貨幣準(zhǔn)則才是問題的根本
周其仁
正當(dāng)本系列評(píng)論收尾之際，上周末發(fā)生了美國(guó)國(guó)債遭標(biāo)普降低評(píng)級(jí)的事件。報(bào)道說美國(guó)財(cái)政部在上周五下午1點(diǎn)15分得到通知，然后財(cái)長(zhǎng)等高官即與總統(tǒng)奧巴馬作了討論。次日，白宮國(guó)家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主席斯柏林(Gene Sperling)公開作出抨擊性回應(yīng)，抓住的把柄是標(biāo)普的估算出錯(cuò)。不過畢竟史無前例，消息還是引發(fā)激蕩，本周全球股市連日一片漆黑。
看到過的評(píng)論里，有兩個(gè)觀點(diǎn)值得注意。其一，此降級(jí)并不意味美國(guó)國(guó)債違約的風(fēng)險(xiǎn)上升，因此其象征意義重于實(shí)質(zhì)意義。其二，雖然自家的信譽(yù)有可議之處(如曾給次貸較高評(píng)級(jí))，但標(biāo)普公開給美國(guó)國(guó)債降級(jí)，卻是一個(gè)劃時(shí)代的事件。合到一起，僅具象征意義的美債降等是一個(gè)劃分時(shí)代的大事件。
我同意這個(gè)合并起來的判斷，出發(fā)點(diǎn)還是貨幣。這么想吧，舉世對(duì)美國(guó)國(guó)債預(yù)后不良，起因是美國(guó)聯(lián)邦負(fù)債過度，而如何削減債務(wù)，他們的國(guó)會(huì)要鬧到政府幾近關(guān)門才達(dá)成微弱的一致。進(jìn)一步問，美國(guó)政府的過度負(fù)債又緣起何方？如果說希臘、西班牙和意大利等國(guó)的歐債危機(jī)，起因于“歐豬”們爭(zhēng)搭歐盟(特別是德國(guó)經(jīng)濟(jì))的便車，那么美國(guó)這樣一個(gè)超級(jí)大國(guó)，又有誰的便車可搭呢？
答案是，美國(guó)搭了美元的便車。很明白，倘若沒有美元，這個(gè)星球就是所有國(guó)家都心甘情愿，也借不出如此龐大數(shù)目的錢來供山姆大叔海花。還不是因?yàn)槊涝侨蛑饕獌?chǔ)備貨幣與結(jié)算貨幣，還不是因?yàn)槊绹?guó)掌控了全球貨幣供應(yīng)，所以美元才成為美國(guó)過度負(fù)債的支點(diǎn)？君不見，美聯(lián)儲(chǔ)印制的天文數(shù)字的美元，到國(guó)外轉(zhuǎn)一圈回去就成為美國(guó)有錢可花的國(guó)債？2007年危機(jī)爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)還有進(jìn)一步的“創(chuàng)新”，那就是加印鈔票購買美國(guó)國(guó)債。甚至在此次美債危機(jī)之后，還有專家建議美聯(lián)儲(chǔ)考慮進(jìn)一步買美國(guó)的州債！當(dāng)然州債不過癮，還可考慮縣債、鎮(zhèn)債。再不夠的話，干脆組團(tuán)到我們這個(gè)地方學(xué)學(xué)政府怎么搭融資平臺(tái)算啦。
看客須知，全球儲(chǔ)備貨幣是為全球交易服務(wù)的。美元那票子毛了，受損的可遠(yuǎn)不止美國(guó)自己。可是美債的好處，卻差不多為美國(guó)獨(dú)享。這就應(yīng)了我下鄉(xiāng)時(shí)候老鄉(xiāng)說的那種情況：炒豆自己吃，砸了鍋是大伙的。收益獨(dú)得，代價(jià)則由他人分擔(dān)，這就是“搭便車”的行為邏輯了。
