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　　跨過掛牌企業大擴容、做市商制度引入等一個個里程碑，全國中小企業股份轉讓系統(簡稱"全國股轉系統"，俗稱"新三板")未來被寄予更高期待。

　　"新三板"不設企業掛牌規模限制，未來可能成為全國乃至全世界最大的基礎證券市場。

　　今年1月中，證監會[微博]組織召開全國證券期貨監管工作會議。"研究全國股轉系統的內部分層，豐富掛牌公司融資方式，完善交易機制"等，成為2015年新三板市場的重要工作安排。

　　3月5日，證監會主席肖鋼在全國"兩會"期間接受媒體采訪時表示，制定轉板方案是今年改革的重要工作之一，目前考慮先從新三板跟創業板之間的轉板機制進行試點。多層次市場間轉板機制是個較復雜的問題，今年將進行調研和試點，不會全面推開。

　　3月18日，新三板成份指數、新三板做市成份指數正式上線。這將進一步提升該市場的流動性，完善市場創新，也將進一步滿足各投資機構的投資需求。

　　市場各方預期，隨著新三板轉板制度試點展開、分層管理實施、連續競價交易模式的引入以及個人投資者門檻的適當調整等新政策逐步落地后，新三板市場的活力將進一步激發。

　　那么不難想象，未來這里或將誕生一大波1971年的英特爾[微博]、1980年的蘋果、1986年的微軟[微博]、1998年的騰訊、2001年的百度[微博]和2010年的特斯拉[微博]？?

　　擴容進行時

　　活躍在新三板市場的程曉明現在有了新身份。繼履新太平洋證券副總裁之后，他又加入了企巢新三板學院并擔任院長，這個組織將為萬千場外擬掛牌中小企業提供財務解決思路、掛牌操作實務、法律問題解決方案等等。新三板擴容以來，他在微信朋友圈中記錄了各地新三板市場考察的足跡：山東、安徽、湖北、黑龍江、四川？?

　　程曉明的忙碌也是新三板市場蓬勃發展的縮影。

　　發展快來自其得天獨厚的優勢。"新三板市場將作為中國資本市場創新的主戰場？?相比主板、創業板，新三板幾乎沒有歷史包袱，它對企業和行業的包容性超過主板和創業板？?新三板的發展也是當下資本市場發展的內在需求，它承載了解決小微企業融資難問題的重要使命。"談到新三板的優勢，有券商新三板業務負責人對《財經國家周刊》記者如數家珍。

　　正如程曉明寫在2014年新三板擴容前夜的文章中提到的，以主板為代表的場內、以新三板為代表的場外市場本質區別是，場內市場上市的公司不是"好企業"，而是"看得懂的企業"，場外市場掛牌、上市企業的定位不是"差企業"，而是一般投資者"看不懂的企業"。

　　而這些"看不懂的企業"價值則需要在新三板市場上被發掘出來。事實上，經歷了近兩年的培育，無論是擬掛牌企業還是投資者，都對于新三板的發展前景十分看好。

　　3月5日，隨著慧景科技等8只股票的掛牌，新三板掛牌企業突破2000家，該市場單日交易額突破5億。自2013年12月27日新三板擴大至全國后，其掛牌公司數目一直呈快速增長態勢，行業與地域覆蓋面也在不斷擴大。2014年全年新增掛牌公司1276家，掛牌公司總量達1572家，同比增長342%；其中，中小微企業占比95.42%，高新技術企業占比77%。

　　這是新三板市場進一步發展的重要基礎。按照現有速度推進，2015年新三板掛牌企業總數有望達到3000-4000家。

　　值得注意的是，新三板公司的成長性顯著高于創業板、中小板，新興行業的增速更明顯高于A股。國泰君安證券[微博]統計顯示，僅2014年上半年，新三板公司整體收入平均增速50%，遠高于創業板整體的25%、中小板的12%。其中，信息技術行業的收入增速高達88%，醫療保健行業增速43%，遠高于A股信息技術的14%，A股醫療保健13%的增速。

