2007年5月26日，第一屆中國上市公司市值管理高峰論壇在北京舉行，新浪財經聯合主辦此次會議，以下為市值管理與機構投資者專題討論全部實錄。

　　劉冬：大家下午好！作為媒體的從業人員，我非常榮幸能夠在這里向各位專家學習。作為我們財經媒體，上市公司一直應該是我們關注的重點對象，以前我們媒體擅長的是什么呢？就是發現黑幕。現在眾多上市公司對這個比較了解。但是現在特別是今年以來，隨著中國資本市場的這種不斷發展不斷完善，所以發現價值也應當是成為我們媒體今后努力的一個方向。所以說作為21世紀能夠參與到市值管理的論壇當中來，我覺得是非常高興的。

　　其實市值管理應該是一個比較新的概念，從概念的提出到現在可能僅僅也就一年多的時間，可以說市值管理是一個頗具中國特色的提法，市值管理都有待發展。這也就是今天我們舉辦這次論壇的目的所在。在這里可以舉一個例子，現在的市值管理，其實也被越來越多的上市公司所重視，就是我們前不久，有一個案例，就是貴州茅臺的總經理被雙規，后來據媒體記者調查，當時總經理被雙規的消息傳出以后，又傳出一個消息，說被調任到國資委做一個什么官員，為什么會出現這個情況呢？后來了解到，是怕影響貴州茅臺的股價，所以說才出了這么一個措施。從這個例子，我們來解釋市值管理，對我們現在市值管理越來越多的上市公司所接受。

　　市值管理之所以重要，我覺得還是一條繩索，是將上市公司和投資者能夠緊緊的連在一起，起到粘合情感的作用，正是因為市值管理這個概念比較新，很多投資者對這個概念不太了解，往往市值管理就是股價管理，市值管理等于追求股價的最高化等等這些誤解都是基于一些推論，以市值管理本身它的差距很大，幸好我們今天請來的這么多的專家，下面我們有請上證所投資者教育中心負責人袁秀國先生上臺為我們演講。

　　劉冬：謝謝袁秀國先生的嚴謹演講，下面我們插一個演講的嘉賓，是中國政法大學教授劉紀鵬先生。劉先生因為馬上有急事要離開，我們下面有請劉紀鵬先生演講。

　　劉冬：謝謝劉紀鵬教授在出差前的精彩演講。我們現在為了節省時間，趕緊請出我們下面的幾位論壇嘉賓。華夏時報總編輯水皮；九龍電力董秘黃青華；銀河證券客戶中心負責人潘志強。我們也抓緊時間，爭取在5點鐘結束，下面還精彩的演講。

　　現在有一個案例，某一家上市公司因為我們媒體的報道一再否認它的重組上市，連續否認了兩次，但是一個月之后馬上就發了一個公告，像這樣的事例非常多，從這個角度來看，到底我們的IR是進步了，到底有沒有進步？

　　水皮：有兩個問題，一個是上市公司投資者關系，還有一個管理層的投資者教育問題。如果我們還是把投資者叫做股民，這個投資者的關系可有可無，無所謂的。就是這么回事。我覺得讓上市公司說把投資者關系放在比較重要的位置也很難。因為市場就是這樣，在機構投資者培育起來之前，在于他們有比較強大的話語權之前，對上市公司有比較強有力投票權之前，你讓管理層對這個投資者有所敬畏，那是扯淡的事情，不可能。

　　我覺得這是一個過程，僅僅是一個起步。在全流通之前，實際上這個概念我相信管理層也特別的強烈，現在可能有了這個意識。但是你看開始有，管理層角度也沒有把投資者放在平等的位置，他把投資者放在一個受教育的位置，放在一個等而下之的位置。所以現在市場有一句流行的話，管銀行的不管銀行管股市，管監管的不管監管管教育。你說投資者教育我總覺得非常別扭。你說誰需要教育誰？你說誰是最需要教育的人？過去總是說，我最需要教育的是農民，事實上證明最需要教育的是干部。你比如遵紀守法最基本的，所以很多事情都倒過來。

　　我覺得最需要教育的現在恐怕是管理層，首先要有一個依法的概念。包括現在大家一直呼吁，或者矛盾沖突比較多的，就是要不要行政干預這個事情，這是很多討論的話題，你們覺得這個話題需要討論嗎？之所以拿出來，一而再再二三的說，就說明這些人都需要教育，而恰恰這些人不是投資者。我覺得很有意思。稍微扯一些其他的，因為現在市場可能面臨這么一個情況，你首先是把投資者放在什么位置，你假設它是不是需要政府對他們負責任，需要政府來愛護。不光要愛護，還要對他負責，不光對他衣食住行負責，而且要對他的投資收益負責，實際上你負不了這個責任。你負不了這個責任，你談何對他的教育，就不是你的事情。

