市資源的不足，實現建立多元化多層次資本市場體系的戰略目標。

　　這些都是市場手段，我個人堅決主張多用市場手段，少用或不用那些行政手段來擠壓股市泡沫的。我也歸納了一些常見的行政手段：比如，把國有股作為“官股”在市場上拋售，打壓股市；再者，就是清查違規資金入市，可又無法界定何為違規資金。

　　監管部門有一些人總是擔心股市漲得太快，怕漲多了跌下來影響社會穩定。其實不應低估股民的素質，只要不搞“突然襲擊”，突然改變市場規則，股民自己由于判斷失誤導致虧損了是不會找政府的。

　　社保基金應承擔穩定市場責任

　　證券時報記者：社保基金一直被認為是國內股市的主流機構，它的一些行為甚至在某種程度上被市場解讀為監管層對市場的態度。前一陣在股市調整時，社保基金就進行過一次大幅調倉減持行為，您對此怎么看？

　　劉紀鵬：我對全國社保基金理事會一直看不懂，它好像蒙著一層神秘的面紗。其實社保基金只不過是一個儲備基金，這個基金和現在正在發揮作用的、分布在中央和各級地方政府的社保局的“四險一金”相比，僅僅是一個預備隊的概念。既然是儲備基金的預備隊，那和正規軍相比，它是不是應該有一個合適的比例搭配？我們通過國有股減持籌集的社保基金，是應該全部放在預備隊，還是在主力隊伍和預備隊之間合理分配？預備隊是只分布在中央這個層面，還是應該中央和省市兩級都要？這些問題現在都沒搞清楚。

　　對全國社會保障這樣一個重大的問題，我認為有以下問題需要明確界定：首先，全國社保基金的運作方式。全國社保基金將自身界定為國家重要的戰略儲備，主要用于解決今后人口高齡化高峰時期的社會保障問題，但沒有明確界定與普通社會保險基金之間的給付機制。預備隊和主力軍該如何銜接，在什么情況下發揮作用，應該事先作出明確規定而不是任其發展。未來發生給付時，全國社保基金向各省的支付機制也應完備，避免出現“會哭的孩子有奶吃”等現象。

　　其次，全國社保基金的最優規模，應該有一個較為清晰的界定。現在社保基金已發展到4000億的規模，根據現有的缺口，只要在一定收益率下能滿足每年的增量需求即可，而不應被無限擴大。

　　第三，社保基金的缺口是針對社保系統還是全國社保基金。目前，我國社保基金虧空的統計口徑不一，保守估計在2-3萬億之間，這一虧空是就目前運轉的社會保險基金這個主力軍而言的，而非全國社保基金這個預備隊。

　　第四，向社保基金的支付方式是劃轉股權，還是給予現金？我認為后者更好，劃撥資金有利于明確社保基金增值的業績考核。如果劃撥股份，一旦市場發生變化，特別是資本市場發生較大波動時，劃撥全國社保基金的股票如果發生賬面虧損，到底是劃撥的股票不好，還是社保基金運作不好，職責追究難以分清。

　　第五，對于央企和地方企業劃轉全國社保基金，應當區別對待。

　　最后，關于社保基金所持的國有股和股市穩定的關系。社保基金在持有大量國有股后，成為證券市場的超級大戶。那么，在股市需要穩定的時候，社保基金不應該獲得特權，先于其他投資人撤出，應當承擔穩定市場的責任。此外，社保基金的市場定位也要明確，到底是短期投資人還是長期投資人。