這樣看，此次美債危機(jī)牽動(dòng)的層面不單是債務(wù)違約，而且事關(guān)全球貨幣秩序。美國(guó)的國(guó)債好歹還有一道上限法令管著，就是貴為美國(guó)總統(tǒng)，想突破也必須求得國(guó)會(huì)的修法支持。可是，美元又歸誰管？這口“大鍋”一旦砸了，還不是天下所有持有美元和美元資產(chǎn)的國(guó)家、公司、個(gè)人，一概“貴客自理”？這是說，美債的背后有一個(gè)更嚴(yán)重的美元問題。美債降級(jí)沖擊的不只是對(duì)美國(guó)政府籌資、償債能力的信心，更沖擊對(duì)美元的信心——那又何止“動(dòng)搖國(guó)本”，從全球金融著眼，說“動(dòng)搖球本”也不算離譜。
應(yīng)對(duì)思路也要分層處理。作為世界上美國(guó)國(guó)債最大的債權(quán)人，此次中國(guó)面臨的壓力之大可想而知。手頭的資料說，現(xiàn)在中國(guó)持有美債1.15萬億美元，占全部外國(guó)持有美債的26%，分別超過日本(20%)、英國(guó)(8%)、巴西(5%)和俄羅斯(3%)。如果算上香港(3%)和臺(tái)灣(3%)，大中國(guó)地區(qū)持有外國(guó)美債的總額，比日、英、俄三國(guó)之和還多出了一個(gè)百分點(diǎn)
(數(shù)據(jù)見《信報(bào)》2011年8月8日要聞版)。美債評(píng)級(jí)被降級(jí)，即便象征意義大于實(shí)質(zhì)意義，大債權(quán)國(guó)手中的美債資產(chǎn)有賬面損失的風(fēng)險(xiǎn)，怎么可能沒有壓力？
問題難在增量而不在存量。這里所謂存量，就是已經(jīng)作為國(guó)家外匯的美元資產(chǎn)，其中包括中國(guó)持有的萬億美元以上的美國(guó)國(guó)債。橫豎選擇不多，不持美債就買歐債或日元資產(chǎn)，就算那些真比美債強(qiáng)，也沒有那么大的容量吶。大債主的確不好當(dāng)，常常還沒有搬兵，市場(chǎng)相對(duì)價(jià)格就聞風(fēng)而動(dòng)，魯莽從事的話，吃虧的還是自己。退一步想，選擇不多就是機(jī)會(huì)成本高不到哪里去，投資也講路徑相關(guān)，“套住了”就作套住的打算。短期可下注的是，現(xiàn)在輪到美國(guó)“大到不能倒”。這倒不是說山姆大叔的國(guó)運(yùn)依舊昌盛，而是超級(jí)大國(guó)走下坡路是長(zhǎng)期而慢變的趨勢(shì)，短期內(nèi)除了一次又一次的意外沖擊，偌大一個(gè)美國(guó)“瘦死的駱駝比馬大”，說倒就倒的可能性等于零。
令人憂心的是增量，因?yàn)槊涝�是每日每時(shí)地大量涌進(jìn)中國(guó)，還在不斷轉(zhuǎn)為國(guó)家的外匯儲(chǔ)備。讀者一定注意到以下新情況：中國(guó)的貿(mào)易順差收窄了，但國(guó)家外匯儲(chǔ)備的增勢(shì)還是方興未艾！不論各家怎樣分析其成因，當(dāng)務(wù)之急卻是要面對(duì)它的結(jié)果——外匯增量又源源不斷轉(zhuǎn)為選擇不那么多的存量。那呼呼流向中國(guó)的美元，難道真能像某位名家主張過的那樣，“一把火把它燒掉”？個(gè)人自己的美元，想燒就燒吧，別人不好說什么。國(guó)家的外匯儲(chǔ)備是公共財(cái)產(chǎn)，其中的每一塊錢都是央行用基礎(chǔ)貨幣換來的，那也是說燒就燒得的？燒不得，又不能鎖在保險(xiǎn)柜里，還不是只好再買美債——說白了就是繼續(xù)被套。
