《證券市場周刊·紅周刊》特約作者 胡東輝

　　第16屆主板發審委委員鄧瑞祥被立案調查，再次引發外界對發審委的非議。當證監會[微博]宣布IPO注冊制改革方案計劃在今年底推出后，有人認為告別發審委的日子就要到了。IPO實行注冊制以后，就能夠輕松地解決核準制下存在的問題嗎？這里存在很大的悖論：一方面認為發審委沒有把控好新股的質量關，讓一些不該上市的問題公司上了市，承認存在不該上市的問題公司；另一方面又認為注冊制可以讓企業自由平等上市，無形中又不承認存在不該上市的問題公司。可見一些人在這個問題上思維混亂到了何等程度！

　　注冊制不能化腐朽為神奇

　　有一種比較有代表性的看法：在新股發行條件嚴苛并控制數量和進度的情況下，發審委身處企業上市前審查、決策的核心環節，由此衍生出巨大利益尋租空間。個別問題公司被“通融”放行，寄生于發審各流程的不同機構組成了利益鏈條。這個問題確實客觀存在，一方面由于鄧瑞祥們的存在，一些問題公司通過私下勾兌得以蒙混過關；另一方面，也有一些問題公司或許并沒有私下勾兌，但由于發審委的疏漏失職而得以蒙混過關。到了注冊制情況下，如果沒有類似發審委的把關，這些不合格的問題公司將無需過關斬將，均可以堂而皇之登堂入市。但問題公司還是問題公司，注冊制并不能夠化腐朽為神奇。

　　 有人認為是核準制導致了新股成為稀缺資源，為發審環節提供腐敗溫床，痛斥發審委違背了以發審環節把控質量的初衷，損害了股票市場資源配置的效率與公平。惟有推行注冊制，讓企業自由公平地上市融資，加強事后監管，才能徹底地整治新股審核中的弊病，消弭尋租空間，從而恢復被扭曲的市場資源配置功能。這分明是鴕鳥思維，當問題公司自由上市后，新股發審環節存在的問題并沒有自動消失，而是被后移到了事后監管環節，實際上并沒有解決這些不該上市的公司擠占市場資源配置的問題，反而可能產生劣幣驅逐良幣的效應，后果更為嚴重。

　　 回歸到問題的本原，即新股發行要不要“審”？“審”什么？這實際上就是承認還是不承認現實中存在問題公司。發審委之所以飽受詬病，就是因為沒有把控好新股的質量關，讓一些問題公司通過造假等手段蒙混過關上了市。這也就是說，大家公認存在問題公司，也認同問題公司不應該上市。如果不審，只要申報就能上市，那問題公司上市就不成其為問題了。這就是取消發審委的效果，那么又何必抱怨發審委把關不嚴呢？其實不滿發審委把關不嚴是假，為注冊制而注冊制是真，他們想要的就是想上市就能上市。而對于泥沙俱下的問題公司該怎么辦的問題，他們卻采取了虛無主義的態度，似乎問題公司已經不存在了。

　　垃圾股上市秒殺退市制度

　　 在核準制條件下，盡管發審委確實存在把關不嚴的問題，但終究還是發揮了一定的作用，擋住了一些不合格公司。但是到了注冊制條件下，不合格公司就很難被擋住了。主張實行注冊制的人認為這是一種進步，因為這實現了自由公平上市。如果這個理由能夠成立，那么發審委把關不嚴也可以算是一種進步，通融放行越多越公平，因為蒙混過關的問題公司在注冊制條件下本來就是應該上市的，放行問題公司上市不是在向注冊制靠攏嗎？這樣一做對比，荒唐之處就凸顯出來了。

　　 注冊制是個大方向，但這并不能成為毀謗核準制的理由。人們批評發審委把關不嚴，或者說發審委把關滋生尋租空間，那只能說明市場還是需要給新股把關的，只是發審委沒有盡到這個責任，或者存在失職甚至瀆職問題，但這并不是核準制的錯。一些人對實行注冊制以后怎樣預防問題公司泥沙俱下采取無視放任的態度，美其名曰把市場的問題交給市場，讓投資者自主選擇。在這種邏輯下，垃圾股也能上市，只是需要由投資者給予其低估值。而一旦市場出現投資者追捧垃圾股導致劣幣驅逐良幣效應泛濫的問題，這些人恐怕想都沒有想過。

　　 當垃圾股上市擠占了市場資源配置后，人們或許才會想一想實行注冊制的初衷究竟是什么？既然垃圾股也能上市，那還要退市制度干什么？本來應該退市的都是垃圾股，但將來垃圾股都紛紛要上市，那現在的垃圾股還有什么必要退市呢？大家如果這么一想，恐怕又要覺得不對了，就是注冊制，也覺得需要審一審。但只要審，就會產生尋租空間。這又回到了老問題上，否定之否定，那不是瞎折騰嗎？

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