　　影響明年股市最大不確定因素還是政策

　　證券時報記者：您覺得2008年資本市場會有哪些有影響的、值得關注的事件？

　　劉紀鵬：政策還是影響市場的最大不確定因素。從宏觀層面上來看，金融的發展，首要的是解決流動性過剩、外匯儲備過高、雙順差過大和

人民幣升值的壓力，這才是金融中的結構性矛盾，這是本。至于CPI過高、PPI過高、投資率過高，則是標。解決這些矛盾的順序應該是提綱挈領，標本兼治。

　　我想強調的是，化解這些金融矛盾要依靠大力發展資本市場。對流動性過剩問題，簡單靠提高存款準備金率是不夠的，把它收到央行口袋里去，它還是存在的，而且央行的口袋也不是無限大。我認為解決這個問題的治本辦法是靠資本市場。9月至11月，中國神華、中國石油等大盤H股的回歸，融資額高達2466億元，比以往一年的IPO融資額度都高，實實在在的幾千億進了這些大型企業的腰包，支持了經濟的發展，銀行又不用承擔風險。誰在承擔風險？是股民！泡沫破滅后流動性就沒了，受損失的是股民。泡沫破滅就是吸收流動性，這是很殘忍的事情。但即使是泡沫真的過大且破滅了，它也造就了更多的500強企業和一支高素質的投資隊伍，有什么可怕的呢？

　　我們現在是用

商業銀行的錢來支撐社會的融資總額，而流動性過剩在某種意義上是專就商業銀行的信貸融資而言的。商業銀行的實際存款數量超過其實際需求的數量，在這種情況下貸款的過快增長就會導致過熱背景下壞賬率的上升。而從資本市場直接融資的角度說，每個投資人所選擇的項目和股票用的都是自己的錢，他們要承擔風險，就會慎重投資，經濟的過熱現象就會降低。從這個意義上說，全民持股本身既是社會政治體制進步的表現，也將使中國的金融和投資體制的變革趨向完善，向前邁進一大步。

　　中國金融業最大的風險是間接融資過高。這種背景下產生經濟過熱和流動性過剩，風險很大。而解決這些頑癥，只有靠體制創新，轉變融資模式，通過大力發展資本市場才能予以化解。所以，2008年最大的風險，是有關部門不能正確認識從緊的信貸貨幣政策與寬松的資本市場直接融資政策可以共存的道理，把資本市場當成緊縮的對象，并針對股市出臺一些有針對性的調控政策，那將是非常令人擔心的。

　　對教育者的教育比對投資者的教育更緊迫

　　證券時報記者：記得大盤在6000點時，您曾說過，股市肯定需要調整，并預測調整的幅度是1000點左右。目前股指又回到5000點之下，調整時間還會持續多久？

　　劉紀鵬：一個多月以來股市調整是有一定的合理性的。它既有年頭歲尾要算賬過年的因素，也有客觀上有關部門和領導擔心在明年奧運之前上漲過高會出現暴跌的擔憂，因此，現在需要讓股市由“快牛”變“慢牛”。

　　在6000點左右時，我確實說過當時隨時都存在著向下調整到5000點甚至是調整20%的可能，這很正常。至于說調整時間的長短，這要看政策導向和監管層觀念的轉變。在大力發展資本市場和直接融資的進程中，其實對監管者和領導者的教育是優于對投資者的教育的。

　　證券時報記者：您認為這種對監管層的教育包括哪些群體呢？

　　劉紀鵬：一是對現在所謂的教育者的教育，也就是對監管者的教育，這才是當前最緊迫的事情，緊迫性要遠遠超過對投資者的教育。目前一些政策的反復都是由于種種不規范的監管部門的行為和言行造成的，而市場的很多不穩定正是由于一些朝令夕改的政策所致。中國股市到今天還是政策市。

　　二是對中介機構和上市公司的教育，對律師、會計師、證券公司這些中介機構和上市公司進行教育，遠遠比對投資者教育更重要。

　　三是對上市公司的大股東和經營者進行教育。

　　監管部門是掌握政策的部門，中介機構是政策的具體執行機構，上市公司則是市場運行中的主體，這三者都是資本市場中關鍵的角色。投資者應該是被保護的對象，對投資者進行教育，其重點應該是如何倡導股市新文化、如何樹立正確投資觀。

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