不論從技術面還是公司基本面又或是宏觀經濟來看，今年都難以找出支持美股繼續上漲的動力來源

　　作者:本刊特約作者 章楠/文

　　就在前不久，《參考消息》頭版頭條刊登了一篇標題為“中國股市吸引全球目光”文章，引題是“中國股市影響世界，這似乎還是第一次”(這句引題引自德國電臺報道)。原因很簡單，就在中國股市暴跌近9%后，華爾街也迎來了2001年以來最恐怖的一個交易日，6000多億美元的市值在這天消失。隨后，華爾街遭受了最近幾年來最黑暗的一周，同期歐洲股市及亞洲其他地區的股市也陸續下跌。

　　中國股市權重小，“影響世界”這種說法僅是對美股暴跌的一種片面解釋。市場普遍認為日元升息才是背后力量。日元套利交易的市場規模較大，而這種交易的本質使得它對日元升息預期極度敏感，套利交易的大量平倉令美國市場的資金供應出現縮減，部分促成了本次美股暴跌。其他有關本次美股大跌的成因很多文章都進行了分析，故這里就不多描述。目前需要判斷的是本次暴跌是否是一個美股市場出現轉折點的信號，而這個信號又是否意味著持續了4年之久的美國大牛市即將結束。

　　2001年以來的這種長期持續多頭行情在史上并不多見。而近期，在美聯儲結束加息后，市場利率預期進一步穩定，幫助美股在2006年年末展開強力上攻。進入2007年后，良好的經濟數據及溫和的通脹數據，再配合美聯儲主席伯南克樂觀的發言，使投資者將2006年的熱情延續至今，同時也帶動了周邊股市特別是港股不斷上揚。

　　回調遠沒到位

　　美股近期的大跌給投資者拉響警鐘，然而依舊有不少樂觀人士認為這僅是牛市中的一次回調，美股或將繼續上攻。這種看法有一定依據：對比美國1987年股災，本次4%的跌幅與當年的21%相比差距懸殊；未來美聯儲利率決策進入降息通道不可避免；部分資金將因美國房市的萎靡而進一步流入股市，并引發新一輪牛市；美國當政者的態度：年初伯南克就用樂觀的發言刺激了股市，在美股爆跌的第二天，伯南克又再度出面平撫投資者焦慮的心情，表示金融市場“似乎運作良好”，并再次樂觀地預計經濟走向，

財政部長保爾森近期更是說到“全球經濟正處于最近幾年中我見過的最好時期”。

　　這么看，本輪牛市似乎并未結束。但深入分析后不難發現：今年美股并非那樣樂觀。即便從技術圖形上觀察K線，都不難發現本輪牛市一直未出現任何明顯回調，這意味著本次回調必須達到一定程度才能結束。按照普遍理解，股市的回調應在10%左右，熊市中的幅度甚至可能是20%。

　　由于美股三大指數均走出歷史高位，任何不利因素都將被放大，獲利清倉的舉動也將隨之增加。此時，如果沒有美國整體強勁經濟增長以及上市公司優異盈利業績的支撐，加上寬松的利率環境輔佐，未來美股繼續走牛并不實際。

　　那以上三點是否能支持美股繼續走牛呢？

　　美國經濟風險多

　　一個共識：房市狀況直接決定美國經濟的未來走向。本欄此前也已提到，從利率環境、通脹水平、消費習慣以及貸款風險等多方面來看美國房屋市場前景黯淡，同時作為占經濟增長比重巨大的

房地產行業即便如格林斯潘所言“結束了最低迷時期”，要想走出低谷并再現增長也必然是一個長期的過程，美國房市的熊市趨勢并不支持美國經濟短期得到恢復。

　　除了房市，美國面臨的風險之多令人咋舌。先說兩伊戰爭，它導致美國財政赤字嚴重，并帶來一系列社會問題，而由戰爭帶來的恐怖襲擊對經濟影響也不容小覷；另外，疲軟的美元走勢聯系到美元與美國經濟的糾葛也令越來越多的投資者看空美國經濟；而由于美國過度消費導致的巨額貿易赤字也長期對美國經濟增長帶來壓力。因此，不管美國經濟需要花多長時間才走出低潮，以上負面因素必然導致美國經濟進一步下滑。其實不提經濟出現反彈，現在美國政府如果能控制經濟成功的“軟著陸”已實屬不易。故在這種前提下，想要美國股市得到強勁經濟增長的支撐不免有些夸張。

