三招逐利股指期貨

　　東方證券 高子劍

　　從股票指數期貨市場參與者的角度來看，股指期貨主要有三種功能，即套期保值、套利和投機。同其他期貨品種一樣，套期保值是股指期貨產生和發展的根本原因，股指期貨的套期保值為股票市場的投資者提供了轉移風險的工具，而套利和投機的存在則為股指期貨的套期保值功能的正常發揮提供了市場便利。

　　投資者可根據自己的風險偏好，從事股指期貨的投機性交易、運用期指進行套利交易，以及運用股指期貨進行套期保值。

　　一、投機策略及案例

　　投機策略

　　股指期貨投機的目的在于通過股指期貨價格的的變動來獲利.

　　預期股指將要上漲而購入期貨合約,稱為多頭投機.

　　預期股指將要下跌而賣出期貨合約,稱為空頭投機.

　　單純的股指期貨投機風險巨大,1995年英國著名的投資銀行巴林銀行倒閉就是由于金融期貨市場的過度投機.

　　投機案例

　　某投資者預期美國股票市場將上揚,于是買入10份6個月交割的標準普爾500股票期貨合約,買入價格187.42點.

　　1)如2月后,股指上升,該投資者以194.62點對沖平倉:

　　操作結果:獲利36000美元(194.62-187.42)*500*10=36000

　　2)如2月后,股指下跌,該投資者以178.42點對沖平倉:

　　操作結果:損失45000美元(178.42-187.42)*500*10=-45000

　　二、套期保值策略及案例

　　套期保值是期貨市場最原始也是最基本的功能，也是期貨市場健康發展和保持旺盛生命力的根本保證。運用股指期貨進行套期保值，投資者可以對沖掉股市單邊下跌或單邊上漲的風險。

　　套期保值策略

　　套期保值是在股票市場上與股指期貨市場進行相反方向的操作以抵消股價波動的影響而進行的操作.

　　套期保值原理是:股票指數是根據一組股票價格的變動情況而編制的,所以股票價格與股票價格指數的變動趨勢基本上是同方向的.

　　進行套期保值操作時,應注意所持有的股票投資組合與股指期貨的標的指數有良好的相關性.

　　空頭套期保值

　　空頭套保主要是已持有股票現貨或預期將來將持有股票的投資者采用,通過賣出股指期貨來對沖風險.

　　1).股市行情看跌,持股者利用指數期貨來補償其現貨損失.

　　2).投資銀行或包銷商替新上市公司包銷時,預計招股期股票發行價格會受總體股價下跌的影響,而在招股前提前賣出指數期貨.

　　3).股票自營商可以利用套期保值來降低價格風險

　　空頭套期保值案例

　　某投資者持有100萬港幣投資組合,預期股市將下跌,以2000點價格賣出10張6月指數期貨賣出期貨合約總價值為100萬港幣(2000*50*10=100萬)

　　一個月后,股票指數價格和投資者持有的投資組合價值均下跌20%,則投資者在現貨市場上損失20萬港幣,在期貨市場上贏利20萬港幣,兩者抵消,達到保值的目的.

　　多頭套期保值

　　多頭套保是空頭套期保值的反向操作,主要是為賣出股票的私人和機構采用.

　　1).機構投資者在只能定期注入資金的情況下,利用指數期貨控制購入股票的時間.

　　2).海外投資者,如果資金流出受到限制,可降低股市上揚帶來的交易成本的增加.

　　3).在收購兼并時,為防止被收購公司股價隨大盤上揚,而進行套保.

　　三、套利策略及案例

　　股票指數套利是指當不同月份或不同種類的股指期貨合約的價差出現異常,通過

　　同時買賣不同的股指期貨而獲利的投資策略.

　　套利是同時在兩種股指期貨品種上進行反向操作,而套期保值是在股票現貨和股

　　指期貨之間進行操作.

　　套利的種類

　　跨期套利:利用同一期貨市場,同一金融商品但不同交割月份的合約間差價出現異常時的機會,同時在近遠期合約上進行反向操作.跨期套利是股指期貨套利的主要形式.

　　跨品套利:是利用不同的但具有相關性的金融期貨合約之間的不正常價格關系,同時在兩個不同種類但相同交割月份的金融期貨之間進行反向操作。

　　跨市套利:在不同交易所同時對相同交割月份的同種金融期貨合約進行反向操作。

　　跨期套利的分類

　　跨期套利可分為買空跨期和賣空跨期.

　　買空跨期是買進近期合約,賣出遠期合約.

　　賣空跨期是賣出近期合約,買進遠期合約

　　跨期案例

　　某日,6個月的NYSE指數期貨價格410.65點,9個月價格為420.95點,點數價差10.3點,投資者預期6個月的期貨價格上漲速度快于9個月品種,同時分別賣出5份6月期貨,買入5份9月期貨.一月后,6月期貨和9月期貨的價格分別為419.85點和423.95點,點數價差縮小為4.1

　　點.進行對沖平倉.操作結果:其利潤為15500美元

　　1).6個月合約盈虧:(419.85-410.65)*500*5=23000

　　9個月合約盈虧:(420.95-423.95)*500*5=-7500

　　合計盈虧:23000-7500=15500

　　2).

