程實

　　近來，市場對于美國經濟的觀測又出現了反復無常的狀態，其經濟的二次回落是否到來成為議題。

　　筆者以為，當市場茫然無措或反復無常的時候，往往是因為對現在所處的狀況和中長期的發展趨勢缺少一個客觀真實、視野寬廣的基準判斷。自美國經濟2009年三季度開始進入危機后的新一輪復蘇周期以來，市場始終對復蘇性質、復蘇力度和復蘇進程缺乏有效的基準判斷，伴隨著短期因素跌宕起伏的變化，市場不由自主地迷失于數據動蕩之中，在過于樂觀和過于悲觀的兩極間反復跳躍。

　　緣何反復無常

　　放眼一年多的復蘇歷程，從一開始對蕭條后復蘇的不信任到對“超預期”反彈的激情崇拜，再到對二次探底的憂心忡忡，市場預期在忽冷忽熱間搖擺不定。

　　這種搖擺甚至充分體現在最近兩周的變化之中：8月27日，繼房市數據接連大幅走弱之后，美國將2010年第二季度經濟增長率從之前的2.4%調降至1.6%，一片嘩然之下市場大幅降低對未來增長的預期。哀嘆之聲尚有回音，9月2日以來公布的數據又重新讓市場振奮起來，7月現房銷售實現了5.2%的增長，大幅高于預期的-1%；8月非農就業人數也僅減少5.4萬人，大幅低于預期的10.5萬人。9月6日，美國總統奧巴馬又在勞動節工會野餐會上公布了一項500億美元的再刺激計劃。

　　在筆者看來，就奧巴馬的500億美元“再刺激計劃”而言，近期內獲得國會批準并付諸明年實施的可能性基本可以忽略不計，總統適時的政策預告更像是11月中期選舉前的作秀，即便這500億美元用于修建15萬英里公路、4000英里鐵路以及150英里機場跑道的“鐵公基”計劃能在短期內獲得通過，其對美國經濟的影響也非常有限，畢竟相對于8000多億美元的TARP(不良資產處置計劃)，500億美元的“再刺激”力度很難一石激起千層浪。

　　更退一步，即便500億美元僅僅是奧巴馬“大計劃”的一小部分，又能對美國經濟產生多少真實影響呢？在筆者看來，這種“再刺激”就像前一輪規模空前的救濟計劃一樣，產生的影響歸根結底都是“短期影響”，過去一年的過山車歷程已經充分表明，短期影響在長期中必然消失，越大的短期影響導致的經濟動蕩也越激烈，對理性預期的形成反而越不利。

　　所以，正確認識美國經濟的趨勢走向，“再刺激”計劃出臺的時機、內容和力度的確是一個重要變量，但并不是真正的關鍵變量。筆者以為，真正關鍵的是將美國經濟的新近復蘇重新放進歷史框架中進行深入考量，發現美國經濟正在失去和始終留存的長期增長要素，結合長周期和新變化還原一個真實的現在，并勾勒一個理性的未來。

　　美國經濟失去的是什么

　　那么，美國經濟究竟失去了什么？

　　首先，美國經濟失去了穩定性。

　　二戰以來，受益于金融系統的完善、監管力度的增強、政府相機抉擇力度的加大、經濟結構的改善、經濟資源的有效配置、稅收自動穩定器作用的增強和社會保障體系的完善，美國經濟呈現出“穩定性增強”的核心特征。穩定的美國經濟增長，不僅讓美國得以快速走出每一次政治、軍事和經濟外生沖擊引致的發展陰影，還為美國引領世界經濟潮流并在國際貨幣體系中扮演核心角色奠定了物質基礎。

　　根據美國官方最新調整后的數據，截至2010年第二季度，1947年有統計數據以來美國實際GDP季環比增長年率的標準差為4.11%，近60年、近50年、近40年、近30年、近20年和近10年的標準差則為3.96%、3.57%、3.54%、2.98%、2.66%和2.65%，波動性逐次下降，表明美國經濟的穩定性穩定上升。但自2007年第二季度次貸危機爆發以來，該指標標準差上升至3.59%，表明美國經濟驟然失去了穩定性。