我的意見，這看似別無選擇的局面，其實(shí)終究還是選擇了的結(jié)果。回頭看，第一個(gè)大選項(xiàng)，就是要不要把維系人民幣對(duì)美元的匯率穩(wěn)定，作為中國(guó)一個(gè)毋庸置疑的優(yōu)先政策目標(biāo)？另外一個(gè)選項(xiàng)，那就是定下了人民幣匯率穩(wěn)定的目標(biāo)，究竟用什么手段來守？用本系列評(píng)論習(xí)慣的方式發(fā)問，就是非要央行用基礎(chǔ)貨幣大手購匯，才是維系人民幣匯率穩(wěn)定的最佳路徑嗎？
事實(shí)上，恰恰是對(duì)以上兩大問題作出了選擇，才把我們引入事后看來似乎沒有選擇余地的困境。反思一下，應(yīng)該無人漠視出口對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)和稅收的積極意義。但是，以匯率穩(wěn)定支持出口導(dǎo)向戰(zhàn)略，卻遇到一個(gè)挑戰(zhàn)：人民幣匯率那頭掛著的美元，其本身的幣值究竟穩(wěn)定還是不穩(wěn)定？若美元幣值穩(wěn)定，人民幣匯率穩(wěn)定就好辦，對(duì)整體經(jīng)濟(jì)的積極作用也明顯。若美元的幣值不穩(wěn)定，人民幣一頭熱搞匯率穩(wěn)定，負(fù)面的代價(jià)就越積累越大。講過了，在美元發(fā)飄的狀況下搞固定匯率或釘住美元那一套，很像是當(dāng)代龐統(tǒng)的連環(huán)計(jì)，把中國(guó)大船與美國(guó)巨輪拴在一起，看起來甲板遼闊，場(chǎng)面穩(wěn)定得不得了，但哪一家燒起來大家誰也跑不掉的危險(xiǎn)也隨之增加了。至于被動(dòng)用基礎(chǔ)貨幣大手買匯的辦法來維系人民幣匯率穩(wěn)定，更是把美元走貶之火加快引到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的船上——所謂“輸入性通脹”是也。結(jié)果就是我們看到的，名義匯率算是守住了，但國(guó)內(nèi)通脹抬頭，真實(shí)匯率的穩(wěn)定呢？怕還是漸行漸遠(yuǎn)。
問題的關(guān)鍵，是中國(guó)——還有其他外國(guó)——根本管不了美元的貨幣準(zhǔn)則。美國(guó)的事情主要靠美國(guó)人自己管。人家搭上了美元的便車，舍不得下痛手約束自己，一時(shí)間誰也沒有辦法的。退而求其次，各掃自家門前雪，集中力量管自己可管的事情吧。可是，“固定匯率有利中國(guó)經(jīng)濟(jì)論”大行其道，弄得人們普遍相信，只要美元當(dāng)?shù)溃煜履膫�(gè)國(guó)家也無法獨(dú)善其身。豈不知，“固定匯率論”興起的經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)，是美元或掛黃金、或掛還算審慎的貨幣政策，所以誰掛美元，誰的貨幣準(zhǔn)則也就相對(duì)可靠。可惜到了中國(guó)大開放的年代，美元的貨幣準(zhǔn)則早就審慎不再。美元管不住自己，非要人民幣掛美元，結(jié)果就是既管不住美元，也很難管住自己。此種情況下，高舉“人民幣絕不升值”大旗，高遠(yuǎn)的立意終究遭到日積月累的磨損。
美債評(píng)級(jí)危機(jī)及其背后的美元危機(jī)，再次提醒我們從貨幣準(zhǔn)則的角度來看全球化。在這個(gè)意義上，當(dāng)短期沖擊的波紋平定之后，美債危機(jī)的“劃時(shí)代”含義才會(huì)持久地顯示出來。利用這個(gè)難得的機(jī)會(huì)，請(qǐng)本欄編輯和讀者朋友再多給一周時(shí)間，容我為這個(gè)篇幅已經(jīng)不短的系列評(píng)論作一篇概述性的小結(jié)。