本報(bào)記者 申屠青南(微博)
深化發(fā)行體制改革被認(rèn)為是資本市場當(dāng)前最迫切的任務(wù)。存量發(fā)行、自主配售權(quán)何時(shí)推出,是否實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制,保薦制度如何改革……這一系列問題牽動(dòng)著投資者的心,也成為兩會(huì)代表委員熱議的話題。
經(jīng)過前期改革,新股發(fā)行體制改革方向十分明確——堅(jiān)持市場化改革方向;改革的中心任務(wù)也已清晰——使新股價(jià)格真實(shí)反映公司價(jià)值,實(shí)現(xiàn)一、二級(jí)市場的協(xié)調(diào)健康發(fā)展。發(fā)行改革進(jìn)入深水區(qū),需要配套政策推進(jìn),無法單靠一劑“靈丹妙藥”加以解決,如何尋找最優(yōu)路徑,以最小成本取得最好效果,考驗(yàn)著監(jiān)管部門的智慧。
存量發(fā)行 遏制炒新VS大股東套現(xiàn)
“新股之所以會(huì)被惡炒,就是上市首日可供交易的股份太少,因此必須引入存量發(fā)行。”
“引入存量發(fā)行,只會(huì)使大股東更前套現(xiàn)。”
這兩種截然相反的觀點(diǎn),說明存量發(fā)行可能通過增加股份供給,遏制新股上市首日被惡炒,但不可避免,也會(huì)使原始股東和PE機(jī)構(gòu)提前套現(xiàn)。
不少證券公司近期向證監(jiān)會(huì)建議,對(duì)現(xiàn)行的增量發(fā)行制度進(jìn)行改革,引入國際市場上較為普遍的存量發(fā)行制度。
不過,股東套現(xiàn)特別是創(chuàng)業(yè)板套現(xiàn)問題,一直是社會(huì)和媒體關(guān)注的熱點(diǎn)。民革中央就在今年的提案中建議,應(yīng)嚴(yán)格限制過度股權(quán)激勵(lì),進(jìn)一步延長大小非和上市公司高管所獲股份的鎖定期限;進(jìn)一步規(guī)范私募股權(quán)機(jī)構(gòu)(PE)、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)(VC)的突擊入股行為,切斷券商直投中存在的黑色利益鏈條。
因此,存量發(fā)行何時(shí)推出,需要監(jiān)管部門審慎推進(jìn),并做一定的技術(shù)性限制。例如,規(guī)定一個(gè)最低價(jià),存量發(fā)行不得低于最低價(jià)格套現(xiàn),只能允許中小股東首日拋出,控股股東不可存量發(fā)行,以免影響公司的控制權(quán)穩(wěn)定等。
自主配售 降低發(fā)行價(jià)VS利益輸送
不少證券公司建議,監(jiān)管部門給予主承銷商一定比例的自主配售權(quán),可以嘗試由部分研究、定價(jià)能力強(qiáng)且機(jī)構(gòu)服務(wù)水準(zhǔn)較好的證券公司,先行進(jìn)行試點(diǎn)配售制度。先從一個(gè)較低的比例開始,逐步形成市場化的內(nèi)在約束機(jī)制。
證券公司還建議,鼓勵(lì)主承銷商建立、培育自己的銷售網(wǎng)絡(luò),切實(shí)加強(qiáng)主承銷商的銷售定價(jià)能力。證券公司的邏輯是,如果引入自主配售權(quán),不僅發(fā)行人是客戶,投資者也是其客戶,券商在考慮新股價(jià)格時(shí),必須考慮雙方的利益,而不再是只考慮發(fā)行人利益,從而壓低新股發(fā)行價(jià)格。
對(duì)于券商自主配售權(quán),證監(jiān)會(huì)已經(jīng)研究多年,之所以遲遲沒有推出,就在于此前的“新股不敗神話”。自主配售權(quán)在西方,是因?yàn)樾鹿少u不出去,所以需要券商向自己的客戶配售,而在中國新股漲幅這么大的情況下,這是一個(gè)特權(quán),打新是無風(fēng)險(xiǎn)收益。在這種情況下,推出自主配售權(quán),很可能會(huì)增加暗箱操作和特權(quán)分配的空間。
特別是通過自主配售權(quán)降低發(fā)行價(jià)格之后,新股上市首日漲幅可能變大。例如中止發(fā)行的朗瑪信息,調(diào)低價(jià)格發(fā)行之后,首日漲幅也創(chuàng)了近期新高。這可能讓自主配售權(quán)變成“特權(quán)”。
因此,自主配售權(quán)的推出,沒有制度障礙,而是時(shí)機(jī)問題。只有先從抑制過度投機(jī)入手,對(duì)過度炒作新股、導(dǎo)致跟風(fēng)現(xiàn)象的不良行為,要根據(jù)實(shí)際,采取有針對(duì)性的措施加以遏制。新股發(fā)行市盈率逐漸下降,新股不再是“皇帝的女兒不愁嫁”,投資人認(rèn)購新股更加審慎,推出券商自主配售權(quán)才會(huì)水到渠成。
