⊙陸前進

　　目前希臘債務(wù)問題在歐盟內(nèi)部和IMF援助之間搖擺。如果在歐盟獲得援助比較困難，最終希臘可能不得不向IMF求助。一旦歐盟把希臘踢給IMF，其影響將絕不僅僅停留在債務(wù)問題的解決上。希臘作為歐元區(qū)的成員，其債務(wù)問題應(yīng)該通過歐元區(qū)內(nèi)部來解決，人們才會對歐元區(qū)的長遠發(fā)展充滿信心。如果出現(xiàn)問題，都采取逃避的態(tài)度，甚至還要將希臘逐出歐元區(qū)，市場將會懷疑歐元區(qū)的凝聚力和歐洲一體化的進程。

　　⊙陸前進

　　目前歐盟對救援希臘還沒有達成一致意見，市場對希臘債務(wù)問題的憂慮繼續(xù)蔓延。筆者認為希臘債務(wù)問題最終解決或許可以分為以下幾種：一是獲得歐盟內(nèi)部國家的援助，緩解債務(wù)壓力。盡管希臘以后還款的壓力會上升，但這還是比較好的解決方法；二是向IMF申請貸款，但這是歐元區(qū)不贊同的一種方式，因為這將影響歐元區(qū)的聲譽；三是希臘退出歐元區(qū)，這將對希臘是一個巨大打擊。

　　把希臘問題踢給IMF會造成什么影響

　　目前希臘債務(wù)問題在歐盟內(nèi)部和IMF援助之間搖擺。如果在歐盟獲得援助比較困難，最終希臘可能不得不向IMF求助。但筆者認為一旦歐盟把希臘踢給IMF，其影響絕不僅僅停留在債務(wù)問題本身的解決上。

　　首先歐盟把希臘踢給IMF，踢走的是人們對歐元的信心。希臘作為歐元區(qū)的成員，其債務(wù)問題應(yīng)該通過歐元區(qū)內(nèi)部來解決，人們才會對歐元區(qū)的長遠發(fā)展充滿信心。如果出現(xiàn)問題，都采取逃避，袖手旁觀，甚至還要將希臘逐出歐元區(qū)，市場將會懷疑歐元區(qū)的凝聚力和歐洲一體化的進程。

　　難怪金融大額索羅斯和羅杰斯都認為，若干年后歐元區(qū)會分崩離析，目前我們還無法驗證其預(yù)言的準(zhǔn)確性。但從長遠來看，歐元區(qū)的未來確實令人擔(dān)憂。實際上，歐元區(qū)是由不同主權(quán)國家組成的單一貨幣區(qū)，各國都存在一定的差異性，并且在發(fā)展的進程中還會進一步出現(xiàn)差異。這就要求歐元區(qū)必須要有共同解決和應(yīng)對困難的信心和決心，而不是“各人自掃門前雪，莫管他人瓦上霜”，這將嚴重威脅歐元區(qū)的穩(wěn)定和健康發(fā)展。

　　二是會給對沖基金提供投機機會。對沖基金嗜血成性，一旦嗅到異味，就會采取攻擊措施。而希臘債務(wù)問題遲遲得不到解決，特別現(xiàn)在又面臨被踢給IMF的風(fēng)險，必然會給國際對沖基金提供投機機會，這將影響歐元匯率的穩(wěn)定。

　　由于希臘等國家財政赤字和債務(wù)高企，而又沒有明確的解決方法，對沖基金普遍沽空歐元，一旦歐元貶值實現(xiàn)，投機者將獲得較高的投機利潤。此外希臘國債的“信用違約掉期”(CDS)合約價格也會上漲，出售CDS合約的一方可以獲得更多的利潤。希臘國債的融資成本也會上升，國債價格會下跌，購買國債的一方也將獲得更多的收益。

　　如果在這三個市場同時進行投機，一旦獲得成功，將可以獲得豐厚的利潤。而歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)問題久拖不決，將會嚴重影響歐元匯率的穩(wěn)定，也必然會給國際對沖基金提供更多的投機機會，但是卻給希臘從國際金融市場融資帶來更高的成本和困難。

　　三是歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)問題得不到解決，將會削弱歐元的地位，強化美元、日元的國際地位。希臘等國家主權(quán)債務(wù)問題一直困擾著歐洲，市場對歐元區(qū)的發(fā)展前景信心下降，歐元的國際貨幣地位也會隨之下降。以前人們一直認為對國際主要貨幣美元最大的挑戰(zhàn)是歐元的崛起，但現(xiàn)在看來歐元與美元分庭抗禮可能還有很長的路的要走，甚至歐元還可能面臨垮臺的風(fēng)險。

　　而隨著歐元地位下滑，必然會強化美元、日元等主要國際貨幣的地位，增強美元、日元等貨幣的避險功能，如在美元不斷下滑的情況下，美元和日元匯率不斷走強，投資者紛紛拋售歐元，轉(zhuǎn)向投資美元和日元等國際貨幣。

　　四是對東亞國家建立亞元的警示。由于歐元區(qū)的成功啟動，亞洲國家也開始設(shè)想建立亞洲貨幣一體化，建立單一貨幣區(qū)——亞元區(qū)，其中日本一直是積極的倡導(dǎo)者。最近歐元區(qū)的主權(quán)債務(wù)問題難以得到內(nèi)部解決，說明只建立統(tǒng)一的貨幣區(qū)遠遠不夠，還需要進一步推進政治的一體化，而亞洲國家的差異包括經(jīng)濟發(fā)展、社會制度、民族文化傳統(tǒng)、宗教信仰等還要遠遠大于歐元區(qū)國家，使得人們對東亞國家建立亞元的設(shè)想多了幾分思考。

