全球經濟金融運行將呈現三大趨勢

　　一是全球經濟將延續緩慢復蘇態勢，通脹水平有望總體回落。分區域來看，美國加速，新興市場減速，日本低速，歐元區衰退，美國和新興市場有望成為2012年全球經濟增長的雙引擎。

　　美國經濟將保持緩慢穩步復蘇，房地產市場很可能于年內觸底，通脹水平有望得到控制，但就業改善仍然緩慢，占經濟總量七成的消費增長仍面臨不確定性。在財政緊縮與信貸緊縮的雙重影響下，歐洲經濟下行風險較大。日本經濟有望在災后重建效應的帶動下實現低速增長。受金融市場動蕩及出口減速影響，新興市場經濟增速將呈高位放緩趨勢，通脹壓力有望緩解，但資金流出風險、債務風險以及政治動蕩風險可能加劇。

　　二是全球貨幣政策將更趨寬松，有利于為經濟復蘇提供刺激。美聯儲將繼續維持基準利率在0～0.25%的低水平，同時將QE3作為應對經濟形勢惡化的備選政策，但未來購買重點將轉向抵押貸款支持證券（MBS）以提振房地產市場；歐洲央行有望從目前1%的利率水平進一步降息至0.5%，同時推行量化寬松貨幣政策；日本在保持零利率的同時還將進一步擴大量化寬松的規模。新興經濟體也將進一步放寬貨幣政策，但不會出現全面、大幅降息，以避免通脹抬頭和資金外流加劇。

　　三是全球資金上半年仍將以避險為主，下半年風險偏好或有所提升。在歐債危機可能繼續惡化、美國經濟增長前景較為光明以及新興市場受沖擊程度不斷加大的背景下，全球資金短期內可能繼續采取防御態度，資金流向將可能整體呈現以下三大趨勢。

　　其一，在地域方面，資金將可能繼續從歐洲和新興市場流向美國市場，在風險緩解后資金亦可能回流至部分風險較小的亞洲新興市場。

　　其二，在金融市場方面，美債及美元、日元和瑞士法郎等避險資產將繼續受到資金追捧，而股票、歐債、歐元和新興市場貨幣等高風險資產將可能成為資金流出的重災區。

　　其三，在資金流動時序方面，2012年上半年歐債危機可能出現惡化，資金將繼續青睞于避險資產和避險貨幣，但若歐債危機出現階段性緩解、全球經濟復蘇形勢出現好轉，下半年全球資金的風險偏好可能會有所回升并小幅回流至高風險的股市和高息貨幣。

　　全球經濟金融運行面臨三大風險

　　首先，歐債危機仍是2012年全球經濟復蘇和國際金融市場運行的最大風險點。債務危機引發的財政緊縮和信貸緊縮將使歐洲經濟陷入階段性衰退，而由此導致的外需大幅下滑則使其他經濟體的復蘇進程受到嚴重拖累。

　　其次，短期內過快的財政緊縮是歐美經濟增長面臨的最大政策風險。迫于主權債務風險及財政整頓壓力，希臘、愛爾蘭、葡萄牙、意大利、西班牙、法國紛紛宣布將在2012年推行新一輪財政緊縮方案。此外，若美國府院能就減赤問題達成一致，也有可能在年內推出新的財政緊縮措施。

　　財政緊縮政策對于發達經濟體提高中長期的財政可持續性和緩解主權債務風險是非常必要的，但若不能在短期經濟刺激和中期財政鞏固之間取得平衡，過快的財政緊縮措施無疑將對脆弱的經濟復蘇形成打擊。

　　其三，政治風險與地緣局勢緊張對全球復蘇前景構成威脅。美國、法國、俄羅斯等大國在2012年都將面臨總統大選，這將給經濟政策的制定和協調帶來很多變數。此外，敘利亞局勢持續動蕩、伊朗問題不斷升級、朝鮮半島局勢不明、英阿馬島之爭又起等地緣事件可能推動石油等大宗商品價格出現急劇飆升，從而不利于全球經濟穩定復蘇。

　　歐債危機演化仍存三大疑問

　　疑問一：歐債危機2012年將如何演化？

　　首先，從歐元區成員國層面看，希臘、意大利和法國是危機下一步演化的焦點。希臘在2012年違約的概率加大，其第二輪救助所需資金提升至1300億歐元，若私營部門不愿參與救助希臘，希臘不但難逃全面違約的命運，甚至也有退出歐元區的可能性。意大利是2012年歐債危機演化的關鍵國家，其龐大的公共債務，使歐洲在“太大而不能倒”與“太大而很難保”之間左右為難。此外，核心國法國的AAA主權評級可能會遭遇下調。