發(fā)審改革 審核制VS注冊(cè)制
近年來,市場上對(duì)于取消審核制,實(shí)行注冊(cè)制的呼聲很高,甚至有觀點(diǎn)覺得實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制,就能解決新股發(fā)行遇到的各種問題。
“實(shí)行審核制還是注冊(cè)制,并不是問題的核心。”對(duì)此,證監(jiān)會(huì)主席郭樹清回應(yīng)說,關(guān)鍵在于如何界定政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)、交易所平臺(tái)和其他市場中介的職責(zé)和義務(wù),如何保證企業(yè)能夠完整、準(zhǔn)確、充分地披露相關(guān)信息。在那些實(shí)行注冊(cè)制的市場,有些審查得比我們要嚴(yán)得多、細(xì)得多。
另外,現(xiàn)階段馬上取消審核制,有可能帶來擴(kuò)容大潮,這是投資者不愿看到也是資本市場無法承受的。這是因?yàn)椋覈怯浽趦?cè)的規(guī)模以上股份公司有數(shù)萬家,完全放開使其自由到交易所上市很難操作。光在中關(guān)村,就有上千家企業(yè)符合上市條件。
因此,不管發(fā)審制度是審核制還是注冊(cè)制,從監(jiān)管的角度看,都要更加專注于以信息披露為中心,不斷提升財(cái)務(wù)報(bào)告的質(zhì)量,抑制包裝和粉飾業(yè)績。證監(jiān)會(huì)將引入更多市場力量來評(píng)估擬上市企業(yè),提示其可能的特有風(fēng)險(xiǎn),讓更多投資者監(jiān)督定價(jià)。前些日子,證監(jiān)會(huì)延長了招股說明書的預(yù)披露時(shí)間,同時(shí)推出了專業(yè)機(jī)構(gòu)測算的行業(yè)平均市盈率。可以預(yù)計(jì),今后證監(jiān)會(huì)還會(huì)嘗試更多有針對(duì)性的辦法。
保薦改革 加強(qiáng)監(jiān)管VS馬上廢止
市場人士預(yù)期,在所有發(fā)行改革措施中,保薦代表人制度改革將率先啟動(dòng),證監(jiān)會(huì)很可能在近期擴(kuò)大保薦代表人簽字權(quán)。同時(shí),改革保薦代表人考試制度,增加保薦代表人有效供給,減少其稀缺性。未來,保薦代表人的注冊(cè)、管理還將移交中國證券業(yè)協(xié)會(huì)。
加強(qiáng)對(duì)保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人的監(jiān)管,不僅是證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管要求,也是證券公司自我呼聲。多家證券公司建議,加大對(duì)保薦機(jī)構(gòu)和保薦代表人的違規(guī)處罰力度,提高違規(guī)成本,特別是加大對(duì)“欺詐上市”、“造假上市”等惡性事件當(dāng)事人或機(jī)構(gòu)的處罰力度,若情節(jié)嚴(yán)重,應(yīng)追究刑事責(zé)任,并處以較重罰款等。
在公司發(fā)行上市過程中,保薦人的保薦職責(zé)主要包括輔導(dǎo)職責(zé)、調(diào)查職責(zé)、核查職責(zé)、推薦職責(zé)、披露職責(zé)、持續(xù)督導(dǎo)職責(zé)以及擔(dān)保職責(zé)。然而,目前保薦人受自身能力和其他諸多因素的限制,完全履職不現(xiàn)實(shí)。因此,還有不少呼聲,建議廢止保薦代表人制度。
據(jù)報(bào)道,今年兩會(huì)致公黨中央將提交“關(guān)于改革和完善保薦制度,進(jìn)一步規(guī)范證券市場發(fā)展的提案”。提案建議,廢止保薦代表人制度,回歸保薦機(jī)構(gòu)單保制。提案認(rèn)為,保薦制度的目的在于,改革通道制下政府權(quán)力對(duì)市場的干預(yù),完善保護(hù)投資者的責(zé)任,并實(shí)現(xiàn)發(fā)行申請(qǐng)最終向注冊(cè)制過渡。但保薦制度施行以來,因其資源配置、權(quán)責(zé)監(jiān)督等方面尚不完善,已成為當(dāng)前證券業(yè)詬病最多的領(lǐng)域。
市場人士透露,保薦人的存廢問題或許還沒有提上監(jiān)管部門的議程,但改革和完善保薦人管理即將實(shí)施。
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