消息人士透露：工行有可能先于中行上市

　　本報記者 吳雨珊

　　北京報道

　　“工行引資是幾家國有商業銀行引資當中價格最高的，也是給境外投資者的承諾和保護性條款最少的。”2月22日，一位銀監會官員評價工行引資時用了兩個“最”字。

　　近一個月前，1月27日，國內最大的商業銀行——工商銀行以37.8億美元向高盛投資團(包括高盛集團、安聯集團及美國運通公司)出售10%的股份，每股溢價1.22倍，高于建行的1.15倍和中行引資的1.18倍，創下國有商業銀行引資的新紀錄。

　　而且，1.22倍的溢價并非以工行股份公司成立時每股凈資產1元為基數，而是以工行2005年12月31日的數據為基數。盡管工行的年度財務報告尚未公布，但加上2005年下半年的利潤之后，工行的每股凈資產必將有所增加，由此得到的每股價格將遠高于建行、中行的引資價格。

　　在外方投資總額不變、每股價格上升的情況下，高盛投資團所獲得的股份也將隨之變動。“他們能得到的股份比例只會低不會高。”知情人士說。

　　另外，在所出售的

　　兩度提價：財政部銀監會把關

　　在工行引資的半年里，有兩個數據令人們記憶深刻。一是2005年8月工行與高盛投資團簽署戰略投資與合作備忘錄時，高盛欲以36億美元購入10%的股份，溢價1.18倍；二是2006年1月正式簽署投資協議時，這些股份的價格漲到了37.8億美元，溢價1.22倍。

　　溢價0.04倍的空間，意味著1億多美元的漲跌，亦引發了談判各方(包括工行股東匯金公司、財政部以及銀監會)的共同角力。

　　一個值得注意的細節是，去年8月戰略投資與合作備忘錄簽署之時，身為大股東的財政部，始終未親身參與談判，只是隨時聽取工行的匯報，并監控和指導談判進程。但在這個決策過程中，它的堅持，它的強硬態度，極大地威懾了談判另一方，對最后的結果起到了關鍵性作用。事后，一位知情人士透露：“財政部覺得那個價格太低，條款也有不少缺陷。”

　　第一輪談判溢價1.18倍的價格很快遭到財政部和銀監會的駁回。財政部明確要求工行提高談判價格，銀監會則將工行的談判人員叫來，要求提價。“工行是國內目前最大的批發、零售、按揭、電子、資產托管銀行和清算銀行，這個價格太低，與它的地位、它的網絡、客戶資源等明顯不匹配。”銀監會有關人士說。

　　隨即工行將溢價提高到1.2倍。財政部接到報告后，仔細研究了各方面的正負面因素，認為價格還有上揚的空間，要求工行再度提價到1.22倍。

　　此時，在備忘錄基礎上一而再的提價要求，令高盛方面壓力大增，但財政部仍舊強硬堅持再度加價，并告知工行，如果再遭指責，可將所有責任都歸咎于“股東不同意”。

　　與此同時，關于價格的另一項談判也在艱難推進。簽署備忘錄時，溢價的基點是2005年6月30日，即每股凈資產1元。但工行提出，既然在2006年簽署投資協議，那么凈資產的測算時點就應相應推后到2005年12月31日。

　　基點的提高，意味著高盛投資團要在溢價增加的基礎上再度增加投資成本。不過，此時的高盛投資團已是必須尋找解決之道。一來，投資團與工行談判已持續較長時間，投入了相當的精力和財力，不可輕易撤退；二來，財政部不光是大股東，還是主導中國金融改革的重要政府部門之一，與財政部合作是明智選擇。“如果斤斤計較，可能會因此失去更多機會。他們都是聰明人。”知悉內情的人士笑說。

　　一場又一場心理戰之后，高盛投資團不得不同時答應提高溢價和基點這兩個要求。

　　回顧這場談判，財政部知情人士說：“談判本來就是一場拉鋸，必須抓住投資者的心態，講究談判策略。當時，作為潛在投資者的高盛特別想進來，他看好了國有商業銀行引入戰略投資者這個機會，看好