　　亞元的推出必須更加謹慎，甚至是否應(yīng)該推出都值得進一步論證。而對中國而言，要把人民幣國際化放在優(yōu)先的位置，穩(wěn)步推進人民幣的區(qū)域化，發(fā)揮人民幣在跨境貿(mào)易計價和結(jié)算的功能。

　　假如把希臘逐出歐元區(qū)

　　最近美國國家經(jīng)濟研究局(NBER)前任局長、哈佛大學(xué)教授馬丁·費爾德斯坦(Martin Feldstein)指出，希臘嚴厲的預(yù)算赤字削減計劃將會以失敗告終，并預(yù)測該國可能退出歐元區(qū)以解決財政危機。而德國總理默克爾3月17日再次重申了德國無意出資援助希臘的立場，并指出歐元區(qū)應(yīng)設(shè)置“驅(qū)逐”機制，將威脅歐元區(qū)統(tǒng)一穩(wěn)定性的國家剔除出去。

　　實際上，早在今年2月中旬，德國民調(diào)顯示有過半德國人認為，必要時應(yīng)將希臘逐出歐元區(qū)。筆者認為如果希臘退出歐元區(qū)，其成本將相當(dāng)高，并且也不能夠解決債務(wù)問題，而且人們對歐洲一體化的進程會產(chǎn)生懷疑。

　　既然希臘加入歐元區(qū)，原來的外部問題就內(nèi)部化，即希臘問題就是歐元區(qū)內(nèi)部的問題，如果不能夠通過內(nèi)部力量解決，甚至要向IMF借款，這樣人們對歐元區(qū)的穩(wěn)定和前景是缺乏信心的，歐元區(qū)到底能夠走多遠還可能真是個問題。筆者認為一旦希臘退出歐元區(qū)，希臘將面臨多方面的困境，就像正在行駛中的游輪，中途要一名乘客離開這艘船，其難度是可想而知的。

　　一是如果希臘退出歐元區(qū)，首先是要恢復(fù)本國貨幣，如何確定本國貨幣和歐元的匯率水平和匯率制度，以及重新建立中央銀行體系和調(diào)控機制，將是首先面臨的問題。既然退出歐元區(qū)，就要重新恢復(fù)本國貨幣，本國貨幣將重新成為希臘的法定貨幣，就要確定本國貨幣和歐元的匯率。而在高赤字的情況下，強行推行使用本國貨幣將會導(dǎo)致貨幣替代，使得本國貨幣大幅度貶值，不利于金融市場的穩(wěn)定。而且恢復(fù)本國貨幣和中央銀行體系和調(diào)控機制將是一個較長的過程，必須分階段推行，不是短期內(nèi)很快就完成的。

　　二是希臘退出歐元區(qū)，希臘政府雖然可以擴張貨幣緩解債務(wù)壓力，但是可能會導(dǎo)致惡性通貨膨脹。實際上，使用本國貨幣，可以擴張貨幣，獲得鑄幣稅，支付到期債務(wù)。盡管有了本國貨幣的自主權(quán)，但是在高赤字和高債務(wù)的情況下，人們對希臘貨幣的信心會下降，貨幣會大幅度貶值，通過貨幣創(chuàng)造獲得鑄幣稅來緩解債務(wù)壓力，將會導(dǎo)致高通貨膨脹，會嚴重干擾本國經(jīng)濟的正常運行，其負面影響將會非常大。

　　三是債券價格會大幅度下跌，融資成本將大幅度上升。希臘退出歐元區(qū)，人們對希臘的歐元債務(wù)將更加喪失信心，希臘債券的價格將會大幅度下跌。盡管希臘也可以通過發(fā)行本國貨幣的債券融資，但是由于高赤字，本國貨幣有貶值壓力，債券的信用等級將會被下調(diào)，甚至?xí)�喪失發(fā)債的資格。

　　退出歐元區(qū)后，作為國際貨幣歐元支撐的債務(wù)轉(zhuǎn)向通過本國貨幣支撐的債務(wù)進行融資將面臨挑戰(zhàn)，而且由于本國貨幣信譽下降，融資成本將會上升，本國貨幣債券的價格會大幅度下跌。因此如果希臘退出歐元區(qū)將面臨歐元債務(wù)和本國貨幣債務(wù)共存的問題，將來既要償還以前歐元貨幣債務(wù)，又要償還新的本國貨幣債務(wù)，償債的壓力將會上升。

　　四是一旦希臘退出歐元區(qū)，希臘還會面臨國家破產(chǎn)的風(fēng)險。希臘由于高赤字和高債務(wù)才脫離歐元區(qū)的，脫離歐元區(qū)后只不過有了貨幣政策的自主權(quán)，但是獨立的貨幣政策并不意味著一定能夠解決希臘的高赤字問題。退出歐元區(qū)后，希臘的貨幣將會是弱幣，并不能夠像美國等國家那樣，可以通過量化寬松政策大量購買本國債券融通財政赤字。

　　因為美元是主要的國際貨幣，而希臘恢復(fù)本國貨幣，由于本國的高赤字和高債務(wù)，其貨幣地位將越來越弱，希臘通過本國貨幣擴張緩解債務(wù)壓力的空間將是有限的。因此希臘總理帕潘德里歐3月17日表示，希臘不可能退出歐元區(qū)。

　　總之，希臘債務(wù)問題的解決是對歐元區(qū)一體化進程的考驗，也是對歐元區(qū)應(yīng)對未來挑戰(zhàn)的一個檢驗，希臘債務(wù)問題的最終解決方案如何，我們將拭目以待。

　　(作者單位：復(fù)旦大學(xué)國際金融系)

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