　　你看上一周提出買者自負，這個我們也是在上課。第一次提出買者自負，買者自負的前提是什么？是投資者擁有充分的自主權，是完全行為，完全行為能力的，可以對自己負責任的，不需要你教育的。在你教育之下，他能不能買者自負呢？他就不能買者自負。我聽了你的話，按照你的指示做的，我怎么能買者自負呢？這是一個最簡單的道理。那天我做節目，我說現在最應該索賠的是投資者，他如果聽了你的話在12塊錢賣掉了，現在漲到23塊錢，你說這個到底叫買者自負，還是賣者自負，肯定倒過來說賣者也自負。這個我就覺得很有意思。在這種環境下，我們投資者教育或者投資者管理，我覺得這個概念主要還是處在討論問題。有這樣的意識，你可想而知，他會制定怎樣的監管，特別對投資者管理，就是投資者關系。很難推出平等的一種關系或者一種利益的關系。

　　我覺得說句沾邊的話，因為特別容易跑題這個話題，市值管理。市值管理的主體是誰？理論上講應該是上市公司。市值管理怎么管理？在全流通管理上，市值對上市公司來講，操作并購的時候，可以作為一個對價的依據，一般來說對投資者什么意思呢？可以委托高管，是不是也有市值管理的概念呢？我覺得也是有。簡單一點說，在低估的時候，公司管理層應該出面回購，比如998的時候，很多公司的資產跌破凈資產，上市公司應該怎么辦？就應該回購。如果過高怎么辦？就像現在這樣，以前回購的現在就試圖往外釋放，肯定不能跟你的股東爭議，在一定的高度，當然這個收入還是上市公司的，市值管理對我這樣的投資者來講比較有意義的，就是一個回購，在低的時候回購，在高的時候釋放。

　　劉冬：下面我們請九龍電力的黃女士，就是我們剛剛說的這個話題，你作為上市公司實際的公司運作者之一，怎么樣看待跟投資者的關系。

　　黃青華：今天聽到很多專家學者對市值管理進行了分析和討論。就我來說，我也覺得市值管理的內涵確實是非常的深奧。可能也不是我們今天討論就能討論清楚的，可能有待于我們在今后實踐當中慢慢摸索。就我們討論的模塊，我想談一下從上市公司的角度，市值管理和股東關系管理之間，我現在感覺到他們應該是一個非常緊密的關系。因為從上市公司來說，內在的價值創造它應該主要還是基于上市公司自我發展定位。應該說股改以后，可能我們上市公司在做一些戰略發展的價值創造的時候，會緊密的結合一些市場，但是如果當二者發生一些沖突的時候，肯定我們不能為了市值管理而去市值管理。上市公司做內在價值創造的時候，要一個有效的投資者的關系管理讓廣大投資者對上市公司內在價值創造有一個認可。這樣才能達到一個有效的市值管理。

　　就我們在日常平時做的投資者關系管理當中，也會發現存在一些矛盾。比如說剛剛談到的當前和未來的矛盾，就是從上市公司來說，我們把做強做大作為我們的一個終極目標，但是就市場來說，可能這個戰略行為不是很快產生效益，作為投資者可能對這個價值創造就不會很認同。還有比如說，現在市場上對于一些可測和不可測的因素的矛盾。比如說從信息披露的角度，要求上市公司的信息披露要真實，要準確，要完整。但是從市場來說，它對于一個上市公司的股票價值的估值，可能更多的在于一種未來的發展，這種發展可能一定階段可測，但是也有投資者希望比較長遠不可預測因素的估值，這個在上市公司來說，做投資者關系管理這是一個很大的矛盾。

　　比如更嚴重的在于點和面的矛盾。從上市公司來說，我們和投資者關系管理，很重要就是全面接受上市公司。對于市場現在特別這種牛市，或者嚴重的熊市也會出現這種情況，投資者可能看中某一個點，把這個點夸大，如果當這種點是利好的點，會把這個價值估值往好的方向溢價方向夸大，如果利空消息，可能不會管上市公司基本面，整體情況怎樣，也會把這個價值往低估的方向嚴重化，所以從這些實際當中感受到的矛盾，因此我們對今天的話題，我們也覺得有很多困惑的地方。比如說你市值管理，從不同的市場主體，究竟這個市值管理的目標是什么樣子的，就像水總講的，市值管理感覺是上市公司但是如果僅僅是上市公司單方面在市場管理，可能也不會達到一個非常有效的局面。

