王宸

　　11月20日，美國房利美和房地美已經采取行動在2009年之前暫停受理房屋止贖申請；隨后11月25日，美聯儲宣布將購買1000億美元的兩房和聯邦房屋貸款銀行發行的債券，以及約5000億美元的兩房擔保債券；12月5日，美聯儲主席伯南克敦促采取強有力措施阻止房屋抵押品失去贖回權，并要求政府在動用納稅人的資金拯救抵押貸款市場方面作出“某種承諾”，美聯儲理事克羅茲納也表示“抵押貸款支持證券市場能夠復蘇”。這一系列連貫舉措是否是重構抵押貸款市場的開始？為什么在2009年房市真正觸底之前，即籌劃重構抵押貸款證券市場？美國重構抵押貸款證券市場又有什么懸疑呢？

　　金融機構如何抄底的懸疑

　　美國房地產市場到目前為止已經跌破上世紀90年代初的水平。在目前房價水平跌幅巨大的形勢下，新任總統奧巴馬又提出了“經濟復蘇計劃”，未來房價回升就會產生巨大的利潤空間。

　　美國復蘇抵押貸款證券市場的第一個懸疑就是，金融機構會如何抄底？金融機構包括眾多銀行本身，作為抵押貸款商，他們是不可能像投資者一樣去購買房地產抄底的，其真正抄底應該是利用抵押品的大幅折價并獲得再抵押的利潤空間。因此，房地產價格不太可能再現暴跌而又萎靡不振的局面，這正是機構和銀行大量獲得廉價抵押品的抄底時機。停止止贖是這一時機技術層面的反映，若此時仍有止贖而機構和銀行獲得抵押品的處置權之后，與新的抵押品價值相當，對于抵押貸款商來說，利用止贖收回抵押品等其升值套現就脫離了其利用廉價抵押品抄底的真正經營軌道，因此，貸款商停止止贖和政策推動抵押貸款市場復蘇這段時期，將是銀行抄底獲得廉價抵押品和重構抵押貸款證券市場的真正開始。

　　抵押貸款市場模式的懸疑

　　美國抵押貸款銀行協會(MBA)的數據顯示，截至11月28日，當周美國住房抵押貸款申請活動指數大幅上漲112.1%，上漲幅度創紀錄，抵押貸款購買指數則大幅上漲38.0%，充分顯示將出現銀行和機構大量獲得廉價抵押品的一個“黃金抄底時期”。

　　那么，抵押貸款市場復蘇的第二個懸疑就是，美國重構房地產抵押貸款市場會出現什么樣的模式呢？美聯儲已經宣布將購入總額為6000億美元的兩房債券和兩房擔保債券，除了表明支持兩房充分抄底廉價抵押品之外，還預示著兩房將會在重構抵押貸款證券市場中發揮支柱性作用，至少這是通過給予兩房相關債券以央行保證而將抵押貸款活動引向兩房的一個明顯信號。除了兩房、吉地美和聯邦房屋貸款銀行重筑抵押貸款市場的主要體系之外，最關鍵的問題就是如何套現廉價抵押品的豐厚利潤，也就是再抵押或者說技術層面的問題了，這樣市場體系與再抵押程式就是評判美國如何重構抵押貸款模式的兩個基本要素。

　　資產擔保債券與監管改革

　　美聯儲7月提出新的抵押貸款規則之后，即連同花旗、高盛和富國銀行等四家銀行宣布了資產擔保債券計劃，而資產擔保債券與抵押貸款證券并行運作，抑或通過資產擔保債券實現再抵押來套現廉價抵押品的利潤，這是未來美國整個資產支持證券化市場的重大結構性問題，目前所知的信息尚不足以進一步分析未來這些重大變革，但是在這樣的重要變革條件下，美聯儲會如何完成其籌劃已久的監管改革，則是美國重構抵押貸款市場的第三個重要懸疑。

　　目前美聯儲購買兩房相關債券給予其十分關鍵的央行支持或擔保，鞏固了兩房債券與國債相當的地位，與美聯儲大規模的國債借貸活動聯系在一起，應當可以推測出，未來美國抵押貸款證券化市場乃至整個資產支持證券化市場的變革，以及與此相聯系的監管改革力度都會是非常徹底的，至少如何解決危機所引發的優質抵押貸款證券被市場拋棄的問題，是衡量重構抵押貸款市場和監管改革的實質性標準。從這個角度看，監管改革的真正目的，在于維護抵押貸款市場的有效性，至少兩房債券和兩房擔保債券應如國債般不會被危機所動搖才是癥結所在，而所謂的金融創新監管問題則完全是另一個層面的內容了。

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