文/陳崢嶸

　　證券公司風險處置首先需要完善的法律環境和政策環境；監管部門分類監管、扶優限劣的監管原則，積極推動了優質證券公司創新發展。高危券商風險處置中需要維護穩定。不同的風險處置模式面臨的維穩壓力不同，維穩模式和工作機制也就相應不同。

　　證券公司綜合治理，是促進證券行業規范、穩健發展，推動證券市場持續、穩定、健康、安全運行以及改善證券市場金融生態環境的內在要求和必然選擇。

　　修訂后的《證券法》已于2006年1月1日起正式施行，從此掀開了證券市場基礎性制度建設的嶄新一頁，進一步完善了證券法制建設，為促進證券市場和證券行業的持續穩定健康發展提供了有力的法律保障，并發揮保駕護航的重要作用。從法律環境來看，新修訂的《證券法》為推動高危證券公司的風險處置奠定了堅實的法律基礎，提供了明確的法律依據。

　　證券公司風險處置的法律環境和政策環境

　　新《證券法》第134條規定，國家設立證券投資者保護基金。我國設立證券投資者保護基金借鑒了國際上的通行做法，旨在進一步加強投資者保護，維護投資者特別是社會公眾投資者的合法權益，增強投資者信心。同時，第153條，第154條的規定為監管機構對高危證券公司進行風險處置以及對高危證券公司的直接負責人或其他直接責任人員采取禁止性監管措施提供了明確的法律依據。監管機構對高危證券公司進行風險處置，可以有效控制和化解證券公司風險，有利于維持一個公平、高效、透明的市場秩序，保護投資者特別是廣大中小投資者的合法權益，降低證券市場的系統性風險，促進證券市場的規范、穩健運行。

　　2005年7月29日，國務院辦公廳轉發證監會《關于證券公司綜合治理工作方案》的通知，這是推動高危券商風險處置以及做好風險處置中維護穩定工作的重要行動綱領和指南，為妥善處置高危券商風險與維護社會穩定奠定了明確的政策基調。

　　證監會擬訂的《方案》明確了證券公司綜合治理工作的基本思路和目標，為推動高危券商風險處置以及做好風險處置中維護穩定工作提供了明確的政策依據，創造了良好的政策環境。

　　近年來，證監會果斷處置高風險證券公司，逐步完善證券公司退出過程中的證券投資者資產保護政策，建立并完善證券公司風險處置的長效機制。2004年以來，在處置和重組31家高風險證券公司的過程中，國家有關部門制定發布了《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》、《個人債權及客戶證券交易結算資金收購實施辦法》和《關于證券公司個人債權及客戶證券交易結算資金收購有關問題的通知》等文件，對證券投資者資產安全保護做出了一系列制度安排，提供了政策保障，有效維護了客戶資產的安全，初步實現了證券公司風險處置的制度化和規范化。

　　高危券商風險處置中維護穩定的重要性和特殊性

　　重要性：高危券商風險處置是確保證券市場長遠發展的一種有效手段，有利于促進證券市場的持續、穩定、健康發展。高危券商風險處置是證券公司綜合治理的重要一環，是化解證券業現有風險、有效防范證券業新風險、建立證券業新機制的主要途徑和手段，在證券公司綜合治理中處于舉足輕重的地位，起著十分關鍵的作用。高危券商風險處置是確保證券市場長遠發展的一種有效手段和方式。

　　全力維護證券公司正常經營秩序和社會穩定是順利推進高危券商風險處置的必要前提。證監會明確提出，證券公司綜合治理應遵循的基本原則之一就是統籌兼顧，確保穩定。即制定和實施證券公司綜合治理措施時，既要審慎決策、周密部署，又要注意時機和把握節奏，確保證券行業、證券市場和社會穩定。

　　特殊性：證券市場是整個金融市場的重要組成部分，在現代金融體系中居于十分突出的地位，所以維護證券市場穩定事關金融穩定和金融安全的大局。這就決定了作為證券市場最重要的中介機構，證券公司對于外部環境的反應更為敏感，所以維護證券公司的正常經營秩序、保持證券公司穩定就格外重要，有其特殊性，證券公司生態環境建設就更需要得到重視和加強。從這個意義上講，維護穩定體現了金融市場的特質和證券市場的特點即證券交易不能中斷。

