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上市公司如何估值與定價(jià)？是否應(yīng)該鼓勵(lì)中國(guó)的企業(yè)海外上市？這是當(dāng)前市場(chǎng)熱議的兩大問題，作為A股市場(chǎng)大型IPO的承銷主力軍，中國(guó)國(guó)際金融公司近年來借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行了大量市場(chǎng)化發(fā)行試驗(yàn)，日前該公司投行部董事總經(jīng)理貝多廣博士就此發(fā)表了他的看法。
估值就象評(píng)價(jià)蘋果的好壞
“對(duì)于一個(gè)企業(yè)的好與壞，是有一定的客觀評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的，就象評(píng)價(jià)一個(gè)蘋果好與壞一樣。”這是貝多廣對(duì)企業(yè)估值的簡(jiǎn)單而形象的比喻，但他還是仔細(xì)澄清了幾個(gè)相關(guān)概念。一是關(guān)于公司好與壞的認(rèn)識(shí)。他認(rèn)為這是個(gè)相對(duì)的概念，在市場(chǎng)運(yùn)行中好公司可能變成壞公司，壞公司也可能變成好公司；另一個(gè)是由誰(shuí)來評(píng)判公司的好壞。他認(rèn)為要讓市場(chǎng)來檢驗(yàn)，股票市場(chǎng)的游戲規(guī)則就是取得共識(shí)，全體股民對(duì)公司的看法會(huì)在股價(jià)中充分反映出來，一般而言，好公司會(huì)漲價(jià)，壞公司會(huì)跌價(jià)。當(dāng)然，股價(jià)在市場(chǎng)中千變?nèi)f化，也并非完全由所謂“好”和“壞”來決定的。還有一個(gè)概念就是，壞公司能不能在市場(chǎng)上買賣。“好蘋果有好蘋果的價(jià)格，壞蘋果有壞蘋果的價(jià)格，美國(guó)的垃圾債券也有垃圾的價(jià)格，它是用高息收益率來平衡風(fēng)險(xiǎn)。股市也是如此，公司不論好壞，在市場(chǎng)上只要能滿足法律的最低要求即可，它的前景應(yīng)該由市場(chǎng)來判斷。”
貝多廣說，關(guān)于估值與定價(jià)，以前國(guó)內(nèi)發(fā)行體制里是沒有這個(gè)概念的，最近媒體在討論，但誤區(qū)較多，還沒有形成共識(shí)。他指出，估值主要是投資銀行從專業(yè)角度對(duì)企業(yè)進(jìn)行基本判斷，但無論公司價(jià)值幾何，都是一個(gè)主觀判斷。馬克思的價(jià)值規(guī)律是講商品的，投資銀行評(píng)估的是企業(yè)這種商品的價(jià)值，基本原理是一樣的。而企業(yè)的價(jià)格不是由投資銀行定的，它受市場(chǎng)的許多因素影響，主要取決于市場(chǎng)供求關(guān)系，是買賣雙方博弈決定的，因此股票發(fā)行應(yīng)實(shí)行市場(chǎng)化，這也是當(dāng)前改革的方向。
至于估值指標(biāo)的選擇，貝多廣提到，上至高層領(lǐng)導(dǎo)下至普通股民現(xiàn)在都很關(guān)心中國(guó)股市平均市盈率是多少，到底有沒有泡沫。所以，用的比較多的是PE，但它不能衡量所有的企業(yè)。估值指標(biāo)應(yīng)該是能夠比較準(zhǔn)確地刻劃企業(yè)的價(jià)值，如果誤導(dǎo)了企業(yè)的價(jià)值，這樣的指標(biāo)是無效的。“長(zhǎng)江電力(資訊 行情 論壇)這些公用事業(yè)企業(yè)用PE就不合理，因?yàn)樗碾妰r(jià)或水價(jià)是國(guó)家管制的，它的利潤(rùn)是穩(wěn)定的成本加利潤(rùn)，國(guó)際上對(duì)這種企業(yè)用的是分紅比紅利收益率指標(biāo)，衡量它的價(jià)值是根據(jù)它能夠從利潤(rùn)中給股民多少分紅。因此，對(duì)不同的企業(yè)應(yīng)該采取不同的指標(biāo)，不能一刀切。”