　　高成長性引來了機構投資人的注意，而交易制度的不斷完善也讓機構投資人更加大膽地布局這個市場。

　　擴容以來，由于新三板一直采取協議轉讓交易制度，故市場流動性嚴重不足。為此，2014年8月25日，券商做市轉讓交易正式實施。此后，新三板市場整體換手率從2013年底的4.47%上升至19.67%；截至2014年底，共有122只掛牌股票采用做市轉讓方式，日均成交金額2436萬元。大部分做市股票形成了連續的價格曲線。

　　2014年，共有289家掛牌公司完成股票發行329次，融資132.09億元，同比分別增長448.33%、1218.26%。

　　值得一提的是，擴容后，掛牌公司并購重組漸趨活躍。2014年共計18家掛牌公司涉及重大資產重組事項，8家公司因被上市公司收購終止掛牌或即將終止掛牌，22家上市公司及其關聯方參股或控股了20家掛牌公司。

　　已經捕捉到這一趨勢的券商，已經開始著力尋找2015年新三板市場并購機會。

　　新三板市場建設還促使直接融資與間接融資渠道進一步順暢。2014年，全國股份轉讓系統合作銀行總量達到27家，對掛牌公司貸款超過430億元。其中，掛牌公司完成股權質押貸款130筆，融資18.93億元。

　　創新試驗田

　　新三板市場，承載著為A股市場股票發行體制改革先行先試的重任。

　　2013年11月，十八屆三中全會《決定》明確提出推進股票發行注冊制改革的目標。當月底，《中國證監會進一步推進新股發行體制改革的意見》公布，是為向股票發行注冊制過渡的重要嘗試。幾乎同期，新三板正式擴容到全國。

　　據證監會新聞發布會，有關注冊制改革方案已上報至國務院。《財經國家周刊》記者了解到的注冊制方案初稿的思路是：一、未來股票發行端審核權將下放至證券交易所，由證券交易所審核注冊文件，同時證監會對該審核進行監督，即后者仍保留最終決定權；二、審核機構取消對企業盈利情況、發行價格、發行節奏的實際約束，完全交由市場決定。同時要求企業加強信息披露、監管機構加強事中事后監管以及加強投資者保護等等。

　　僅從實際操作來看，在新三板掛牌的企業已在踐行上述思路。"新三板的企業從一開始就執行注冊制。證券公司'類投行'的場外業務部門承擔了公司規范性督導、準備掛牌資料、注冊掛牌與做市、信息披露、持續督導等職能。"華鑫證券研究發展部邱祖學說。

　　有券商投行人士對記者介紹，現在新三板企業申報材料已全部實現電子化，且做到了即傳即披露。從材料申報至核查后封卷，全國股轉系統公司全程透明且效率較高，服務意識較強。

　　全國股轉系統公司總經理謝庚亦在2014年兩會期間為《財經國家周刊》撰文時明確指出，在準入管理方面，全國股轉系統堅持以信息披露為核心，對已經公布的底線標準，按照"可識別、可把握、可據證"的原則，公布了不留自由裁量空間的標準體系，供市場一體周知、共同遵守；對符合底線標準的申報文件，全國股轉系統對審查中關注的問題一律采用披露的方式解決，使公司掛牌文件講清亮點、說透風險，供投資人進行理性決策。

　　除作為注冊制改革試驗田外，引入做市商制度、發行優先股和私募債、股票質押式回購等系列政策均先于或同期于A股市場相關政策推出。

　　2015年1月，證監會還發布了《關于證券經營機構參與全國股轉系統相關業務有關問題的通知》，進一步明確證券經營機構參與全國股轉系統業務的有關事項。具體包括支持基金管理公司子公司、期貨公司子公司、證券投資咨詢機構等其他機構經證監會備案后，在全國股轉系統開展推薦業務、做市業務？?

