⊙記者 王曉宇 見習記者 曾雯璐

　　在經(jīng)歷4年從無到有、從小到大的跨越式發(fā)展，券商直投規(guī)模已經(jīng)超越百億規(guī)模，成為國內(nèi)PE市場上的重要一員。但隨著大盤的持續(xù)低迷、PE市場規(guī)模的加速擴張以及“保薦+直投”運作模式的轉變，券商直投遭遇發(fā)展中的瓶頸，其上半年賬面回報額及回報率降幅均超過36%。此外，據(jù)記者調研發(fā)現(xiàn)，由于規(guī)模受限、更為嚴格的投資決策、缺乏市場化激勵機制等多因素影響，近期部分券商直投業(yè)務接近“停滯”狀態(tài)。

　　賬面回報率降至2.63倍

　　據(jù)ChinaVenture投中集團(微博)統(tǒng)計分析，2012年上半年券商直投子公司共有18單投資項目通過IPO獲得退出，相比去年的16家同比增長12.5%。但賬面總回報金額卻大幅下滑至16億元，平均賬面回報率跌至2.63倍（剔除港股上市數(shù)據(jù)不詳），同比分別下滑49.8%、36.3%。

　　與全行業(yè)相比券商直投并無優(yōu)勢。數(shù)據(jù)顯示，今年VC/PE機構從參與的63家企業(yè)IPO中所獲得的平均賬面回報率為4.58倍，由此可知，券商直投項目的賬面回報不足行業(yè)的6成。

　　投中集團馮坡分析師指出，券商直投的投資思路以PRE-IPO為主，這種模式在市場向好時非常有利，但在行情震蕩或者下跌趨勢中，則沒有太大優(yōu)勢可言。今年上半年退出項目的進場時間主要集中在企業(yè)IPO之前的1-2年，投資價格自然高企。從絕對回報看券商直投回報偏低，但券商直投投資周期明顯低于全行業(yè)，算下來年化收益并不低。

　　這18單項目涉及8家券商直投公司。金石投資持續(xù)活躍，上半年共有7單IPO退出案例，不僅在券商直投公司中占據(jù)第一，同時也位居全國VC/PE機構之首位。廣發(fā)信德以4起案例退出名列第二；平安財智、國信弘盛分別有2單項目通過IPO退出；中金佳成僅1單項目獲得退出。值得關注的是，除上述5家“常規(guī)軍”以外，今年上半年新添3家，光大資本、中信建投資本以及興業(yè)創(chuàng)新資本各又1單項目“瓜熟蒂落”，在上半年成功問鼎A股市場。

　　部分直投業(yè)務已遭凍結

　　“若宏觀經(jīng)濟繼續(xù)走低，今年企業(yè)盈利下滑，那些目前勉強浮盈的項目在1年解禁期滿后或將演變?yōu)閷崒嵲谠诘奶潛p出局。”某大型上市券商直投公司資深投資經(jīng)理如是說。

　　該投資經(jīng)理的擔憂不無道理。數(shù)據(jù)顯示，金石投資在百隆東方、華燦光電上市后獲得的賬面回報率分別低至0.55、0.5倍；此外，廣發(fā)信德、光大資本在日出東方、華聲股份上浮盈不過0.84倍、1.05倍。

　　上述資深投資經(jīng)理也承認，在跟隨全行業(yè)跑馬圈地式的發(fā)展后，部分項目的介入成本確實存在過高現(xiàn)象。預計未來隨著新股發(fā)行體制改革的深入推進，新股發(fā)行價格仍將下探，在一級市場與二級市場逐步對接后，券商直投盈利將進一步縮水甚至虧損出局。

　　基于此，部分券商開始“動刀”直投業(yè)務。近期便有券商打包出售旗下5筆直投項目，價格總計1.1億元，相比與初始投資成本1億元，溢價率不過10%。在業(yè)內(nèi)人士看來，公司只是希望能保本出局，溢價10%不過是這5筆投資的財務成本，談不上盈利。該直投子公司2011年的注冊資本僅5億元，此次選擇性售出的5單項目總額占比達22%，這對直投部門而言已屬“傷筋動骨”。

　　某小型券商直投人士私下透露，公司注冊資本不到3個億，今年一季度之前就投完了。目前旗下直投業(yè)務接近“凍結”，并且部分投資經(jīng)理已經(jīng)離職。

　　此外，也有上市券商分管直投的副總裁表示，現(xiàn)在各家公司都在積極準備直投基金，在直投基金沒有批準下來之前，公司不會草率投資。原因有二，一級市場對項目資源的爭奪依然非常激烈，價格依然偏高。單從市盈率看，一級市場市盈率由去年的12-15倍下滑至10-12倍，整體降幅約20%，但今年上半年新股發(fā)行市盈率降幅卻達到33%，一二級市場發(fā)展并未協(xié)調發(fā)展。二是在注冊資本普遍受限的背景下，券商直投都希望作為LP參與直投基金，因此必須留存出足夠多的“資金彈藥”才能在未來直投基金全面開閘后獲得足夠多的經(jīng)營杠桿。