　　鑒于證券公司綜合治理工作敏感性強、涉及面廣，事關證券市場的穩定健康發展和社會安定，如果對高危券商的風險處置不當，沒有切實做好風險處置中的維護穩定工作，就會引發券商員工、債權人和經營風險等不穩定因素，影響證券公司的正常經營秩序，影響證券市場的持續、穩定、健康發展，造成社會動蕩，甚至破壞社會穩定和政治安定的大好局面。

　　高危券商的不同風險處置模式比較

　　從2004年8月創新試點類券商的評審開始，證券監管部門就建立了以凈資本為核心的風險監控指標體系，對證券公司實行分類監管，扶優限劣。證券監管部門計劃在適當的時候實行“新老劃斷”，對達到監管要求的證券公司將優先獲得創新業務資格，以擴大業務范圍，拓展業務空間，鼓勵、支持合規證券公司在做大的基礎上繼續做強、做優；對無法達到監管要求的證券公司將及時、穩妥地采取風險處置措施，進行重組整合，迫使其逐步退出市場。此舉可以引導證券行業資源從風險突出、違規嚴重的高危券商進一步向規范經營、質地優良的合規券商集中，有利于促進證券業資源的合理有效配置，提高證券業資源的配置效率和利用效率，提升證券業的核心競爭力和運作效率。

　　在監管部門明確了分類監管、扶優限劣的監管原則后，積極推動優質證券公司創新發展，2005年創新類券商的發展輪廓初步形成，同時高危券商的風險處置和重組也進入重點攻堅階段。人民銀行和證監會各自成立了中國建銀投資公司和中國證券投資者保護基金公司，分別作為高危券商的注資重組主體和托管主體，對一些規模較大、歷史遺留問題較多的大中型高危券商的風險處置和重組進行了重點攻堅，嘗試了幾種不同的風險處置和重組模式。在一些中小型高危券商的風險處置和重組中，創新類和規范類券商扮演了主角，紛紛擔當風險處置和重組的主力軍，發揮了至關重要的作用。而正在努力向投行轉型的資產管理公司和希望獲得證券業務經營牌照的外資券商，也在一些中小型高危券商的風險處置和重組中擔當托管或重組主體，起到了較為重要的作用。截至2006年底，中國證監會已處置了31家高風險證券公司。

　　一般來說，高危券商的風險處置模式通常可以分為七類：托管清算為一體的風險處置模式，由券商托管、中介機構清算的風險處置模式，中國證券投資者保護基金組織托管清算的風險處置模式，行政接管的風險處置模式、先關閉后清算的風險處置模式，市場化的風險處置模式以及破產重整模式。

　　高危券商不穩定因素的比較

　　不同風險處置模式下不穩定因素的比較

　　按照證券公司風險處置的主導類型，風險處置模式劃分成三大類，即政府主導的大型高危券商風險處置模式，如對南方證券和華夏證券的風險處置；證券監管部門主導的風險處置模式，如對中小型高危券商的風險處置；市場化導向的風險處置模式，如對第一證券、巨田證券和中期證券的風險處置。

　　多次拯救努力失敗后，擁有完全政府背景的中國建銀投資公司直接參與了證券公司風險處置，有效地維護了證券公司經營穩定，有利于切實保障投資者特別是廣大中小投資者的合法權益，促進證券公司的規范、穩健發展，推動證券市場的持續、穩定、健康運行，維護社會穩定。同時，證券監管部門關閉原公司，切斷風險源，追究相關責任人的責任。但是，在政府主導的證券公司風險處置模式下，不僅高危券商股東和相關債權人需要承擔巨大的損失，而且政府為了維護證券行業、證券市場穩定與社會安定需要付出高昂的代價。南方證券的股東和債權人共損失142.8億元，建銀投資出資15億元，組建中國建銀投資證券公司，直接社會成本近160億元。

