五月售出，但不要離市

　　【MarketWatch維吉尼亞州4月19日訊】“五月售出”之后，你應該干什么呢？難道你真的打算遠離市場？

　　當然，我指的是眾所周知的一種股市季節性現象，原話是“五月售出離市(Sell in May and Go Away)”。最近幾天，有讀者給我發來電子郵件問：5月1日售出股票之后只是簡單地把錢存在銀行里嗎？或者還有其它資產類別夏季月份的表現足以超越股市，從而有理由

進行投資？

　　在談論這個問題之前，回顧一下“五月售出離市”季節性型態的統計基礎是重要的。這是因為，許多吸引投資者目光的所謂季節性型態實際上沒有得到統計資料的證明。

　　但這一個季節性型態至少看起來是名符其實的。也許，關于這個問題的最全面分析刊登在2002年12月號的American Economic Review上——一份聲望很高的學術期刊。文章說，經過對37個國家股市的研究，發現36個國家股市的平均回報在萬圣節至五一節期間(所謂的“冬季月份”)要顯著高于五一節至萬圣節期間(所謂的“夏季月份”)。

　　事實上，研究發現，夏季月份股市的平均回報比冬季月份低得如此之多，以致股市的長期回報幾乎全部發生在冬季月份。這意味著，在五一節至萬圣節之間僅僅持有現金，對長期回報的影響很小，卻可以大大降低市場風險——風險調整后表現會顯示出這是一種合算的策略。

　　當然，這是假定你透過延稅帳戶來投資的。在一個應稅帳戶里進行這種操作，其好處要大打折扣。因此本文談到投資時假定使用的是延稅帳戶。

　　現在回頭來說讀者的問題：有沒有另外一種資產類別，它的季節性效果正好與股市相反？如果有，那么在夏季月份把資金從股市轉入這種資產門類不是比單純持有現金更能提高風險調整后的回報水平嗎？

　　據我所知，惟一與這個問題有點關系的一項研究是專門分析夏季月份和冬季月份不同類股表現的。這份研究報告的題目是“Seasonal, Value and Size Anomalies”，作者中有一位正是發表在American Economic Review上那篇原始研究報告的參與者之一、紐西蘭梅西大學(Massey University)的賈各布森(Ben Jacobsen)。他在后一項研究中的合作者是梅西大學的維沙坦提(Nuttawat Visaltanachoti)和薩克其萬大學(University of Saskatchewan)的瑪曼(Abdullah Mamun)。

　　不幸的是，想在夏季月份的股市上找到一個避風港的人，他們的希望落空了。幾位學者研究的美國股市的每一個門類，夏季月份的表現都顯著低于冬季月份。也就是說，對整體市場適用的規律對不同類股也同樣有效。

　　幾位研究者分析了多個投資組合，其中有專門持有高本益比

　　值得注意的是，指望把美國之外股市作為避風港的企圖是不成功的，因為“五月售出”型態也存在于幾乎每一個外國市場上。

　　如果股票不行，那么債券怎么樣？我不知道有哪項研究專門比較了夏季月份股市與債市的回報問題，不過我自己把1980年(Hulbert Financial Digest資料庫最早可查時間)以來的股市和債市回報資料輸入了電腦的統計軟體中。考察債市回報我利用的是Shearson Lehman Treasury Index——一種反映美國一年期以上國債總回報的指數。

　　啊，好消息！

　　我發現美國國債的平均回報夏季月份明顯高于冬季月份。例如，自1980年以來，Shearson Lehman Treasury Index五一節至萬圣節之間的年均回報為12.0%，而其余時間的年均回報為6.6%。結果表明，這種差距具體統計學的意義。

　　也就是說，如果未來重復過去26年情形的話，那么你在5月份把售股收益轉入債市比單純持有現金的回報要高得多。下面是具體的數據：

　　當資產分配策略為全年投資股票時——

　　1980年6月30日至2006年3月31日的年均回報：12.9%，

　　風險水平(股市為100)：100，

　　風險調整后表現(基于月回報的夏普比率(Sharpe Ratio))：0.145；

　　當資產分配策略為全年投資債券時——

　　1980年6月30日至2006年3月31日的年均回報：8.6%，

　　風險水平(股市為100)：37，

　　風險調整后表現(基于月回報的夏普比率(Sharpe Ratio))：0.144；

　　當資產分配策略為冬季股票夏季現金時——

　　1980年6月30日至2006年3月31日的年均回報：12.2%，

　　風險水平(股市為100)：65，

　　風險調整后表現(基于月回報的夏普比率(Sharpe Ratio))：0.191；

　　當資產分配策略為冬季股票夏季債券時——

　　1980年6月30日至2006年3月31日的年均回報：14.8%，

　　風險水平(股市為100)：70，

　　風險調整后表現(基于月回報的夏普比率(Sharpe Ratio))：0.244。

　　不出所料，夏季月份售出股票持有現金的回報僅略有下降，但風險減少了三分之一，于是風險調整后的回報值顯著改善。同樣在預期中的是，把資金從股市轉入債市的風險調整后回報甚至更加出色。

　　我必須立刻指出，這里最大的假設是未來會像以前一樣重復。此外還必須牢記，文中提到的是平均回報數字，并不意味著每一年都能實現這種水平的回報。

　　(本文作者：Mark Hulbert)