　　另外就是市值管理，如果說要考核，怎么考核？有沒有一個階段性，一個時間點。如果說要達到這個有效的設計管理，一個有效的投資關系管理，怎么樣才能達得到，比如我剛剛說的這些矛盾，怎樣通過有效的方式去做。特別是散戶型的公司，可能難度更大一些。不管怎么說，股權分置改革以后，作為上市公司，市值管理概念的提出肯定是非常好的一個概念，因為這個提出來之后，它將會使公司的管理層，甚至于大股東對于這個市場價值和實業價值之間程度緊密結合在一起，從而會把投資者關系管理的也會從過去不太重視放在一個比較重要的地位，可能更有效的促進上市公司良性發展，也有效促進資本市場良性發展。

　　劉冬：大家知道銀河證券這一塊，潘總這一塊是全國資產最大的散戶管理的平臺。我想問一下潘總你對這個問題怎么看的。

　　潘志強：我們銀河證券是全國最大的證券公司，現在我們的客戶350萬。今天這個論壇話題，就是上市公司的市值管理。這個模塊是上市公司管理和投資者的關系，今天很高興見到水皮老師，這是我們最廣大的散戶投資者利益的維護人，其實現在對水皮老師有更重要的考驗，在深發展上市股改的時候，它的股價很低，我們做很多溝通的時候，因為深發展股改的時候，我們當時做溝通的時候，可以說從那個時候深發展投資者關系非常緊張，投資者關系做的很不好。但是除了有很多投資者關系管理工作以外，對于投資者最直接的話題就是我賠錢了。現在問題來了，深發展二次股改來了，它的股價幾乎沒有多少人賠錢，都賺錢了。這個時候新的股價對價方案出來了，可以說市值管理角度來說，它的這個股價很成功了，它的投資者關系，現在到底是一個怎樣的狀態？作為代表對很多的中小投資者的心目中的利益的代言人，我們在這次股改過程當中我們怎么去投票，這個我想請教一下水皮老師，我想市值管理和投資者管理的關系。

　　水皮：這個我也不知道，為什么這是我當初反對市股改很重要的原因，因為熊市當中，所有的價值都是低估的，在這個時候要啟動股改對于投資者來講，從投資者承受損失的情況下，要搞股改一定要付出對價，這是作為他的彌補，現在指數是1300點，我說可以，我們可以不搞股改，但是我們基本判斷指數會跌到1000點，但是現在搞了股改，搞股改指數可能也會跌到1000點，但是那個可能是因為我們送股之后，投資者還能得到實惠之后，他的基線肯定不是在1500點，所以這個也是一般說起來10：3送股的很重要的一個根據。所以你這個話我的確無法回答，在我的概念當中，牛市當中做股改是不需要支付任何代價的，沒有任何損失的對價，這個沒有什么意義，所以你說的話很難回答。你說你不讓他付，別人都付了。原來在熊市里做是錦上添花，在市值上面，維系一個動態平衡。現在情況不是這樣，現在的情況倒過來，你搞不搞都在漲，而且漲了這么一大截，所以就很難說了。我覺得對價標準在牛市中間是不適應的，事實上連我自己都不知道。

　　劉冬：因為我們下面還有一個三一重工的何總也是對我們這個話題很感興趣，我們請何總講兩句。

　　何真臨(三一重工)：我本來要趕飛機的，但是利用這個機會，恭敬不如從命。如果沒有股改就沒有市值觀念，這是一個前提。當時我們的董事長梁文名先生說，中國可以沒有三一，但是中國不可以沒有強大的資本市場，這是

中國經濟一個重要的制度問題和資源配置重要的問題，秉著這么一種產業，國家職責大于企業宗旨，秉著中國可以沒有三一，但是不可以沒有一個強大的資本市場，我們為了這個破冰之履可以成功，我們當時第一給流通股東3.5股的送，這是目前為止還是可能是比較高的，另外我們拉出來6000萬人民幣的真金白銀配給，后來又由于我們在整個第一年送配的方案里面，我們又把它提高到10送10，正由于我們采取了這樣巨大的犧牲，所以三一能夠不負國家之托，不負投資者之托，我們最后得到的是97%點多的投資者對我們的贊同。我們當年絕對沒有想到要什么回報，它秉承著就是一個報國的情懷，這個不但是在三一成功今天，在三一初創的第一刻就提出了產業報國。始料不及的是社會股市投資者給了三一人太豐厚的回報。