　　正是由于這種高昂的社會成本的付出，當一些中小高危券商被列入證券監管部門的風險處置名單時，便選擇了一種較為折中的處置方式，即證券監管部門主導的風險處置模式。在這種風險處置模式下，由證券監管部門牽頭組成工作組，負責風險處置的領導、組織和協調，由券商組成的托管組和由中介機構組成的清算組共同負責中小高危券商的風險處置工作。

　　與前兩種類型的風險處置模式相比，市場化導向的風險處置模式面臨的風險較小，風險處置成本被予以內部化。例如在廣發證券收購第一證券的案例中，廣發證券并沒有先行托管第一證券的營業部，而是比較純粹的市場化商業收購行為，開創了未經行政托管而直接采用市場化手段處置風險券商的先河，具有里程碑式的重大意義。所以，市場化導向的風險處置模式可以帶來“雙贏”的結果，這種類型的風險處置面臨的風險較小，對社會穩定幾乎不會帶來影響，付出的社會成本幾乎為零。

　　由此可見，不同風險處置模式下面對的不穩定因素是不同的，面臨的維穩壓力也就相應不同。維穩壓力主要集中在高危券商的營業部，需成立專門機構來加以化解。高危券商風險處置中典型的維穩案例主要有亞洲證券風險處置中在武漢、天津和黑龍江三地的維穩壓力、中關村證券風險處置中在汕頭地區的維穩壓力、民安證券風險處置中在中關村地區小額國債的維穩壓力、中富證券風險處置中在溫州地區的個人債權收購、天同證券風險處置中在煙臺地區的維穩壓力、興安證券風險處置中在上海棗陽路營業部的維穩壓力。

　　不同風險處置時期下不穩定因素的比較

　　在不同的高危券商風險處置時期，面對的不穩定因素不同，面臨的維穩壓力也就相應不同。在風險處置初期，處置對象主要是那些公司規模較大、面臨較大風險的高危券商，由資產管理公司負責高危券商的托管經營和清算。這個時期來自個人債權的維穩壓力較大，投入更多的是行政資源，監管部門采用被動的風險處置方式，往往是在高危券商風險爆發以后，才被動地進行風險處置。

　　在風險處置后期，處置對象主要是那些個人債權收購較多、挪用客戶保證金比例較高的高危券商。后期風險處置券商來自員工安置的維穩壓力較大，監管部門采用主動的風險處置方式，對在規定的整改期限內達不到整改要求的券商，就主動責令其關閉。由于2004年監管部門制定出臺了“9.30”個人債權收購政策，使個人債權收購有了明確的政策依據，所以后期風險處置進度較快，處置時間相對較短。

　　不同風險處置階段下不穩定因素的比較

　　高危券商風險處置需要經歷風險積聚(風險處置前)、風險爆發(風險引爆)和風險擴散(風險處置后一個月內)等三個階段。在摸清高危券商的風險底數前，風險更多地來自于營業部柜臺兌付，面臨日常經營壓力。在風險爆發階段，高危券商風險處置面對的不穩定因素(即風險成因)主要有：被處置券商員工產生的抵觸情緒，被處置券商面臨的證券交易穩定和持續經營風險，被處置券商的債權債務糾紛。

　　全力維護證券公司正常經營秩序和社會穩定是證券公司綜合治理的配套措施之一，《方案》提出了以下主要措施：

　　一是地方人民政府要采取有力措施，按照國家規定做好債務甄別、資金籌措等工作，及時妥善地解決好機構名義個人債問題，切實維護證券公司的正常經營秩序和社會穩定。二是由證監會會同人民銀行、

財政部、相關地方政府等有關方面及時落實風險處置資金，解決風險處置中的具體問題，防止因拖延不決而激化矛盾，波及社會穩定。三是由證監會、

銀監會負責督促證券公司和商業銀行嚴格執行證券公司客戶交易結算資金獨立存管的有關規定，立即糾正違規質押或劃扣客戶交易結算資金的行為，防止引發證券公司交易結算和支付危機，影響社會穩定。這些措施對切實做好高危券商風險處置中的維護穩定工作提出了具體和明確的要求。

　　(作者供職于海通證券研究所)

　　編輯：李成軍lcj0577@gmail.com

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