理財(cái)周報(bào)專(zhuān)欄作者 清議

　　中國(guó)國(guó)情與發(fā)展研究所研究員

　　根據(jù)汕電力(000534.SZ)9月29日披露的修正后業(yè)績(jī)預(yù)增公告，由于華能?chē)?guó)際(600011.SH)股票價(jià)格累計(jì)漲幅較大，在公司將所持有的2533.3333萬(wàn)股華能?chē)?guó)際股票全部出售之后，預(yù)計(jì)2007年1-8月份凈利潤(rùn)將達(dá)到2.7億元，同比增長(zhǎng)700%-750%。類(lèi)似情況也出現(xiàn)在兩面針(600249.SH)等近來(lái)發(fā)表業(yè)績(jī)預(yù)增公告的公司當(dāng)中。

　　上市公司

　　未來(lái)將頗為可觀

　　目前涉及有限售條件A股投資的上市公司多達(dá)256家，自今年6月29日至9月25日，所持股票市價(jià)合計(jì)由493.12億元上漲到746.48億元，增值253.36億元，增幅高達(dá)51.38%。

　　根據(jù)現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，該等股票投資作為可供出售的金融資產(chǎn)，在出售之前，其市價(jià)的增值部分或賬面價(jià)值與公允價(jià)值之間的差額，只能暫時(shí)確認(rèn)為資本公積，而且是當(dāng)期產(chǎn)生的市價(jià)增加值確認(rèn)為相應(yīng)的當(dāng)期資本公積增加值，待出售之后，再由資本公積轉(zhuǎn)出并按出售價(jià)款與成本間的累計(jì)差額確認(rèn)為當(dāng)期收益。

　　就是說(shuō)，除非像汕電力那樣在7-9月期間將所持股票全部或部分出售，否則，上述股票投資的市價(jià)增值并不能在上市公司三季報(bào)確認(rèn)為股票投資收益。

　　隨時(shí)間推移，限售條件解除后將有更多上市公司像汕電力、兩面針那樣全部或部分出售所持A股以不斷產(chǎn)生大量股票投資收益，成為國(guó)內(nèi)上市公司業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)不可忽視的推動(dòng)力。

　　這不僅是上市公司三季報(bào)的重要看點(diǎn)，也是2007年報(bào)以及2008年業(yè)績(jī)的重要看點(diǎn)。鑒于目前上市公司參與有限售條件A股投資的熱情持續(xù)高漲，加上有跡象表明監(jiān)管部門(mén)對(duì)此加以大力支持，即使到2009年及以后會(huì)計(jì)期間，上市公司來(lái)自股票投資收益的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)都將頗為可觀。

　　上市公司股票投資滿足三個(gè)

　　條件便是合情合理的

　　許多人認(rèn)為，由于股票投資收益在會(huì)計(jì)上屬于一次性的非常損益，加上就上市公司整體而言，該等業(yè)績(jī)是重復(fù)計(jì)算的，因此不僅應(yīng)在個(gè)股估值時(shí)剔除，也應(yīng)在判斷A股市場(chǎng)整體投資價(jià)值時(shí)剔除。持這一觀點(diǎn)的人甚至認(rèn)為，上市公司從事股票投資是不務(wù)正業(yè)。

　　若不加限制地允許上市公司開(kāi)展股票投資，比如說(shuō)違反招股承諾動(dòng)用募集資金從事股票投資，或動(dòng)用銀行借款進(jìn)行以套取差價(jià)收益為目的的股票交易活動(dòng)，的確不合情理。但我認(rèn)為，如果上市公司進(jìn)行的股票投資可滿足以下三種條件，結(jié)論就完全相反。

　　首先是流動(dòng)性過(guò)剩。所謂的流動(dòng)性過(guò)剩，不僅可以存在于宏觀經(jīng)濟(jì)和金融體系，而且同樣可以存在于非金融企業(yè)，以及居民的層面。在很大程度上，這四個(gè)層面的流動(dòng)性過(guò)剩往往是伴生的。也就是說(shuō)，當(dāng)金融體系處在嚴(yán)重流動(dòng)性過(guò)剩的時(shí)候，以流動(dòng)性資產(chǎn)供給充裕為標(biāo)志的企業(yè)流動(dòng)性過(guò)剩現(xiàn)象同時(shí)存在。理論上講，企業(yè)消化過(guò)剩流動(dòng)性的途徑，除進(jìn)行固定資產(chǎn)投資和長(zhǎng)期股權(quán)投資之外，還包括歸還銀行借款和增加原料儲(chǔ)備等，開(kāi)展以市場(chǎng)套利為目的的股票投資也是其中的一項(xiàng)選擇。值得注意的是，已持續(xù)4年之久的以限制固定資產(chǎn)投資為重點(diǎn)的宏觀調(diào)控政策，既是導(dǎo)致國(guó)內(nèi)企業(yè)流動(dòng)性過(guò)剩的原因之一，也為企業(yè)消化過(guò)剩流動(dòng)性的努力設(shè)置了障礙。應(yīng)當(dāng)說(shuō)，這一政策持續(xù)的時(shí)間越久，企業(yè)層面的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題就會(huì)越嚴(yán)重。

