規范上市公司并購活動 推動市場創新與發展

　　中國證監會上市部主任 楊 華

　　范福春副主席介紹了《收購管理辦法》修訂、出臺的重要意義，并對如何貫徹落實作了非常明確的指示，這對我們這次培訓工作和實施新辦法指名了方向。大家在培訓中要認真學習，要圍繞范主席的講話進行研討，提高認識。對監管體系提出的綜合監管優勢，要按新辦法要求做好持續監管工作，尤其是對財務顧問提出的在上市公司收購活動中負有特殊的責任和要求的深刻意義要加深理解。

　　下面，我就本次《收購管理辦法》修訂中的幾個重要問題談一點體會：

　　一、本次《收購管理辦法》的修訂背景

　　為什么要修改《收購管理辦法》？來由主要有四個方面的因素：

　　首先，資本市場近年來的并購實踐向原有辦法提出了新的挑戰，修訂并適時出臺新辦法成為現實的需要。中國證監會于2002年9月發布了證券市場首部專門規范上市公司收購行為的管理規定——《上市公司收購管理辦法》，并于2002年12月1日開始施行。自該辦法施行以來，強化了信息披露，提高了上市公司控制權變化的透明度，明確了不同收購方式下的收購程序，規范了收購人與出讓人的行為，為維護證券市場秩序，保護上市公司和股東的合法權益發揮了重要的作用。但隨著時間的推移，該辦法在執行中遇到了一些新的問題，比如市場化程度和市場效率有待進一步提高；一些收購人缺乏實力、利用收購題材進行內幕交易；還有個別不誠信的收購人把上市公司當作“提款機”，借收購之機行掏空之實，嚴重侵害了上市公司和投資者的合法權益，影響了證券市場的公信力。因此，自2005年2月起，中國證監會就開始著手對《收購管理辦法》進行修改，主要著眼于有針對性地解決上市公司收購中存在的突出問題，以有效規范收購行為，提高市場效率，適應國民經濟戰略性結構調整、轉變經濟增長方式、建設自主創新型國家的發展需要。

　　其次，兩法的修訂出臺，為進一步完善收購制度提供了法律基礎。在修訂期間，適逢《公司法》和《證券法》修訂，為完善上市公司收購制度提供了有力的法律保障。兩法的修訂賦予監管部門更多的監管責任，也為證監會不斷轉變監管方式提供了法律支持。特別是《證券法》對上市公司收購制度做出了重大調整，將收購人持股比例超過30%，須履行強制性全面要約義務調整為強制性要約方式，有利于活躍上市公司并購活動，為新辦法的修訂奠定了法律基礎。

　　再次，國務院34號文對提高上市公司質量提出了新的、更高的要求，為新辦法的修訂出臺提供了一個良好的外部環境。2005年10月，國務院批轉了中國證監會《關于提高上市公司質量的意見》，對上市公司收購兼并明確提出“積極推出市場化創新工具，支持上市公司通過多樣化的支付手段進行收購兼并，提升公司的核心競爭力，實現可持續發展”的要求。可以說，推動上市公司通過收購兼并提高質量，做優做強做大，形成一批有競爭力的行業龍頭企業，夯實證券市場基礎，提高我國綜合國力和國際競爭力，已成為國家的戰略發展要求。因此，貫徹落實34號文自然成為新辦法修訂的綱領性指導文件，為新辦法的修訂指明了方向。

　　第四，股權分置改革的順利推進，為購并活動的活躍提供了一個更為完備的市場空間和制度基礎。隨著股權分置改革的順利進行，證券市場全流通的新局面即將出現，證券市場的環境發生了重大變化，上市公司股權結構逐步分散化，股權的流動性不斷增強，證券市場恢復了價值發現的功能，促使收購和反收購活動更加活躍，證券市場優化資源配置的基礎性功能將得以凸顯。因此，本次《收購管理辦法》的修訂，也是為適應股權分置改革后全流通的證券市場新局面的需要，是中國證監會完善證券市場基礎建設的重大舉措之一。

