初始股之熱與后市之冷

　　【MarketWatch維吉尼亞州1月31日訊】許多財經評論家會把最近初始股Chipotle Mexican Grill(CMG)的火爆與2000年3月網路泡沫破裂之前那段時期進行比較，我想這是不可避免的。

　　Chipotle上周三上市，交易第一天就漲了一倍。

　　的確，我們必須回溯到1990年代末和2000年初，才可以找到初始股上市交易首日屢屢創下此等漲幅的情形。

　　但是，與評論家把這支初始股與泡沫年代相提并論的含義相反，Chipotle初始股之熱并不意味著股市不久將出現泡沫爆裂后那種程度的暴跌。

　　理由之一，Chipotle只是一支初始股，盡管交易首日漲勢猛烈，但這更可以說是一個例外而非常態。佛羅里達大學(University of Florida)金融學教授里特(Jay Ritter)編制的資料顯示，過去一年所有初始股交易首日的平均漲幅接近10%。

　　相反，在1999年和2000年，交易首日上漲一倍的初始股可不是個別現象。根據里特的資料，1999年所有初始股交易首日的平均漲幅為71.7%，有些月份里首日的平均漲幅實際上超過了100%。

　　第二個理由，初始股首日暴漲預示今后大市表現低于平均水平這種觀點，得不到統計數據的有力支持。

　　1990年代稍早，里特與另外兩位同事研究了14個國家初始股數量與大市表現可能存在的關系。他們發現，在大多數(盡管不是所有的)國家中，初始股的數量與今后股市的表現存在反向關系——不出反向投資者的預料。

　　但是，這種關系無一例外非常之弱。例如在1970年代和1980年代，沒有一個國家的初始股數量對股市回報的影響能夠占到10%；14個國家中有10個其初始股數量對股市表現的影響不到5%。在美國，初始股數量對股市表現的影響更是低至1%。這項研究成果刊登在1994年的Pacific-Basin Finance Journal期刊上。

　　我考察初始股交易首日表現與之后股市表現的關系，得出的結論與初始股數量與股市表現的關系類似。我計算1960年以來(資料來源于里特教授)初始股首日表現的月平均回報，并考察其與之后(短的一個季度，長的三年)股市表現的關系。

　　我的確發現，初始股交易首日表現較好的，隨后的股市表現往往低于歷史平均水平。但是，任何情況下都沒有發現初始股首日表現對隨后股市表現的影響能夠超過5%。

　　我必須承認，得出這種結果有點吃驚，但我想那是因為我直覺上受了網路股泡沫記憶的干擾——網路股泡沫破裂之前的確有過一段炙手可熱的初始股時期。不過這種經驗只是單個例證。毋庸贅言，依據一個很小的統計樣本得出一般性結論是件危險的事情。

　　而一旦納入更多資料，則初始股之熱與其后市場之冷的關系就變得不夠強。

　　基于初始股的更好的選時指標

　　如果你堅持要從新發行

　　例如，耶魯大學(Yale University)金融學教授拉蒙特(Owen Lamont)發現，過去三年中新發行股票的公司數目占整個市場的比例，是一個較好的選時指標。這個指標于1929年股崩之前創下歷史最高水平；2000年稍早出現第二高峰，僅略低于歷史最高水平；第三高峰為1970年代稍早，那正是1973年至1974年大熊市之前。

　　這個選時指標起作用的原因是，公司整體而言對它們的股價是被低估還是被高估有著明智的判斷。當一家公司從公開市場回購股票，常常意味著它的管理層相信自家公司股價不久會上漲；而當一家公司急于發行股票時，情況往往相反。

　　拉蒙特最近的資料截至去年5月——不過我懷疑更近些的資料可能顯示完全不同的結果。截至2005年5月，過去三年發行新股的公司約占所有上市公司中的4%，與長期平均值4.6%接近，遠遠低于1929年和1999年14%至15%的水平。

　　因此，至少根據這個選時指標，股市既沒有被低估，也沒有被高估。

　　另外一個得到學術研究支持的、與初始股有關的選時指標，是所有新發行(債券和股票)占整體市場的比例。這個指標的依據是，當公司寧愿選擇債市而非股市以融得所需資金時，可能說明股市被低估了。反之亦然。廣泛研究這項指標的兩位教授分別是

　　巴克和瓦格勒最近編制的數據是2004年的，這期間所有有過新發行的初始股公司占市場的7.7%。這比1927年至2004年的長期平均值20%低了許多。我懷疑最近的資料顯示的結果會有很大不同。

　　結論？得到歷史數據支持的、基于初始股的選時指標，并不預示著2000年至2002大熊市很快會重現。

　　值得注意的是，這并不意味著股市自此以后的表現會格外出色。熊市顯然可以在任何時候開始，但假如熊市真要開始，那也不能怪罪Chipotle Mexican Grill這種搶手的初始股。

　　(本文作者：Mark Hulbert)