　　(10.3-4.1)*500*5=15500

　　四、一般投資人操作原則

　　認識股指期貨的基本操作原則，第一重要的就是每月到期。由于每個月結算，手中的倉位被強迫平倉，虧損的交易被迫離場。所以，股指期貨不是長線交易的交易工具。所以，股指期貨投資看重的是短期趨勢。因此，交易股指期貨不可戀戰，如果行情與自己的預期不符，應該迅速離場。由此而生的是，股指期貨的交易人，甚至包括分析師，都比較看重技術分析甚于基本分析，重趨勢輕消息。另外一個重要的操作原則，與股指期貨的杠桿特性有關。一般而言，股指期貨的杠桿倍數大約是10左右，可以想像成10萬本金的交易，實際上反映的是100萬的資產的損益。所以，把所有資本投入股指期貨風險是很大的。2004年中國臺灣曾有一位投資人，投入7千萬資金買進股指期貨，卻不巧遇上2004年3月下旬連續兩根跌停板，結果總計虧損1億1千萬，還需要再補足4千萬的資金給經紀商。這是與股票投資最大不同的地方，股票交易的本金最大只虧損到零，但是股指期貨的可能會到零以下。所以，資金控管與風險概念是很重要的。

　　至于如何判斷股指期貨多空的方面，可以分為三個方法，第一是技術分析，可利用量化指標(如：MA，MACD，CDP等)，或是圖表型態。當中需要注意的是，盡量使用現貨的價格和交易量來分析。因為股指期貨只要十分之一的金額就可以操作價格，所以現貨的價量比較準確。

　　第二是未平倉量，未平倉量是指買方或賣方的單邊持倉量，也就是市場上的存續合約量。我們可以依照指數變化與未平倉量的關系來判斷后市(如表1)。

　　表1：未平倉量的多空判斷

　　舉例而言，指數上升，多方獲利，空方虧損。如果未平倉量上升，代表多方沒有獲利了結，心中的滿足價位還沒到，還加碼投資，此時后市容易繼續上揚。反之，如果未平倉量下降，代表多方獲利了結，心中的滿足價位已到，后市的漲勢容易停止。

　　第三個方法是價差，即指數期貨價格與現貨價格之差。價格發現是期貨的重要功能之一。由于期貨市場是遠期合約，投資人交易的是未來的價格，股指期貨往往代表了投資者對未來股價指數的看法，是現貨指數的先行指標。所以，市場通常以價差(股指期貨-現貨指數)作為風向指標：該指標是正數，市場偏多；該指標是負數，市場偏空。一般而言，價差在0.5%到1%時，市場理性預期后市，可以跟隨價差的方向。如圖1，價差與期貨價格之間呈現正相關。如果價差在1.5%以上時，市場過熱，此時以反向操作為佳。圖2就是一些價差過大，后市反轉的例子。

　　五、機構法人股指期貨操作

　　首先是股指期貨與現貨套利，操作方式是現貨、期貨市場幾近同時一買一賣的動作，理論上持有的凈部位可以假設為零，主要獲利來源是期貨與現貨指數間價差收縮，其特點是低風險、獲利穩定。但是需要注意的是，如果到期前市場的價差都不收斂，到期日現貨結算的價格走勢會往價差的反方向走，這一點可以從2000-11-16臺灣股指期貨的結算走勢得到證實。當時到期前一天都還有1%以上正價差，機構的套利交易是空期貨買現貨，到期結算時這些現貨賣出的結果，就是結算價大跌4.27%。

　　第二種策略是避險，就是利用股指期貨做空，幫助手中的股票避險。一開始要計算股票組合與大盤之β值，接著計算出需要避險之股票組合市值，對應股指期貨市值后就可以得出避險之期貨數量。這樣的避險并非萬無一失，還需要注意投資組合可能與市場偏離，以及價差、到期日、保證金追繳等風險。

　　最后是價差交易，其操作方式是兩種期貨進行一買一賣的對沖交易，著眼點并不在期貨價格的漲跌，而在各期貨價格之間的相對關系變化。價差交易的好處在于消除單邊投機風險，獲利穩定。進場時機以兩市場在價位上的變化出現偏差或者背離，為最佳進場點。中國未來可執行的價差交易以滬深300指數期貨與新加坡新華富時A50期貨最為可行，因為二者都是以A股為標的計算出的指數。但是價差交易也有風險，比如到期風險、現貨相關性風險、匯率風險、交易時間不同。

　　六、滬深300期貨上市后的交易

　　滬深300股指期貨上市后，依照海外的經驗，初期的套利機會比較多，一般可以持續2到3年。特別是目前國內股市處于牛市，市場樂觀下，滬深300期貨正價差的機會很大，而這正好給于機構法人買股票買期貨的套利機會。所以，機構法人的套利交易可能會占據一定的比例。

　　第二是投機交易。過去我們如果對大盤看漲，一是買權值股，但是二者的走勢可能不一致；二是買ETF，但是要全額交易。現在股指期貨提供一次買進指數的機會，而且只要8%的保證金。投機交易除了一般自然人投資外，也有很多對沖基金利用程序交易作合理的判斷。

　　第三，等到交易量放大，更多的股指期貨上市后，對沖基金喜愛的另一種交易，期貨與期貨間的價差交易，對沖二者價格偏離的交易也會興起。

　　可以說，股指期貨給中國內地的金融市場開了一扇門，追求絕對報酬的對沖基金投資觀念也會成為一種主流。