　　市場攻堅期

　　雖然創新基因足夠，配套制度不斷完善，但相比主板市場，新三板市場在諸多方面還有較大差距。2015年，如何進一步激發新三板市場活力，是全國股轉系統公司迫切需要解決的現實問題，這關乎新三板的未來。

　　"2015年將是全國股轉系統市場制度不斷完善和創新的攻堅期。"全國股轉系統新聞發言人、副總經理隋強表示，提升投融資對接效率、完善市場功能、提高中介機構從業質量、完善監管等將是工作的重點。

　　從市場各方普遍預期看，新三板分層管理實施、連續競價交易模式的引入，以及個人投資者門檻的適當調整等新政策逐步落地后，市場活力將進一步激發。

　　截至2014年年底，投資者總計為48675戶，同比增長471.03%，其中機構投資者為4695戶，個人投資者為43980戶。

　　不過，500萬元證券類資產的個人投資者門檻還是把眾多投資者擋在門外，許多主辦券商、掛牌公司、投資機構及自然人投資者向全國股份轉讓系統公司建議，適當降低投資者適當性管理標準。

　　但由于新三板市場掛牌不設財務指標限制，掛牌公司迅速增加；不少掛牌公司都是經過券商輔導以后剛剛規范的企業，公司質地參差不齊，信息披露不甚完善，對中小投資者來說，風險不容忽視。

　　為此，從保護中小投資者的角度，監管層對降低投資者門檻相對慎重。隋強近期亦向媒體透露，按照目前工作計劃，全國股轉系統市場的分層方案擬于2015年三季度形成，競價轉讓交易方式推出、投資者適當性管理指標差異化調整等，也將在市場分層的統籌考慮下綜合推出。

　　2014年，8家新三板掛牌公司因被上市公司收購終止掛牌或即將終止掛牌，掛牌企業選擇"捷徑"并入主板市場。

　　文化科技行業投資人曹海濤坦言，自2014年A股IPO開閘以來，一些擬上市企業對于主板、創業板市場熱情不減，對于掛牌新三板的熱情也相應有所降低。從一段時期內看，主板、創業板市場相比新三板市場仍有明顯優勢，故即便是已經掛牌新三板的企業，其對轉板同樣抱有較大的預期。

　　新三板如何"留住"好企業？太平洋證券副總裁程曉明對記者表示，提升新三板市場交易的活躍度就夠了。這是目前該市場發展需要解決的核心問題。

　　有市場人士進一步表示，從更長遠看，"留住"了好企業的新三板市場，或與現有的滬深兩大證券交易所形成三足分立的局面。上市企業未來因不同的需求和特色選擇不同的交易市場，各市場為吸引上市企業不遺余力。

　　早在2014年兩會期間，全國政協委員、上交所[微博]理事長桂敏杰提交了上交所建設新興產業板的提案。2015年兩會期間，對于該板的最新進展，桂敏杰透露，上交所將結合注冊制改革和證券法修訂，在市場內部分層上，準備適時推出新興板。

　　對于該板的上市標準，桂敏杰說，新興產業板擬采用多元化的上市指標，比如"市值+營業收入+利潤"，或者"市值+營業收入+流動性"等財務標準，還包括一些非財務標準的多元化，進一步支持互聯網企業到A股上市。

　　全國人大代表、深交所[微博]總經理宋麗萍在2015年全國兩會期間接受媒體采訪時表示，今年深交所將在發揮多層次資本市場直接融資主渠道作用、大力支持"四板"建設、讓優質中小金融機構進入資本市場以及全面對接創新驅動戰略等四方面發力，力爭多層次資本市場服務實體經濟再上臺階。

　　上述市場人士亦表示，適當引入競爭、打破壟斷將進一步激發各市場的活力和創新意識，這也是資本市場改革需要解決的深層次問題。

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