　　其次，從時間來看，歐債危機的風險可能在2012年上半年得到集中釋放，意大利1-4月到期國債本息共計1770.2億歐元，占全年到期總額的45.2%，另外歐元區上半年出現衰退的可能性加大，不利的經濟數據將對市場信心構成打擊，進一步加大歐洲重債國家從市場上融資的難度。

　　疑問二：下一步救助措施是否能阻止危機惡化？

　　預計歐洲對危機的短期救助仍將以向市場注入流動性、為重債國提供外部融資、歐洲央行加大購買國債等措施為主。盡管這些多數是治標措施，但對于抑制危機惡化是必要的。另外，為避免危機全面爆發，近期救援措施開始涉及結構性根源問題，財政一體化也取得階段性成果。

　　但值得注意的是，歐債問題的解決遠非簡單的財政一體化就能實現，同為發達經濟體的美國和日本，雖擁有統一的財政與貨幣政策，但其主權債務風險仍然較高。考慮到歐債危機的演化具有長期性和復雜性特點，歐洲要徹底走出危機，最根本的還是要解決邊緣國家競爭力不足以及各成員國利益不一致的問題，這就需要中長期的結構改革和治理框架調整。

　　可以預見，未來1至2年，在局面穩定下來之前，歐洲的經濟、金融甚至社會狀況可能先會變得更糟糕。但歐元區解體的可能性不大，歐元也不會崩潰。

　　疑問三：歐債危機若全面惡化對全球金融體系的影響如何？

　　無論是從銀行業敞口規模、風險高低還是歐洲銀行業在全球金融系統中的重要性來看，即便歐債危機全面惡化，其給全球金融體系帶來的沖擊也將小于次貸危機的影響。

　　首先，從風險敞口規模來看，歐洲銀行業持有PIIGS五國的全口徑主權債務風險敞口為2.2萬億歐元，而2007年危機爆發前，美國僅次級抵押貸款的余額就為1.7萬億美元，住房抵押貸款的總規模逾11萬億美元，從風險資產的金額絕對數來看，歐債危機的影響將明顯小于次貸危機。

　　其次，從風險高低對比來看，雖然目前希臘等危機國難以從市場獲取融資，但相對于美國次貸發放的個人客戶而言，歐洲邊緣國家償債能力更強，而且相關債務中的金融衍生產品占比很小，顯然歐債危機中的相關資產的風險遠不及次貸危機。

　　再次，從歐美銀行業對比來看，歐洲主權債務多為歐洲本地銀行業持有，美國、英國銀行業持有的風險敞口較小，美國銀行業全口徑歐債風險敞口僅1750億美元。相對而言，美國銀行體系在全球的系統重要性高于歐洲，因此，即使歐債危機引發歐洲銀行業危機全面爆發，其對全球經濟金融的沖擊也不及美國次貸危機。

　　國際金融市場將呈現四大走向

　　走向一：美元震蕩升值的可能性較大。歐債危機惡化使美元的避險資產角色繼續增強、歐洲央行降息使歐美利差縮窄、美國經濟復蘇前景好于歐洲和日本等多種因素將推動美元升值。但不能排除歐債危機出現緩解可能推動歐元出現反彈、美元出現階段性貶值的可能。避險貨幣角色使日元短期內將繼續維持強勢，但下半年受市場風險偏好提升以及日本央行干預的影響可能出現小幅貶值。

　　走向二：全球股市有望走出低迷，但美強歐弱態勢可能延續。由于美聯儲在年內推出QE3的概率仍然存在，加之經濟數據好轉和美企盈利普遍提高，美股在2012年或將引領全球股市走出低迷狀態。但歐洲股市受經濟數據惡化、主權債務和銀行業危機疊加的影響，投資者避險心理仍將占據主導，預計歐洲股市上漲依然乏力。盡管新興市場股市將受經濟增速放緩的影響，但資本流出因素緩和、通脹壓力緩解、貨幣政策漸寬、低市盈率等因素有望推動新興市場股市出現上漲。

　　走向三：國際金價可能先抑后揚。由于國際金價前期漲勢過猛積累了泡沫，短期內仍有震蕩調整的需要。此外，美元走強、歐債危機導致的銀行業流動性問題也會對金價構成利空。預計國際金價可能于上半年形成年內低點，隨后歐美央行入市干預和釋放流動性，逢低買盤將推動金價迅速回升，金價有望在下半年再度走強。

　　走向四：國際油價總體高位波動，或現短期飆升。全球經濟復蘇前景導致原油需求不足、利比亞石油逐步恢復至戰前水平等因素將有助于抑制油價的大幅上漲，但隨著伊朗問題趨于緊張甚至出現沖突升級情況，國際油價可能出現飆升甚至再創歷史新高。預計2012年的國際油價將在80-120美元的區間高位波動，不排除短期內突破130美元的可能性。