文/本刊記者 王建茹

　　“我在11月初開的指數期貨賬戶里建了5手合約，開始只用了十六七萬資金，但是很快保證金不夠，不到半個月就被平倉了”，在證券公司工作的劉萍講起這段賠錢經歷來相當輕松。她在半個月內損失掉50萬資金而毫不在意，卻并不是由于資金實力雄厚或投資經驗老到，能讓她滿不在乎的原因在于，這只是她在股指期貨正式推出前參加模擬交易的一段經歷。

　　在股指期貨正式推出后，這樣的交易將不再是紙上談兵，而是真槍實彈的交割和清算。然而，躍躍欲試期待股指期貨推出的不僅僅是大戶和機構投資者，11月份，在各家證券公司營業部舉辦的股指期貨培訓班里常常座無虛席，散戶投資者是聽講的主力；在中金所推出的仿真交易平臺，也有中小投資者參與其中。

　　試水“仿真交易”

　　市場人士曾在10月份預測股指期貨將在明年初正式推出，但目前都將預測推出的日期延后到春節之后。來自中金所的說明是，他們目前正在進行滬深300指數期貨的準備工作，但還“沒有時間表”。因為這要取決于各方面準備工作的情況。其中包括技術測試、合約及規則的征求意見等交易所的準備，以及中介機構和投資者的準備工作，甚至合適的時機選擇。“我們將抓緊各項準備工作，爭取早日上市。”

　　中金所10月下旬公布了四個征求意見稿，分別為滬深300指數期貨合約、《中國金融期貨交易所交易細則》、《中國金融期貨交易所結算細則》和《中國金融期貨交易所風險控制管理辦法》，隨后又于10月30日開始推出滬深300股指期貨的仿真交易。

　　根據仿真交易的規則，滬深300指數期貨主要推出四個合約，當月、次月和隨后的兩個季月；合約乘數初步確定為300元/點，合約價值為股票指數期貨價格乘以合約乘數，同時保證金率確定為8%。按照10月份滬深300指數的合約價格點位為1400點計算，每張合約的價值為1400×300=420000元，所需保證金約3.36萬元。

　　一家投資公司的經理齊先生也在股指期貨的模擬平臺上“練了練手”，在不到一個月中，他們賬戶上初始投入的100萬資金就產生了30多萬的浮動盈利，即便如此，他仍對記者說，他們感覺股指期貨是一個“很好的賠錢渠道”。齊經理介紹說，他們先做了一個策略分析，基于未來股市會逐步向好這個基本的判斷，再加上周邊國家推出股指期貨之初對指數都有助漲效應這個前提——例如香港推出指數期貨的六個月內恒生指數漲了大約20%，所以制定了一個策略：近期做一些短線的波動操作，遠期則選擇一些多頭基本倉，例如0703和0706合約。其中0611前幾天已經結算了(按照規定，當月合約在該月的第三個星期五到期結算)，初步看短期運作只是稍有盈利，而遠期合約的浮動盈虧則比較理想，目前的30萬“盈利”(賬面)中，有90%來自遠期合約。

　　多少錢可以“撬動”股指期貨

　　股指期貨仿真交易推出時，滬深300指數點位在1470點左右，當時的每手合約交易保證金為三萬多元；隨著近期行情向好，滬深300指數在11月24日收盤于1636點，由于基差的存在，當天股指期貨合約價格點數略高于現貨價格，按照規定的乘數和保證金率計算，要建倉一手股指期貨合約需要初始保證金就增加到近五萬元。相對于11月初的狀況，股指期貨迅速變得“昂貴”起來。

　　五六萬元只是一個進場資格，隨著行情變化，一手合約需要準備的追加保證金也在增加。參與交易的一位機構代表測算說，即使是在大的趨勢判斷不出差錯的情況下，為避免由于臨時波動而被動平倉，按照1/3倉位計算，一個賬戶建倉一手合約就需要準備15萬～20萬的資金用以維持，用這個規模的資金投入股指期貨，比較適合于有100萬左右資金投資于金融資產的投資者。換言之，若你有100萬做金融投資，就有條件配置其中的1/5左右于指數期貨；有20萬資金在期指，才有可能應對短期波動。

　　因此，雖然有許多“炒家”摩拳擦掌要在股指期貨上一展身手，資深人士仍建議說，資金實力太小還是不宜盲動，三五萬資金或許能買一手期指合約，但未必能“養得起”。

　　有分析師指出，在當前股市中以散戶為主的市場結構中，絕大多數投資者的股票資產規模都在10萬元以下，相對于一手合約近45萬元的合約價值、近5萬元的保證金水平，這樣的投資風險還是太大了。

　　另外一位投行研究員建議，將期貨資產的投資比例控制在資產規模的5%以內比較適宜。“作為一種資產類別，如果期貨資產所占的比重超過5%，那么資產組合的風險將變得令人難以忍受。”

