特約記者 肖素吟 | 時代周報記者 卜拙

　　近日，美國金融監管機構在華爾街掀起了針對幾大投行和評級機構的新一輪監查風暴。促使僵持一年的金融改革方案在5月20日終獲美國參議院通過，這項法案的核心內容是抑制過度的金融投機行為，以防止金融危機再度爆發，其中將針對評級機制實施若干措施。

　　一個月前的4月23日，美國參議院永久調查委員會發布了長達581頁的調查報告，即“華爾街與金融危機：評級機構的角色”，揭示評級機構與投資銀行內部員工互動的內幕。投行與評級機構涉嫌勾結欺詐投資者的內幕也開始露出冰山一角。

　　5月13日，針對備受詬病的評級行業可能存在的利益沖突，美國參議院批準一項金融監管修正案，要求設立一個在美國證監會監管之下的評級委員會，后者將指派評級公司為單個證券評級。而以往則完全由發行證券的公司自己隨意挑選中意的評級機構。最新的舉措被認為是迄今為止美國國會在改變華爾街運營方式上采取的最重大行動。

　　與此同時，美國聯邦檢察機關與證券監管部門配合，對其他多家華爾街大型金融機構是否在債權抵押證券(CDO)交易中誤導了投資人展開初步刑事調查，而紐約州總檢察長安德魯·科莫(Andrew Cuomo)也在對高盛、摩根士丹利等8家華爾街投行是否向評級機構提供了誤導信息展開調查。

　　“現在仍處于調查階段，尚未有足夠證據證明評級機構和投資銀行相互勾結。”中央財經大學的中國金融發展研究院李健棟接受時代周報采訪時表示，“但是美化金融產品信用度的后果在金融危機中已經顯現出來了。”

　　不光彩的角色

　　據香港城市大學經濟與金融系教授、亞洲信用評級和風險咨詢公司CTRISKS創始人王澤森介紹，一般來說，發行債券或產品的投資銀行邀請評級機構來進行評級。評級之后就可以拿著評級結果，就好像蓋了一個章，告訴投資者這個產品大概是什么等級。投資者如果去歐洲債券市場上市，歐洲債券市場規定只有符合資格的產品才能夠上市買賣，所以部分債券市場一般要求產品擁有國際影響力的評級認證才能進行買賣。

　　在美國經濟學家克魯格曼看來，評級腐敗由來已久，是華爾街評級文化中根深蒂固的一個毒瘤。

　　“評級機構和投資銀行可能更多地成為一種共謀，他們的共同目的就是把金融工具或者抵押資產更好地通過較高評級賣出去，而打包資產的真正構成已經不再重要。”中國社科院金融研究所閆小娜博士5月24日接受時代周報采訪時表示，“評級機構在高盛‘欺詐門’事件乃至金融危機中，都扮演著一個并不光彩的角色。”

　　國家信息中心經濟預測部世界經濟研究室副研究員張茉楠博士對時代周報記者表示，在美國這個金融生態系統當中，評級機構實際上充當了一個第三方利益代言人的角色，其利益是跟投資銀行的利益捆綁在一起的。因為投資銀行不能自己做信用評級，而衍生金融的本質又是游離實體經濟的，無法直接得出其價值，所以就需要依賴評級機構這個第三方來進行價值評估。

　　過去十年里，華爾街投資銀行源源不斷地向市場放出令人眼花繚亂的金融產品，其中包括不同評級的住房抵押貸款證券(RMBS)。不過，華爾街投資銀行的野心遠非如此，繼續匯聚重組RMBS，創造債務抵押證券(CDOS)，其中一種債權可能打包了100種不同BBB級的住房抵押貸款，但值得注意的是，在金融危機爆發前，大多數CDOS的評級都是A級以上。

　　普通投資者根本沒有能力自己對華爾街復雜繁多的金融產品作出判斷，他們早就習慣了依賴評級機構來辨識投資風險。

　　據悉，美國三大信用評級機構穆迪、標準普爾和惠譽在美國債券評級市場的份額高達98%。值得注意的是，評級公司并不在證監會的規管下，在收取昂貴費用的同時，將自己包裝成信息公司，提供未來的預測信息，可以說是免責的。

　　除了信用評估風險之外，評級機構提供收費的咨詢服務，有利于投資銀行獲得較高評級。可以說，評級機構既參加風險評估，也參加證券交易的構建和定價。

　　“如果參照會計師事務所的做法，一家會計師事務所幫助一家公司進行審計，就不能做技術顧問的工作。評級機構到現在還沒有法規來限制評級機構在評估信用風險的同時還提供咨詢服務，參與證券產品的建構和定價，完全是依賴于市場來進行監管。”王澤森說。

　　評級游戲

　　如果銀行發行一個打包的金融產品，將不同質量的債券打包成一個新的產品，那么要怎樣評估風險呢？

　　王澤森說，這要看產品的復雜程度和涉及的衍生工具。投資者可能要求發行銀行公開風險評估方法，或提供一個模型來進行定價。現在評級機構都公開在各自的評級模型，但是公開要講程度，主要公開使用的風險因素，但是如何形成評級結果是他們的商業秘密。