　　不速之客

　　就在雙方各項條件都談得差不多的時候，投資團冒出一個“不速之客”——在投資協議書上，多出了一個德累斯頓盧森堡銀行。

　　德累斯頓盧森堡銀行是投資團成員安聯集團的全資子公司，注冊地是全球著名的避稅天堂盧森堡。安聯提出，投資的資金由這個公司支付，協議也由他們兩方共同簽署。而這樣做的理由是“避稅”。

　　類似事件在中國銀行身上曾預演過一次。中行的戰略投資者RBS也是攜其全資子公司——蘇格蘭皇家銀行中國

　　一位監管人士表示，這種做法在國際上也不乏先例，其全資子公司相當于“出納”，負責拿出錢來，以幫助母公司合理避稅，具體的合作由母公司承擔。

　　不過，多了一個出資主體，也就多了一份風險。為保險起見，銀監會提出三個限制性條款，要求安聯必須滿足三個條件，一是，該公司必須是安聯集團控制的全資子公司，不能只是關聯企業(安聯原先的提法)；二，該公司持有股份必須要得到工行和監管部門的同意；三，必須保證股權鎖定期3年。

　　安聯滿足這些條件之后，工行在投資協議中重新添加了一些補充條款，以防范日后可能出現的風險。雙方約定，所有的責任和義務均由安聯集團承擔，在銀行保險業務領域的合作也都由安聯集團負責開展。

　　先于中行提前上市？

　　為了將各家商業銀行的引資結果進行橫向比較，財政部專門制作了一個列表，將建行、中行、工行對投資者允諾的條款一一列出。看過這個列表的人都能發現，工行的條款是最少，也最簡單的。但只有少數人知道，工行所得到的初始條件其實更為苛刻。

　　“我們刪減了不少承諾條款，可以說是非常困難的。”親身參與其中的一位人士透露，由外國投行制作的初始協議十分苛刻，很多條款幾乎都照搬其他銀行，甚至是相互比著來，與其他銀行的投資協議相比，苛刻程度有過之而無不及。同時，由于協議文本原來是英文版，翻譯成中文版以后比較拗口，財政部金融司的人們還得逐條琢磨，提出修改意見，最后大量刪減了不合理的條款。

　　譬如，其中一個條款是，工行承諾，如果2年內不上市，高盛就有權要求工行收回股權甚至給予賠償。對于這個要求，工行曾有人認為，工行近年不上市是不可能的，因此本條款不具有現實意義，保留也沒關系。但財政部和銀監會都堅持認為，這是絕對不可接受的，所以條款被刪除了。

　　此外，高盛投資團還提出期權條件，即工行要承諾其遠期收益。財政部認為這是不合理的要求，也予以駁回。“財政部的態度非常強硬，如果不按照這個條款，財政部就不授權。”前述知情人士說。

　　工行的協議之所以與其他銀行不同，還有一個重要原因是，在四家國有商業銀行里，工行的案件發生率最少。

　　中行與投資者的協議中，曾有關于案件的賠償條款。比如以2004年12月31日為界，在此之前發生的案件，只要達到一定金額，中行就按投資者的投資比例予以賠償，賠償的最高限額是該投資者全部投資額度的50%。比如，如果2006年中行查出了一個損失金額為100萬元的案件，案件發生在2005年，則中行不承擔任何賠償；如案件發生在2004年12月31日之前，中行按10%的比例賠償RBS10萬元，賠償淡馬錫5萬元，其他兩家投資者以此類推。而工行則沒有對案件方面予以任何承諾。

　　另據消息人士透露，社保基金投資工行的額度將超過100億元，價格與高盛投資團一致。目前，有關權利義務等方面的具體協議還在深入商討之中，很快即可結束。同時，工行正緊張地進行上市前的準備工作，甚至可能先于中行提前上市。