　　二、本次《收購管理辦法》的修訂重點

　　本次修訂的《收購管理辦法》核心是根據《證券法》的調整，從原規定的收購人持股比例超過30%須履行強制性全面要約義務，調整為仍須采取要約方式，但不強制收購人承擔對全部有意出售股份的收購義務。收購人在持股達到30%時，擬繼續收購的，可以自行選擇向公司所有股東發出收購其全部股份的全面要約，也可以通過主動的部分要約方式取得公司控制權，從而大大降低了收購成本，有利于活躍繁榮購并活動的開展，推進資源的優化配置。修訂的要點主要體現在以下五個方面：

　　(一)進一步轉變監管方式和推進并購的市場化進程，切實提高市場效率

　　根據新修訂的《收購管理辦法》，中國證監會對上市公司收購活動的監管方式，發生了兩個重要變化：一是從中國證監會直接監管下的全面要約收購，轉變為財務顧問把關下的部分要約收購；二是從完全依靠中國證監會的事前監管，轉變為中國證監會適當的事前監管與強化的事后監管相結合。這兩個變化，標志著中國證監會對上市公司的并購監管向市場化方向邁進了更大的步伐。

　　新修訂的《收購管理辦法》基于重要性原則，根據投資者持股比例的不同，采取不同方式對上市公司控制權的變化進行監管。對于未達到30%的控制權變化，監管部門實行事后監管，強化信息披露要求，發揮財務顧問的積極作用；對于超過30%的控制權變化，須依法報經中國證監會審核，收購人須聘請財務顧問進行核查并履行持續督導責任。

　　根據《證券法》的授權，中國證監會基于證券市場發展和投資者保護的需要，可以免除收購人發出收購要約。在新修訂的《收購管理辦法》中，中國證監會將慎重使用豁免權，根據公司控制權的轉讓是否在不同利益主體之間進行，來判斷上市公司的實際控制權是否發生變更，進而作出是否予以豁免的決定。

　　(二)充分發揮市場機制的作用，建立和完善財務顧問制度

　　推進市場化并購重組，需要形成真正的市場約束機制，因此，本次修訂的重要內容之一是，建立財務顧問對收購人事前把關、事后持續督導的責任制。強調財務顧問要“明責、盡責、問責”，強化財務顧問等專業機構為投資者服務、為增加并購透明度服務的積極作用，充分發揮市場機制對上市公司收購活動的約束作用，提高市場效率。

　　新修訂的《收購管理辦法》要求收購人必須聘請財務顧問，由財務顧問負責對收購人的主體資格、收購目的、實力、誠信記錄、資金來源和履約能力等六個方面進行盡職調查，關注收購中收購人是否存在不當行為，對收購人及其主要負責人進行證券市場規范運作的輔導，并對收購人在收購完成后的12個月內進行持續督導，防止收購人侵害上市公司和中小股東的合法權益。通過建立市場信用機制，形成財務顧問對收購人進行篩選，使無實力、不誠信的收購人排除在證券市場之外。在此過程中，如財務顧問把關不嚴，未做到勤勉盡責，將直接影響到其業務資格。此外，有關上市公司并購重組財務顧問業務管理辦法也將陸續發布，以切實規范并購活動中的財務顧問行為。總之，充分發揮財務顧問在并購重組中的把關作用，強化財務顧問在上市公司收購中的責任，體現了中國證監會通過運用市場力量，加強對收購人的行為約束和建立市場信用機制的監管導向。

　　(三)充分體現《證券法》的立法精神，切實有效保護中小股東的合法權益

　　此次辦法的修訂，完全秉承了《證券法》的本意，將強制性全面要約調整為由收購人選擇的要約收購方式，賦予市場主體更多的發揮空間，降低了交易成本；同時強化了外部治理和刑事法律責任制度，充分體現了強化市場機制的作用，加強市場主體自主創新和自我約束的價值取向和立法精神。與此同時，針對上市公司收購中存在的收購人無實力、不誠信，甚至掏空上市公司的行為，新修訂的《收購辦法》從保護投資者利益和完善市場誠信體系建設出發，對收購人的主體資格進行規范，細化了對一致行動人的界定，進一步加大了公司控制權變化的透明度。明確收購人存在到期不能清償數額較大債務，且處于持續狀態的、最近三年有重大違法行為或涉嫌有重大違法行為、或有嚴重的證券市場失信行為的，不得收購上市公司。同時，要求收購人必須提供最近兩年控股股東或控制人未變、最近三年誠信記錄及財務顧問的核查意見，以切實把好“入門關”，堅決把不誠不信之徒拒之門外。