　　其次是資產(chǎn)完整性。認(rèn)為現(xiàn)代企業(yè)的資產(chǎn)完整性?xún)H僅是針對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)而言的，既不符合市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的需要，也大大降低了企業(yè)資產(chǎn)的安全程度。比如，豐田汽車(chē)公司曾在制造汽車(chē)的同時(shí)持有大量可用于交易的地產(chǎn)，這使其順利地度過(guò)了當(dāng)年的石油危機(jī)，并成為日本汽車(chē)工業(yè)擊敗美國(guó)同行的重要籌碼。再比如，GE公司除制造業(yè)體系外掌握著巨大的金融資產(chǎn)，后者不僅為其制造業(yè)提供強(qiáng)有力的金融服務(wù)，也成其近一半利潤(rùn)的來(lái)源。在很大程度上，擁有較大比例的金融資產(chǎn)已成為當(dāng)今世界制造業(yè)企業(yè)追求資產(chǎn)完整性的主要目標(biāo)之一。如此說(shuō)來(lái)，以流動(dòng)性過(guò)剩為背景，從股票投資開(kāi)始，逐步建立企業(yè)附屬的金融體系，增強(qiáng)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和資產(chǎn)整體安全程度，是國(guó)內(nèi)上市公司向標(biāo)準(zhǔn)更高的資產(chǎn)完整性邁進(jìn)的必由之路。

　　第三是股東利益最大化。現(xiàn)代公司治理的全部意義可歸結(jié)于實(shí)現(xiàn)股東利益的最大化。如果上市公司處在流動(dòng)性過(guò)剩狀態(tài)，通過(guò)股票投資的途徑，不僅可以消化過(guò)剩的流動(dòng)性，而且可以增加股東收益，這當(dāng)然再合情合理不過(guò)。至于股票投資風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)說(shuō)，任何資產(chǎn)運(yùn)作，都是一個(gè)吸收風(fēng)險(xiǎn)、控制風(fēng)險(xiǎn)、獲取回報(bào)的過(guò)程，股票投資亦不例外。

　　股票投資收益對(duì)上市公司整體

　　業(yè)績(jī)提升不是一次性的

　　以上述觀點(diǎn)看過(guò)來(lái)，汕電力的股票投資似乎就是一個(gè)很好的例子。從節(jié)能減排的角度看，該公司原有的發(fā)電業(yè)務(wù)是沒(méi)有前景的。與此同時(shí)，該公司長(zhǎng)期保持輕資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，固定資產(chǎn)僅占總資產(chǎn)的20%左右，而且到今年年初無(wú)任何有息負(fù)債，資產(chǎn)負(fù)債率不到26%，到6月30日進(jìn)一步降至19%以下。由于公司新增的主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于約束條件較多的房地產(chǎn)業(yè)，因此便形成了過(guò)剩流動(dòng)性難以消化的局面。顯然，在這種情況下，限制該公司開(kāi)展股票投資無(wú)疑等同于為消化流動(dòng)性過(guò)剩設(shè)限，同時(shí)也是為公司受托人實(shí)現(xiàn)股東利益最大化的努力設(shè)限。

　　事實(shí)證明，汕電力的股票投資不僅成功地消化了公司過(guò)剩的流動(dòng)性，也為公司新的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)部籌措了大量的資金。毫無(wú)疑問(wèn)，如果沒(méi)有針對(duì)華能?chē)?guó)際的股票投資，該公司不可能在三季報(bào)徹底扭轉(zhuǎn)半年報(bào)虧損7918萬(wàn)元的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)2.7億元的股東應(yīng)占凈利潤(rùn)。

　　類(lèi)似情況還有許多。比如說(shuō)，雅戈?duì)?/a>(600177.SH)持有9309.24萬(wàn)股中信證券(600030.SH)，今年2月15日曾出售3012萬(wàn)股，獲得投資收益11億元，占半年報(bào)稅前利潤(rùn)的57%。在該公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行方案于今年9月遭拒之后，有理由相信會(huì)在今年晚些時(shí)候出售更多的中信證券，以套取足夠大規(guī)模的現(xiàn)金，以便繼續(xù)擴(kuò)張公司牛氣沖天的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。

　　此外，大唐發(fā)電(601991.SH)、外運(yùn)發(fā)展(600270.SH)、黃山旅游(600054.SH)等持有巨額有限售條件A股的公司，都有可能在解除限售條件后套現(xiàn)。當(dāng)然，對(duì)于該等公司未來(lái)的業(yè)務(wù)擴(kuò)張，如此股票投資都具備頗為積極的意義。

　　雖然股票投資不屬于上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，雖然股票投資收益是一次性的，但在股票投資收益的金額足夠大的情況下，對(duì)上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的意義就不是一次性的。當(dāng)然，如上所述，隨著更多的上市公司有條件地參與股票投資，在IPO以及二次發(fā)行持續(xù)活躍的情況下，對(duì)于上市公司整體業(yè)績(jī)來(lái)說(shuō)，股票投資收益的意義也不是一次性的。