　　第一，我們董事長梁文津先生，因為引領股改的潮頭，而登上2005CCTV經濟人物這樣一個講臺，更重要的是我們梁董事長自從中國股改第一人，第一兵，這個第一兵今天上升到了湖湘第一富，為什么？三一市值由當初不到30個億，上升到現在350個億，梁先生本身身價超過220億人民幣，我還告訴大家一個非常有趣的事，在中國所有上市公司，同是五個人上榜

福布斯500，我們三一重工，除了梁總，還有項總，毛總，這一批三一創業者全部登上了福布斯的排名。所以說，當時秉承著這么一個國家職責，辦企業宗旨，我們做出了巨大的犧牲與奉獻。

　　今天我們終于得到了巨額的回報，這個回報我剛剛講了，不僅僅是這個桂冠，不僅僅是300多億的市值，更重要是三一知名度和美譽度都得到了不斷提高。我可以很負責任的告訴大家，三一隨著股改的進行，由于我們在資本市場所取得的成績，也由于我們本身在市值管理上有一點小小的宰割，因為去年最低迷的時候，我們三一股價下降到5塊多，但是我們三一人是高度自信的，我們覺得我們三一的內在價值不是5塊錢能夠評估的，所以我們當時從

證監會回購了30萬股，現在三一股價最高達到73塊多，你們算算，從5塊多到73塊增長了多少倍，股改以后能有這么洶涌澎湃的牛市，我們感到非常的欣慰。用主席一句詩來形容“待到山花爛漫時，它在叢中笑”。

　　劉冬：昨天我也在想我們這個模塊的題目，我們的上市公司所謂的提升市值可能就是所謂的股權激勵，還有一種兼并重組，還有一個整體上市。您作為中小股東的代言人，怎么來看這個問題。

　　水皮：我從來不是什么代言人，我就是自己的代言人。說了代言人總是會產生誤解。你剛剛提的問題，提升市值，整體上市和注資，有很多公司上市承諾注資，在今年這個也會成為大家炒作的熱點，因為注資應該想常規理解是注入優質資產。恰恰相反，利用這三個概念，這個市場上會出現另外一種反向的作用，特別是大股東。我舉一個簡單的例子，你比如據我知道的這個上市公司也承諾注入資產，前面也沒有說市值管理搞不好，如果犯罪分子做市值管理這個會成為犯罪工具，你比如它的年報的時候，就會由于所謂年報模塊的原因，把自己16個億的投資給疏忽了，由于我對這個公司很了解，所以我知道肯定是疏忽了。比如我知道他是疏忽了，但是很多投資者就不理解，原來說有這個證券公司投資，有那個證券公司投資，有這個百貨公司投資，甚至有機場的投資怎么都沒有了。16個億，你想對它的股價有什么影響。至少股價漲不動。大股東希望股市不要漲，因為它要注資，現在問題就來了。在全流通背景之下，現在定向增發，都是20天或者一個月平均交易價格來定的，原來最多3塊、5塊，現在將近30塊錢，對于大股東來講，當然覺得心疼，因為同樣資產注入進來，如果不做手腳，或者手腳做的小一點，他在公司里面占有的股份就會小得多的多，所以這個時候就會想盡一切辦法來打壓這個市值，而不是做大這個市值。甚至他不惜拋一些自己手頭上的流通股去公告，此地無銀叁百兩的公告，正好就是三百萬，根本不用把公告。他跳出來公告，說我賣了300萬。我們公告的時候是0.5%需要公告，他0.3幾就公告，說我賣了300萬股，為什么呢？他就希望能把市值打下去，我覺得是挺有意思的反向思維，投資者可以擦亮眼睛。

　　問題是對上市公司不是特別了解，你很可能就會被欺騙。談到市值概念，有一個不知道是不是明確了，這次年報里面，它的模塊投資里面用了股票這個概念，股票好像到現在理解可以用市值來算，股權投資怎么算？股票里面也有兩種，一種是已經可以全流通的，已經可以在二級市場上拋售的。另外一個限售的，限售的部分怎么辦？限售的部分能不能按市價算，注資的時候馬上就會碰到這個情況。還有一個股權投資和長期投資，到底怎么給它核價的問題，以新的會計準則來算，應該按一個公允價格來算，但是很多上市公司利用對自己有利的原則，比如我剛剛提的那家公司，它對券商的投資，它不按股價給你算，他說我這是股權投資。我原來投了2個億，我現在跌價準備我還提了5千萬，我現在賬面只有1.5萬億，這是睜眼說瞎話，這個同樣沒有規范，包括它的長期投資，它的帳面體現又是怎么體現的，所以市值管理，其實我覺得現在還是非常混亂的一個概念。因為它有幾種類型的股權和可以變現的股權或者不可以變現的股權都有。