　　在推出仿真交易的同時，中金所仍在對相應細則征求意見，也曾表明今后將視仿真交易情況等因素決定最終合約乘數。“保證金率定為8%還可以接受，但貨幣乘數定為300顯得有些高，如果能降下來一些，參與人群可能會增加”，齊經理表示。

　　從一般的經驗來看，過低的合約價值會加大套期保值成本；價值過高則會降低流動性，但對初期市場的穩定有效。從交易所的規定不難看出，將貨幣乘數確定在一個較高的水平無異于提高門檻，目的是鼓勵機構和大戶入市，但對風險識別和承受能力不那么高的中小投資者，管理層或許無意馬上引入。據了解，國際上許多期貨交易所在初期推出產品合約價值較高的情況下，會在交易成熟后逐漸降低入市門檻或推出MINI產品——全球交易量最大的股指期貨合約“標普500小型指數期貨合約(E-MINI S&P500)”就是一項MINI產品，它在2006年前半年的交易量達到1.29億手。據此，有資深分析師預測，滬深300股指期貨后續也可以推出價值10萬左右的MINI型產品以及期權產品，從而提高流動性。

　　機構競逐資產配置

　　股指期貨的即將推出使機構在資產配置上抓緊重新布局，證券業的研究人員中，懂金融工程的人空前受到追捧。

　　在股指期貨的各個運用層面，穩妥型的投資者通常多用套期保值功能，特別是在預期市場面臨下跌時規避風險，這也是未來機構參與股指期貨交易的主要動力；在行情快速轉向或出現趨勢判斷的重大失誤時，通過股指期貨可以完成快速的資產配置。

　　對于股指期貨的套利機制，主要是來自于指數期貨和現貨指數之間的直接相關關系，一旦二者之間出現價格失衡，且偏離程度超過交易成本，就產生套利機會。投資者可以同時買入被低估的一方，賣出被高估的一方，并在指數期貨到期日或到期日前指數期貨回到均衡價格時，進行反向交易，從中套取利潤。

　　股指期貨合約的期限、價格評估、損益預測等都需要運用專門的模型來嚴密計算和監測，這對于一直以股票操作為主的投資者帶來了不小的挑戰，也有可能成為未來機構業績真正拉開檔次的分水嶺。

　　期貨、股票大不同

　　浙商證券的研究員潘立彬多年研究股指期貨，他認為，股指期貨適合于各種類型的投資者，只是現在管理層的擔心和市場人士的誤解有些過于嚴重；與權證相比，股指期貨其實更“合算”。

　　在他看來，相對于股票，股指期貨的風險主要應該關注以下幾個方面：一是期限風險，期貨有一個固定期限，到期必須清算，過了這個時間合約就不存在了，不能像股票那樣虧了可以一直拿著等待翻牌；二是期貨新舊合約的成本不一定是連續的，所以在原位補倉或換手的幾率基本不存在；三是基差風險，即由于現貨價格和期貨價格變化不一而導致的套期保值風險。雖然即將推出的股指期貨是以滬深300指數為基礎，但交易對象的價格需要在此基礎上乘以300的乘數，基差風險擴大；四是保證金風險，股票出現虧損是不需要再補充資金的，期貨出現跌穿保證金額度的情況則要求及時補充保證金，否則將會遭遇平倉。

　　對由“股民”變身進入期市的投資者，最大的挑戰在于，他們一般不習慣做空，只買漲不買跌的心態很重；對保證金補倉的概念認識不足，一般會買滿倉，這樣風險極大，實際至少需要將倉位控制在可動用資金的六七成，具體可以用倒推的方法確定；缺乏止損概念，期貨投資在出現方向判斷失誤后及時止損非常關鍵，可以避免損失的成倍放大。

　　但是，潘立彬認為，在資金許可和風險控制得當的前提下，對各類投資者來說，股指期貨仍具有優于股票的幾方面特質：首先，相對于1400只股票需要關注的范圍而言，股指期貨品種單一，選擇起來較為簡單；第二，在判斷

　　市場影響不容忽視

　　一般認為，股指期貨不會在中長期改變市場走勢，但在推出的前后會表現出對現貨市場的助漲、助跌效應。由于杠桿作用和賣空機制的存在，投資者對未來趨勢的判斷會成數倍放大對現貨走勢的影響。有研究發現，標普500、恒生指數、日經225指數等在相關的股指期貨推出后的六個月內現貨指數都上漲了大約20%，具有明顯的助漲效應；一些其他指數也都出現過加速現貨價格下跌的范例。

　　另外，根據海外幾只主要的股指期貨產品研究發現，股指期貨上市以后，在股票投資中，股指期貨成份股與非成份股之間的走勢差異會越來越大。因為對機構投資者而言，常常會依據個股所占權重來決定持股結構。

　　雖然指數期貨未來的規模龐大，但在目前的發展初期，機構仍會有動力尋求較多地增持優質指數股來影響指數或分享指數上漲的收益，這從近期滬深300指數成份股中大盤藍籌股的普漲表現可見一斑。一些投行分析師建議，透過股指期貨的背面看股市，持有大盤藍籌股或與指數成份股組合相近的基金將是不錯的選擇。