　　此外，針對現階段一些收購人采取分期付款安排，先行控制上市公司之后，侵占上市公司資金用于收購的“空手道”問題，《收購辦法》要求收購人在過戶時必須足額付款。這是在社會信用機制不完善的特殊時期，中國證監會提出的旨在保護上市公司和股東利益不受侵害的特別要求。

　　(四)改進監管機構的執法方式，強化事后監管力度

　　新修訂的《收購管理辦法》，在減少監管部門對上市公司收購活動事前審批的同時，根據《證券法》強化法律責任的規定，通過加大持續監管力度和制定多層次的監管措施，強化了事后監管。除要求財務顧問履行持續督導責任外，也加大了中國證監會地方派出機構對財務顧問和收購人的持續監管責任。

　　新修訂的《收購辦法》從收購人及相關信息披露義務人、上市公司董事、專業機構、原控股股東四類人員入手，規定了監管措施和法律責任，包括監管談話、出具警示函、責令暫停或停止收購、不適當董事人選、限制收購人表決權的行使、警告、罰款、市場禁入、暫停或撤銷專業機構業務資格，并將記入誠信檔案，以形成有效的市場約束。對于涉嫌虛假披露、內幕交易、操縱市場等違法行為的，中國證監會將立案稽查，依法追究相關機構和人員的法律責任。

　　(五)豐富收購工具和收購手段，進一步鼓勵市場創新

　　明確收購人可以通過取得上市公司向其發行新股的方式獲得公司控制權，并可免于履行要約收購義務；鼓勵上市公司通過定向發行，改善資產質量，優化股權結構；允許收購人以證券作為支付手段收購上市公司(即換股收購)，有效解決了上市公司并購手段不足的問題，有利于發揮證券市場優化配置資源的功能。

　　三、切實貫徹落實新的《收購管理辦法》，堅持監管與創新并舉，努力為建設自主創新型國家服務

　　自2002年出臺《收購管理辦法》以來，市場不斷嘗試并購重組創新活動，先后有鞍鋼、本鋼等公司，通過向集團公司定向發行新股方式，實現了鋼鐵業務的整合；邯鄲鋼鐵等公司回購流通股；TCL集團通過IPO吸收合并上市子公司實現整體上市；中石油、中石化通過主動要約收購下屬上市子公司，有效解決關聯交易和同業競爭問題，實現集團一體化管理；百聯集團下屬上市公司吸收上市公司等案例，最近還將有上市公司吸收合并母公司的案例出現。這些市場化的并購活動已經成為證券市場的熱點和亮點，近來一些證券公司也在考慮如何利用資本平臺實現資本的持續擴張，從而不斷做大做強，等等。

　　在這樣的背景下，新修訂的《收購管理辦法》確立了以市場化為導向的上市公司收購制度，這必將在以維護市場秩序和市場公平為出發點，以切實保護上市公司和投資者的合法權益為基礎，為各市場主體積極主動的進行自主創新提供更為良好的制度環境，從而促進上市公司中的優勢群體借助資本市場的平臺快速成長，優化國民經濟和證券市場發展的微觀基礎，增強證券市場的活力和吸引力，形成證券市場的良性循環，提高我國產業集中度，增強我國經濟的整體實力和國際競爭力，發揮證券市場在國民經濟發展中無可替代的重要作用。為此，下一步要圍繞切實貫徹落實新的《收購管理辦法》，著力做好三方面的工作：