肥水不流外人田的悖論
對(duì)于是否要鼓勵(lì)企業(yè)海外上市，貝多廣的態(tài)度非常鮮明。“正常情況下，本土企業(yè)應(yīng)首選本土上市，全世界都是這樣的。你到海外上市，定價(jià)權(quán)必然取決于海外的資金面上的供求關(guān)系。”他說，最近大家一直在談?wù)搩?yōu)質(zhì)的大型國(guó)企不要急著出海，要留在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)，這是個(gè)很好的想法，是股票市場(chǎng)發(fā)展的基本策略。現(xiàn)在監(jiān)管層越來越明確了，一方面國(guó)企要改革，另一方面資本市場(chǎng)要發(fā)展。以前拿到海外去，是考慮國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的容量，引進(jìn)海外成熟的機(jī)制。現(xiàn)在，從資本市場(chǎng)長(zhǎng)期發(fā)展考慮，尤其是站到更高的戰(zhàn)略，看到資本市場(chǎng)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)中的作用，就應(yīng)該認(rèn)識(shí)到股市在資源配置中重要的樞紐性作用，大的企業(yè)就應(yīng)該在這個(gè)市場(chǎng)反映出來。
至于大企業(yè)是好是壞，要靠市場(chǎng)來判斷，讓市場(chǎng)來決策。
“不過，現(xiàn)在國(guó)內(nèi)股市一聽大企業(yè)上市股價(jià)就跌，既想肥水不流外人田，又怕肥水流進(jìn)來淹了自己的田，這不是個(gè)悖論嗎？”貝多廣說，他們?cè)?jì)算過，在海外上市的7家最大的國(guó)企利潤(rùn)就超過了國(guó)內(nèi)所有上市公司的利潤(rùn)總和。“這樣的企業(yè)在國(guó)內(nèi)上市，是賺錢的好事，為什么把它當(dāng)利空呢？我想不通。”
貝多廣認(rèn)為，滬深股市對(duì)大型國(guó)企上市已具備了承受能力，只是很多方面沒做好才造成了這種局面，比如，觀念上的恐懼感，不敢推動(dòng)，怕市場(chǎng)承受不了；在政策安排上沒有明晰的目標(biāo)，當(dāng)然現(xiàn)在正在好轉(zhuǎn)，很多目標(biāo)都提出來了；投資銀行也沒有準(zhǔn)備好，像現(xiàn)在談市場(chǎng)化定價(jià)，這個(gè)要靠執(zhí)行經(jīng)驗(yàn)的積累，不是瞎說就能解決的；還有投資者理性投資觀念的樹立，也需要媒體各方面的正確引導(dǎo)。
“中國(guó)現(xiàn)在不缺錢，中國(guó)現(xiàn)在是資本輸出國(guó)，中國(guó)老百姓節(jié)衣縮食，儲(chǔ)蓄率這么多這么高，支持誰(shuí)了？我國(guó)每年外流的儲(chǔ)蓄已經(jīng)不是一個(gè)小數(shù)字，這一點(diǎn)從外匯儲(chǔ)備的大幅度增加就可以看出。所以，國(guó)內(nèi)股市現(xiàn)在的問題是怎么讓投資者增強(qiáng)信心，調(diào)動(dòng)他，把他引入到市場(chǎng)中來，當(dāng)然關(guān)鍵是你要有好的東西賣給人家，要形成良性循環(huán)。以前有個(gè)比喻，上了車的人希望趕緊關(guān)門，不讓后面的人進(jìn)來，不要再擴(kuò)容了。這種’擠車效應(yīng)’是不對(duì)的，不擴(kuò)容怎么會(huì)有好的企業(yè)進(jìn)來呢？”(記者 陳雪/中證報(bào))
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