張濤

　　美聯儲在3月18日的貨幣政策會議后，宣布決定直接購買較長期國債 (同日紐約聯儲公布了3000億美國國債的細節，主要購買2年至10年期國債，從下周起首次購買國債，每周進行2到3次)。這也意味著，美聯儲將直接通過增加基礎貨幣來向金融體系注入流動性，同時降低實際利率水平，以期克服“零利率”下出現的“流行性陷阱”。

　　雖然現在還難以判斷這種 “非常規貨幣工具”究竟會有多大成效，但不可否認，伯南克正在將他的“圣杯”理論運用于實踐之中(伯南克認為解釋大蕭條是宏觀經濟學研究的“圣杯”，他的結論是，抑制總需求的主要因素是世界范圍內的貨幣供給緊縮)。在美聯儲聲明當日，各交易市場出現了戲劇性變化：金價由885跳升至950、道指由7172反彈至7571、歐元兌美元由1.31升至1.35、10年期美國國債收益率更是大幅下跌了54個基點至2.49%，創下近20年來最大單日降幅，相應美元指數則由86滑落至84附近。

　　目前 ，美國仍然是全球的第一大經濟體，他的一舉一動將直接影響全球經濟的走勢和格局，同時，他的舉動又一定出于自身利益的考慮。伴隨美聯儲明確開始購買長期國債，應當說美國政府用于救助危機的十八般武器，也用了十之八九，那么究竟效果如何？今后美國還會拿出什么武器？

　　要了解這些，就要先看看美國現在究竟在想什么。

　　走鋼絲

　　實際上，從救助貝爾斯登到雷曼破產，再到“兩房”和AIG的接管、摩根和高盛的轉型、花旗的分拆等美國政府化解危機的路徑來看，美國政府一直在權衡：究竟是讓股權人承擔成本，還是讓債權人承擔成本。因為對于美國政府來說，完全通過國有化，即通過稀釋股權人(美國人是主體)的利益來化解這場危機，無疑會受到國內質疑，奧巴馬政府的壓力會陡增；相反通過印發鈔票，發行國債來向金融系統不斷注資，則是稀釋債權人(外國投資者是主體)的利益，自然同樣會受到外國債權人的質疑 (今年1月份美國國債的外國機構持有量縮減了47億美元，除了金磚四國和日本等幾個少數國家增持外，其他國家均在減持，其中中國增持122億至7396億美元)，使得美國的國家信用進一步過度透支，從而侵蝕本以飄搖的美元體系，所以說真正考驗奧巴馬政府的就是如何在這條鋼絲繩上掌握平衡。

　　在此邏輯下，我們對于未來一段時期美國政策的方向就會有一個大致清楚的判斷，即一方面通過承諾保護外部債權人美元資產的安全，以維持外部資金持續融入美國，給其金融體系輸血，以加速金融機構“排毒”進程；另一方面通過國有化來加強政府對金融機構的干預力度，強化商業銀行的放貸行為，改善內部融資環境，進而推動經濟基本面的盡快企穩。

　　當然，在這個判斷下，美元貶值的結論就站不住腳了，起碼在美國經濟企穩之前，因為美元一旦貶值，上面的兩條路徑均會受到不同程度的影響。

　　現在大家對美元的看法也是似是而非的：即鑒于美國“雙赤字”情況的愈演愈烈，長期而言，美國的國家信用會被拖累，因而未來美元的長期趨勢是貶值，但每當危機出現時，尤其是全球性經濟危機發生時，投資者卻在強烈避險的需求之下，迫不得已還是選擇美元資產，由此就出現了一個悖論：雖然長期看貶美元，但危機時刻避險需求卻會使美元得到支撐，“長期美元靠不住——危機時刻美元更安全”的循環始終不能破解，因為一旦出現更安全的資產，可能會傷及美元地位之時，那么一定伴隨危機的重演，自此這個循環就不停地演下去，美元是不可能被美元自己擊破自己的。

　　中國的利益

　　如果上述對危機中美國思維邏輯的猜測成立，那么中國作為全球經濟中重要的角色之一，如何做到心中有數，有備無患呢？

　　中國在2008年9月超過日本成為美國國債最大的外國持有者，同歐洲主要國家相比 (截至2009年1月底，德國持有美國國債余額為564億美元、法國持有179美元，兩國持有量占外國持有美國國債總量的比重僅為2.42%；相應金磚四國的比重為33.37%，余額高達10252億美元，其中中國的比重為24.07%)，其中的利害關系自不言而明。因此，在未來國際金融體系的構建方面，中國的出發點應該同一些呼吁重建體系的國家有所差別，必須要明白我們的利益在哪？

　　中國現在擁有近2萬億的外匯儲備，其中62%左右是美元資產(美國財政部數據顯示，截至2008年6月底，中國的美元資產為12050.8億美元)，所以在我們提高自身的外匯儲備管理水平同時，必須適度借助美國之手來保護好存量利益，這同樣也是一個權衡，尤其是要利用已有的東西來積極應對各國在危機中貿易保護的 “自然反應”，在積極拓展新國際發展空間的同時，要認真思考如何保護好我們既有的海外利益，又要抓住發達國家提振經濟的當口，適時加大我們對外部資源、技術的采購，以期收到一石二鳥的效果。

　　從今年前兩個月的經濟數據來看，決策層及時果斷的政策轉向，已經收到了初期效果，但一駕馬車(即政府投資，1-2月份87.5%的新開工項目投資增速，2.69萬億的信貸增長說明了此點)可以讓經濟大車暫時不再下滑，但很難獨撐經濟重新爬坡，因此內需的啟動成為了共識，尤其是盡最大努力保證就業。

　　對于今天的中國而言，不僅需要創造貨幣、創造需求，更需要創造就業，在政府投資效果逐漸趨緩的同時，如何通過居民消費和私人投資的啟動來實現有效續接，實際上成為了中國經濟能否真正走出低谷，甚至較早實現復蘇的關鍵。

　　如果我們觀察1998年的就業數據，就會發現一個有意思的事情：雖然當時經濟也面臨較大的下行風險，但當年新增就業人數卻是近10年來的最高點，有1037萬人，其中第一產業新增447萬人、第二產業新增105萬人、第三產業新增485萬人，而1998年洪澇災害需要農業生產人員的補充、鄉鎮企業的吸納和1998年以來房地產行業的新一輪增長，以及教育擴招等，則可以解釋為什么第一和第三產業吸納了當年近80%的新增就業。但對目前而言，1998年用于解決就業的兩條路徑已經很難奏效。

　　所以，當前的積極財政應該強化由過去“投入型”積極轉為“改善型”積極，側重需求方的資源配置，果斷加大減稅力度。根據已知的消息，今年將實施規模約5000億的結構性減稅政策，需要強調的一點，在當前經濟復蘇的關鍵時期，則需要一步到位式的減稅，尤其是明確與解決就業掛鉤的結構性減稅政策方向，諸如企業所得稅率的暫時下調 (5%-10%)、中小企業的暫時減免稅負，個人所得稅暫停1-2年的征收，從而讓微觀層切實感受到福利的增進(實際企業利潤和個人收入的增加)，當然減稅的范圍要以有利于經濟結構的調整為前提，而不是一刀切。

　　(作者供職于中國建設銀行股份有限公司金融市場部，文中觀點僅為個人觀點)

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　　來源：經濟觀察網

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