　　他表示，評級機構公開各自的評級模型后，銀行按照自己的需求來選擇，可能會威脅到評級機構的市場份額，因為如果評級結果不合理想的話，產品就比較難賣出去。投資銀行一般選擇有利于自己的評級模型，但這個模型并非完全準確。這就是為什么別的模型出來的結果不好，而這個模型出來的結果就好。

　　王澤森對時代周報記者透露，對于復雜產品，投資銀行可能設計非常復雜的模型，并且說服評級機構來接受模型，為了讓自己的資產價值更加可觀，投行會忽略部分風險或者低估風險。評級機構可能將此類模型作為參考，也可能完全依賴于這些模型。

　　“從金融危機的發展歷程來看，經過多次打包和再抵押后，打包資產質量良莠不齊，評級機構對投資銀行的次級按揭抵押債券的評級未必有一個非常清晰的標準。”閆小娜博士對時代周報記者表示。

　　高盛前工作人員曾透露，高盛有一個專門用語形容分析師打包住房抵押貸款關聯證券，即“評級套利”。

　　“評級套利，就是有兩個不同的評級，在評級結果出來之后，投資銀行利用產品價錢上的差異來進行套利。”王澤森解釋道，“如果一個公司發行BB級債券，投資銀行秘密買入后，再打包其他A級信用債券，那么其中BB級債券也會升級為A級，利潤就上升了5%到10%。”

　　利益鏈條

　　王澤森對時代周報表示，按揭證券發行方不多，主要是寥寥可數的大型投資銀行。“這樣一來，投資銀行的議價能力提高，因此，評級機構可能會降低自己的標準，否則會被投資銀行請出局。”

　　據悉，2008年破產的雷曼兄弟曾一度占據評級市場15%的市場份額。目前正在接受調查的華爾街八大銀行也是評級機構的主要客戶，包括高盛集團、摩根士丹利公司、瑞士銀行、花旗銀行、瑞士信貸銀行、德意志銀行、前美林銀行和法國農業信貸銀行。

　　也就是說，原則上保障投資者或債權人利益的同時，評級機構會追求保障各自的股東利益。

　　這種利益沖突歸根到底則始于評級機構發行方付費的業務模式。

　　根據美國參議院永久調查委員會公開的電子郵件，原本強調獨立于評級的收費事實上與評級掛鉤。2007年6月12日，穆迪分析師向美林銀行人員表示：“除非費用問題談妥，否則無法開展評級工作。”后者隨后回復稱：“對于此交易更改后的收費明細，我們都可以接受。但是我們同意的前提條件是，這不會成為我們未來交易的先例，以及您會與我們共同合作，以折中的方式來對此筆交易進行評級。”

　　據王澤森介紹，評級機構一般按被評級的機構發行收取一定百分比的酬勞，大概是三個或五個基點。據日本學者榎本英剛統計，評級機構90%的收入來自發行方支付的評級費用。尤其是證券化產品評級量大價高，其收費標準為傳統公司債評級業務的兩倍。

　　記者查詢美國參議院永久調查委員會的調查報告時亦發現，2000-2007年，評級機構的平均利潤率為53%，遠遠高于2007年埃克森美孚的17%和微軟的36%。在市場興盛期間，評級機構向發行者收取5萬到100萬美元的評級費用，同時在每筆RMBS或者CDO交易上市時以及每年都會收取3.5萬到5萬美元不等的監督費用。僅RMBS和CDO交易，穆迪的收入從2002年的6.1千萬美元上升到2006年的20.8千萬美元。標準普爾凈年收入從2002年的5.17億美元上升到2007年的116億美元，其中48%來自結構金融產品。

　　王澤森說：“評級機構的收費模式已經應用很多年了，很多國家都是依據美國的收費模式來設計他們的評級公司。很難說這種收費模式是錯誤的，不過可以肯定的是，如果僅僅由被評級的公司來付費的話，評級公司在評級的時候可能會傾向于維護評級人的利益。”

　　穆迪前主管Eric Kolchinsky對此頗為無奈：“這是一種不言而喻的共識。失去市場份額就等于丟掉自己的飯碗。”2007年9月，他因對一批“正被銀行大幅推高評級”的債券提出警告而遭停職。

　　新規試水

　　“高盛欺詐門事件和華爾街八大銀行調查事件出現的時機剛好是美國金融監管方案在參議院受到阻力最大的時候爆發的。這可能是有目的的。政府可能借力高盛欺詐門事件和華爾街八大銀行事件來推動金融改革方案的順利通過。”閆小娜說。

　　上述人士認為，金融改革方案提出由美國證交會來指定投資銀行的評級機構，這一定程度上緩解評級機構與投資銀行之間的利益沖突。盡管這并不能一下子解決評級機構與投資銀行的共謀，但是多一個參與方的話，雙方達成某種共謀的可能性會低一些，而且成本更高一些。

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