進入新世紀以來，體現公平性的總量性貨幣政策是發達經濟體的重要支柱，使用結構性貨幣政策的頻率和場合十分鮮見。增加宏觀調控的精準性，初衷很好，但結果往往事與愿違。如果貨幣政策越來越表現為“一事一議”的結構性政策，且只籠統、簡單地向全社會解釋政策出臺的原因，就很可能使貨幣政策蛻變為直接干預微觀個體經營的行政政策，難與改革發展的精神相契合。期望央行[微博]以此次降息為契機，繼續發揮總量政策的比較優勢。

　　□新平

　　央行這次出臺總量性調控政策，下調存貸款基準利率，在一定程度緩解了當前的經濟增長動力不足問題，得到了社會各方的一致認同。然而不能不看到，近幾年貨幣政策結構化趨勢十分明顯，這讓市場產生很多疑問：未來貨幣政策到底應當主要扮演總量角色還是結構角色？筆者以為，深入討論這個問題，將有助于我們推斷進一步的全局性降息、降準是否可能。

　　無論金融機構還是貨幣當局，創新都是永恒的主題。為增強宏觀調控的有效性，貨幣當局做了大量嘗試與努力，創設了許多政策工具，例如SLF（常備借貸便利，Standing Lending Facility），PSL（抵押補充貸款，Pledged Supplementary Lending），MLF（中期借貸便利，Mid-term Lending Facility) ，SLO（短期流動性調節工具，Short-term Liquidity Operations）。但在使用過程中，這些工具常常被更多賦予定向含義，加上定向降準工具的多次使用，遂使貨幣政策近兩年變得越來越結構化。

　　貨幣政策之所以呈現上述特征，原因包括多個方面。首先，物價穩定、充分就業、經濟增長、國際收支平衡等諸多經濟社會發展目標都要完成，在國家財力相對有限的情況下，只能寄望貨幣政策承擔更多責任。其次，貨幣當局剝離金融監管職能以后，想讓金融機構老老實實執行貨幣政策，遠不似之前那樣容易。作為一個例證，貨幣當局早已認識到“信用總量”這一中介目標的局限性，并于1998年取消了實行近五十年之久的貸款規模控制，標志著我國貨幣政策實現了由直接控制為主向間接調控為主的轉變。但在2008年前后，貸款規模控制已被事實恢復。

　　增加宏觀調控的精準性，初衷很好，但結果往往事與愿違。如果我們的貨幣政策越來越表現為“一事一議”的結構性政策，同時只非常籠統、簡單地向全社會解釋說明政策出臺的原因，這就很可能使貨幣政策蛻變為直接干預微觀個體經營行為的行政政策，難以確保政策的透明度和公信力，也難與改革發展的精神相契合。對經濟主體管得過多、過細未必是一件好事。在長期的計劃經濟體制下，我國城市居民日常生活的柴米油鹽都是憑戶口、憑票證供應，否則將無法生存。事實證明，這是一種費力而不討好的經濟體制，并以最終失敗而告終。從國外的情況看，進入新世紀以來，體現公平性的總量性貨幣政策是成熟市場經濟體不斷發展的重要支柱，而使用結構性貨幣政策的頻率和場合十分鮮見，往往是為了避免一家或幾家金融機構坍塌對整個金融市場形成多米諾骨牌效應，貨幣當局才伸出援助之手。

　　期望貨幣當局以此次降息為契機，繼續發揮其作為總量政策的比較優勢。在經濟增長新常態下，保持7%以上的經濟增長速度并不容易。根據有關部門公布的統計數據，今年10月規模以上工業增加值同比實際增長僅有7.7%，而1至10月全國固定資產投資同比名義增長也僅有15.9%；同時，匯豐中國制造業采購經理人指數(PMI) 初值降至50，創六個月(5月)以來最低水準。這充分表明，當前宏觀經濟下行壓力仍然較大，加上結構調整可能帶來經濟增速進一步放緩，包括企業和銀行在內的經濟主體就會普遍感到資金成本和投資風險較高。此次降息之后，一年期貸款基準利率下降了0.4個百分點，同期存款基準利率下降了0.25個百分點，對于防止經濟持續下滑無疑是有利的。但更進一步看，由于存款利率上浮區間從1.1倍上浮到1.2倍，相信絕大多數銀行的資金成本并未下降，即降息之前執行的是3%的1.1倍利率，降息之后執行的是2.75%的1.2倍利率，都是3.3%；同時，由于我國法定存款準備金率水平畸高，而法定存款準備金利率低于基準存款利率，加之貸款基準利率下調，銀行業金融機構的利潤空間勢必進一步壓縮，不利于積極開展貸款營銷、支持實體經濟發展，甚至還會出現將成本偷偷轉嫁給企業的現象。考慮到銀行與企業是休戚相關的經濟主體，貨幣當局如能在全面降息的基礎上出臺總量性的全面降準政策，必將進一步推動社會融資成本和投資風險的有效降低。

　　當然，在經濟下行壓力有增無減、需求全面疲弱的情況下，雖然總量性貨幣政策優于結構性貨幣政策，但如果沒有財政政策引領以抵補經濟風險，貨幣政策再寬松，投資意愿也難以強化，尤其那些在風險和收益之間做反復權衡比較的民間投資。以2009年為例，國際金融危機發生以后，我國經濟之所以能很快走出低谷，表面看是因為貨幣信貸放量增長，實質卻是國務院將穩健的財政政策調整為積極的財政政策，相應出臺了擴大內需的十項措施，確定了4萬億規模的政府投資計劃。也就是說，判定宏觀政策是否屬于大規模刺激，主要并不取決于貨幣政策，而在于是否采取了非常積極的財政政策。當前，我國財政收支的現實決定了大規模刺激并不現實：今年前10個月，全國財政收入比去年同期增長8.2%，此后兩個月，受經濟下行壓力依然存在、擴大營改增減少了減稅、去年收入基數逐步提高等因素影響，中央財政收入增速仍減緩，地方部分收入增幅還有可能回落，財政收支矛盾漸趨突出。為此，筆者以為，當下應在提高財稅效率上多下工夫，抓緊研究各類公司合作融資（Public Private Partnerships，PPP），爭取實現不同投資主體之間的風險共擔，以期在啟動投資中真正發揮“四兩撥千斤”的作用。

　　貨幣政策固然不宜在結構化的道路上越走越遠，但如能與財稅等結構性政策制定部門協調銜接一致，配合出臺結構性貨幣政策也是需要的，而且也能吻合國家結構調整的總體戰略。例如，對于產能嚴重過剩的工業企業，貨幣當局應嚴格限制銀行為其提供貸款；相反，對于小微企業和“三農”等國民經濟薄弱環節，如果財稅部門能給予適當補貼，而且其發展又符合國家政策，貨幣當局就有必要督促銀行為其貸款大開綠燈。

　　（作者系北京經濟學者）

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