　　(一)進一步落實國務院34號文提出的不斷推出市場化創新工具的要求，大力提升上市公司的核心競爭力

　　對于改制不徹底的上市公司來說，可以通過向控股股東定向發行股份收購與上市公司業務相關的資產，一方面有利于控股股東保持控制權，另一方面也有利于實現整體業務上市，增強上市公司經營獨立性，避免關聯交易和同業競爭問題。對于績優公司來說，通過定向發行進行同行業或相關行業的并購，以增強公司的核心競爭力，有利于公司做優做強做大；對于績差公司來說，可以通過向重組方發行股份，購買其優良資產，使重組方“借殼上市”，在獲取上市公司控制權的同時，可以改善公司資產質量、提升公司業績，增強公司持續發展和盈利能力，為此，我們將在認真總結市場經驗的基礎上，進一步完善定向發行的相關規則，以適應活躍并購重組市場的內在要求，推動資源的不斷優化配置。

　　(二)配合股改和清欠工作，加快解決歷史遺留問題，切實提升公司的投資價值

　　股改和清欠是國務院部署的證券市場2006年必須完成的兩項重大任務，我們要把并購重組工作與股改、清欠工作相結合，鼓勵市場主體通過創新的并購重組手段，努力解決上市公司的歷史遺留問題。在法律框架允許的范圍內，我們將從實際出發，完善現有規則，充分保護上市公司和全體股東的合法權益。對凡是有利于上市公司的發展，有利于全體股東利益的保護，有利于資本市場的穩定發展的創新，都將給予積極的支持和切實的規范，進一步推進股改和清欠工作向縱深發展。

　　(三)努力適應證券市場全流通的新形勢，進一步活躍并購市場，不斷提高上市公司質量

　　當前，股權分置改革正在順利推進，上市公司大股東占用等一些問題也在著手加快解決，這都為上市公司更加規范運作、持續發展創造了前所未有的歷史性機遇。但一些制約經濟發展的長期性、深層次的矛盾依然存在，上市公司整體結構不合理，整體質量還不高，行業集中度偏低，自主創新能力還不強，即使是大企業，與國外跨國公司相比，規模也相對較低，管理、技術、設備相對落后，在競爭中處于劣勢。因此，推動上市公司整體結構的改善和整體質量的提高，客觀上需要并購重組發揮更大更為積極的作用。尤其是在全流通的市場條件下，應加快構建有利于上市公司并購重組的外部環境，讓上市公司充分用好資本市場和商品市場兩種資源，通過橫向、縱向、混合等多種并購聯合和重組，集合企業的生產要素，盤活存量資產，引入增量資源，實現協同效應和規模效應，提升公司的核心競爭力，取得更快發展，促進資本市場整體結構的調整，提升資本市場投資品的內在價值，進一步增強資本市場的吸引力。

　　在這樣一個大的環境下，通過并購進行業務擴張的機會很多，這將給在座的諸位提供了廣闊的業務發展空間，也對大家的專業素質和服務水平提出了更高的要求。希望大家把握機遇，在新一輪的并購浪潮中奮發搏擊，誠實守信、盡職盡責，樹立自身的品牌，在我國上市公司整體結構調整和質量提升中發揮更大的作用。

　　最后，對這次培訓提一點要求：

　　這次有關并購重組的專業培訓，其規模、規格、時間都是空前的，會領導極為重視，會前曾多次聽取匯報，精心組織，精心安排，對培訓的內容、會議的程序、培訓的目標等都提出了明確而具體的要求。其目的就是希望在9月1日新的《收購管理辦法》正式實施時，我們業內能培訓出一批規則明、業務精的專業隊伍，以有效地服務于并購市場發展的急需。因此，希望各位能在培訓中認真聽講，積極討論，相互切磋，共同提高，做到能坐得住、聽得進、記得清、講得明，真正達到培訓的目的。

　　為了幫助大家盡快掌握新辦法的要點和要求，本次培訓還將組織分組討論和答疑，在培訓的最后一天，我們還將組織保薦機構的人員進行開卷考試，檢驗大家的學習效果。

　　預祝大家不僅考試獲得好成績，而且在市場上取得好業績，在投資者心目中樹立起好品牌、好形象，為活躍規范并購市場作出自己的貢獻。