　　其次，美國經濟正在失去增長拉動收入的能力。

　　以消費為基石的美國經濟之所以能夠實現長期繁榮，很大程度上是因為，宏觀層次的經濟增長和微觀層次的收入增長之間始終有良性互動。但次貸危機之后美國政策調控向凱恩斯主義的極度轉向使得這種良性互動戛然而止，宏觀經濟增長開始喪失微觀基礎。

　　自2009年三季度至2010年二季度，次貸危機后新一輪復蘇周期的前一年美國季度增長率的平均值為2.97%，與1947年以來3.31%歷史均值相差無幾。但大規模刺激政策主導的超預期復蘇卻并沒有帶來微觀收入的同力度增長，根據筆者的計算，1947年至今，美國居民可支配收入增長率與經濟增長率之比的長期均值為1.04，表明一單位的經濟增長甚至帶來了略微超出一單位的收入增長；但2009年三季度至2010年二季度，這一比率指標驟然降至0.21，表明美國經濟增長創造微觀收入的能力正在悄然降低。

　　再次，美國經濟正在失去增長創造就業的能力。

　　充足的就業不僅是美國經濟長期穩健發展的重要保障，也是包羅萬象的美國社會能夠保持長期穩定的重要基礎。二戰以來，美國經濟增長率與失業率之間長期保持負向相關關系，但這種關系并沒有反映在本次危機后的新一輪復蘇中。

　　2009年三季度至2010年二季度，美國經濟雖然實現了平均2.97%的季度增長，但截至2010年8月，美國失業率依舊高居9.6%。根據筆者的計算，1947年至今，美國失業率與經濟增長率之比的長期均值為1.70，而2009年三季度至2010年二季度，這一比率指標驟然升至3.28。表明單位經濟增長對應的失業率大幅升高，失業數據中包含的長期結構性失業可能也在同步上升，而美國經濟增長創造就業的能力正在悄然降低。

　　最后，美國經濟正在失去平衡性。

　　長期以來，國際貿易部門和國際資金流動“赤字—凈流入”的結構既讓美國能夠高消費國外低價商品，并獲得源源不斷的外部資金支持，又讓美國國際層次的商品和資金流動保持一定的平衡。在本次危機后的新一輪復蘇中，這種平衡被打破了，自2009年7月至2010年6月的一年時間里，有5個月美國經濟出現“貿易赤字和金融資本凈流出”的不平衡狀態。根據筆者的測算，1992年1月至2010年6月的222個月里，美國貿易余額與資本凈流動額之和的平均值為60億美元，而2009年7月至2010年6月，這一指標的平均值為-205億美元。表明美國經濟的平衡性正在下降，而美國經濟獲得的外部資金助力也在悄然下降。

　　結論

　　總之，美國經濟已經失去的和正在失去一系列維持其長期穩健增長的要素，這意味著在后危機時代伊始，美國經濟中長期潛在增長率已有所下降，任何“超預期”反彈對應的必然將是反饋性的二次探底。

　　不過值得慶幸的是，美國經濟還保留著很多維持其長期增長的優秀素質，比如消費的持久性、勞動生產率的持續堅挺和微觀企業盈利的較好彈性。而且需要強調的是，已經失去和正在失去的特質并不一定會永遠消失，如果美國經濟展現出驚人的韌性，奧巴馬政府宏觀調控也能有效處理短期增長和長期發展之間的關系，失而復得也大有可能。

　　回到現實，美國經濟下半年的增長率下降不可避免；而二次探底并不意味著美國經濟的一蹶不振。筆者的基準判斷是：美國經濟不會太好，但也并不太壞，不要對超預期反彈抱有幻想，也不要為莫須有的大蕭條重來杞人憂天，似乎才是市場理性的選擇。

　　(作者系金融學博士，宏觀經濟分析師)