　　劉冬：潘總你作為比較大的公司的負責人，你們每次跟散戶的服務這一塊是怎樣做，平時有什么樣的一些心得。

　　潘志強：我們正常來說，做客戶服務是客戶在做股票投資的時候提供一些服務，證券公司最直接的功能是投資者在二級市場上做買賣的時候一個代理，簡單說就是一個交易通道。其實股權分置改革提供更廣闊的視野，這些客戶在你這做交易，你是一個交易通道。我們衍生更深遠的意義，我們覺得就是投資者股東權益的，水皮老師說自己不是中國廣大中小投資者代言人很謙虛，上市公司有它的動機和利益，弄不好就變成黑手，變成很黑暗問題。加上投資者管理就如魚得水了。真正投資者關系角度，我們中小投資者，全國這么多中小散戶，誰來為這些弱勢群體幫助他們，這個市場要達到民主，上市公司可以做市值管理，但是投資者不是你的部下，我們是獨立的，我們需要有獨立的判斷，就是針對你的，達到一個平衡，才是這個市場價值的真實體現，所以投資者管理，是誰管理？是投資者自我管理。我們看到有上市公司協會，但是我們沒有看到有強大的股民協會。應該有，中國股改的時候，為什么大家通過很多網站，很多中小投資者聯合起來去反對大股東，反對上市公司，他們就是在做最好的投資者管理，維護他的利益，只有團結起來以后，并且有水皮老師這樣的專家指導以后，把大家號召起來和上市公司去談，去平衡，我覺得上市公司需要這兩個對比，才是一個健康途徑，否則上市公司做市值管理，而且有很專業的投資者關系管理，跑基金，跑機構，把散戶趕出去，把市值弄得很高，反而真的很黑暗了。

　　水皮：包括我自己也在講，一個工作忙，第二心情也不錯，不是說一定要放大這些問題，行情好的確會掩蓋很多問題，但是行情不好這些問題就會出來。你比如投資者管理的問題，投資者誰來管理？管理主體是誰？市值管理如果是上市公司，投資者管理主體是誰？只能是投資者主體。這個話說了等于白說。我的意思是前幾年一直呼吁成立中國投資者協會，一定要有一個投資者自己的協會。成立這個協會的真正目的是什么呢？把獨立董事管起來，把獨立董事名譽上代表中小投資者，但是現在操作規范上是大股東指定的，事實上它是做不到，它的程序上面就決定了它不可能成為中小投資者概念股，能不能成立這么一個全國性的投資者協會，由投資者協會里管理獨立董事委員會，也同樣可以成立。成立一個獨立董事管理委員會，在全國開通獨立董事侯選庫。各個上市公司的獨立董事，首先就不歸大股東提名，第二他們的薪酬更不是從具體的某一個上市公司里面去領取，只有這樣，才能真正讓他成為一般投資者的代言人，比如中小股東的代言人，上市公司需要獨立董事，可以跟獨立董事委員會提出申請，這個管理委員會可以從侯選庫里，根據公司的特點，通過儲備的具有獨立董事資格的人選中間我給你推薦。上市公司大股東可以拒絕，拒絕個別人選，只要有充分的理由你可以拒絕，但是不能指定。這樣我覺得就能相對的客觀一些。

　　另外所謂薪酬領取的表抽，也可以獨立董事統一制定。上市公司交納，交納來了以后，由上市公司管理委員會，也就是說投資者協會下屬機構，按照獨立董事的績效考核來做，這個是你講到非常重要的一個方面。可惜牛市當中，大家又覺得無所謂。

　　劉冬：因為今天時間特別緊，我也希望水皮先生這個愿望能夠夢想成真。

　　水皮：其實管理層也意識到獨立董事管理問題，包括上交所也有人提出，但是他的這個方式不對，把獨立董事提名或者管理放在上市公司協會，這個成了高管來聘董事了，這個方向本末倒置。

　　劉冬：今天我們第二個模塊的討論到此結束，謝謝大家！

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