　　雖然當前美國經濟并非出現明顯衰退，但這不表示股市不會出現扭轉。很多情況下股市走軟不是經濟衰退造成，而是衰退伴隨企業盈利增長回落。我們來看看這方面情況。

　　企業盈利增長回落

　　通常，上市公司需要有優異業績支撐才能令股價上漲，而本輪美股的大牛市完全可以說受到近幾年持續兩位數的盈利增長刺激，問題是，這種增長能否持續下去？JP摩根全球證券分析師Chakrabortti認為，如果公司盈利增長開始放緩，之前對未來股價的預期必然縮水，并導致股價下跌，投資者不應過于樂觀。

　　美國企業對于投資的盈利性缺乏信心反映在年度盈利增長預測中，目前該預測已經下降到一位數。根據湯姆森金融的統計數據顯示，標準普爾500指數成份股2007年第一季盈利增長僅為8.4%，結束連續3年多來至少兩位數的增長。而路透根據部分已發布的公司財務數據及預估盈利所做的統計顯示，標普500指數成份股去年第四季度盈利將較前年同期增長也僅為8.9%。Zacks投資提供的數據顯示，有3/5的企業被分析師下調了收益預期，被上調收益預期的則只有2/5。最讓人大跌眼鏡的是投資銀行Dresdner燢leinwort的市場觀察家Edward估計，近期非金融類企業創紀錄的盈利還不如上個世紀90年代中期。故總體來看，目前權威金融機構已開始對于今年企業盈利能否繼續保持兩位數增長持懷疑態度。也就是說，今年上市公司整體盈利能力已難以為美股持續上漲提供足夠的動力。

　　既然今年美國經濟增速和公司盈利增長都不能支持未來美股走牛，那對

股票影響最顯著的貨幣政策今年又是否能帶給美股一個寬松的利率環境呢？

　　美元降息可能性不大

　　之前提到目前令投資者樂觀看待美股后市的一個主要因素就是美聯儲的降息周期。而降息的話題從去年8月美聯儲暫停加息后就已經出現，隨著步入2007年，市場上的降息預期也大幅加強，越來越多的人斷定美聯儲將于今年起下調利率以刺激房地產市場并推動經濟增長，但眼下問題是今年美聯儲降息的可能性又有多大？

　　從本次日元升息預期加大導致的美國股災不難發現，美國的利率相對世界其他大型經濟體過高，靠美聯儲貨幣微調政策難以在短期內將利率下調到一個適當水平，從這點看今年想通過下調利率水平刺激經濟的可能性不大。另一方面，下調利率必須考慮到美元貶值問題。歐洲央行剛剛在今年3月8日升息25個基點至3.75%，而日本的加息預期也不斷增加，這種情形下如果美國人要降息，必然導致美元更大幅度的貶值，此舉必將引發全球性經濟動蕩，美國經濟當然也難逃其咎。最重要的是美國經濟前進的道路上依然徘徊著通脹這只猛獸，而目前超出美聯儲“警戒范圍”的通脹水平令投資者感觸頗深。在這種通脹壓力制約之下，美聯儲不能也不敢輕易的實行寬松的貨幣政策。所以，雖然美聯儲未來會下調利率，但絕不是在目前這個敏感時刻。這樣看來今年美股要想受到利率下調所帶來的利好似乎也不現實。

　　歸納以上三個方面不難發現，中長期來看，投資者不應對今年美股后市寄予太多希望。極端情況是通脹水平因房租漲價或油價沖高而再度反彈，則很有可能給今年美股帶來加息和經濟加速下滑的雙重打擊，屆時，美股或將迎來更大規模的股災。

　　所以，從穩定金融市場預期以及平定投資者焦慮心情的初衷來看，也不難理解伯南克及保爾森的樂觀言論了。

　　作者為長江證券研究所研究員

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