■ 董少鵬

　　 今日，中國證監會將要審核新華人壽的首發申請。根據最新披露的信息，新華人壽募資規模比計劃的縮減了七成。同時，該公司是證監會11月9日推出分紅新規之后第一家明確分紅政策的IPO公司。我認為，新華人壽上會以及下一步發行將對二級市場產生中性偏暖的影響，一是由于大幅度縮減了計劃發行規模，二是明確承諾分紅政策。

　　 11月9日，中國證監會有關負責人就大盤股發行是否造成股市持續低迷的原因進行了回應，公眾對此有不同的解讀，但總體看，證監會的政策意圖是把新股發行應由市場去選擇。更早時，證監會也表達過，新股發行要過兩個門檻：一是行政審核關，擬上市公司通過發行審核之后，發行人和承銷商可以在6個月內自行決定發行時間窗口。二是市場關。如果市場不接受一家擬上市公司的發行規模、發行價格，發行公司和承銷商就自然地都根據市場情況、投資者的取舍，調整計劃。中國水電等就曾主動縮減發行規模；此次新華人壽發行規�？s減得較多，應該說，這是市場約束機制增強的表現。

　　 新華人壽是證監會承諾對分紅特別是新股分紅加強行政監管之后，第一家明確披露分紅政策的擬上市公司。雖然10%的分紅比例不算高。因為目前上市的保險公司以及所有上市的金融類公司，分紅比例都在20%以上。但明確承諾分紅比例，確實又是一個好的開始。我認為，分紅政策的透明度比分紅絕對值的高低更為重要。證監會推出的有關分紅的行政監管措施，不是像市場所預期的那樣，強制上市公司分多少紅利，而是要求公司把怎么分紅、怎么決策等情況加以明確，要公布出來；并且，公布之后不得隨意降低標準。

　　 盡管，目前的規定也還需要細化，但是，邁出這一步十分重要。上市公司一旦明確闡述了每季度、每半年、每一年怎么分紅，就會自然激發市場的誠信約束機制。證監會有關負責人在11月9日談話時涉及四大熱點問題，其中最后一個是誠信方面的要求，說明證監會新領導班子對于誠信建設的重視，也間接表明了分紅制度不是一個孤立的問題。

　　 上市公司將分紅決策機制和相關細節依法披露之后，可以促成兩個直接的市場效果：一是監管部門可以據此稽查；二是普通投資者可以清楚地辨別上市公司的投資價值和誠信狀況。長期以來，人們對于股市“重融資、輕回報”的問題批評很多，究竟該怎么解決？我認為透明度是第一位的。所以，郭樹清主席上任后，在研究分紅監管時，尤其重視信息透明度和誠信機制。相信隨著誠信約束逐步加強，上市公司分紅的秩序會逐步好轉。

　　 在我們推進上市公司分紅機制改革的過程中，還需要認真考慮歐美股市和中國股市的階段性差異，否則，有可能急于求成和過度要求。我認為，歐美有代表性的上市公司如同中年人，市場占有率、產品成熟度都比較穩定，業績預期也穩定，但進一步實施規模擴張的余地較小。這樣的公司適合持續穩定和較高分紅。而對于眾多的中國上市公司來說，是處于成長過程中，需要通過擴大投資擴張市場規模，將利潤用于滾動投資加快發展是正常的。不宜對其分紅比例提過高的要求；使分紅機制更加透明，增強股民的信任度，這就是重大的制度改變，也會促成投資環境實現重大改變。

　　 上市公司分紅本質是一個公司治理問題，行政化制定硬性比例要求，并不恰當。而做出透明度的要求，則是正確的。

　　 監管層對于上市公司分紅的指標約束，只是針對再融資而言的。這是因為：一些上市公司只盯著再融資，對分紅卻盡量回避，如果行政權力不在再融資環節設置門檻，就等于放任低效率的公司再融資。如果不涉及再融資這個環節，處于公司外部的行政權力不宜為公司制定分紅比例，還是應當培育市場機制，讓上市公司接受市場的監督和約束。監管者應當在法律框架下，出手制裁破壞規矩的公司。

　　 關于分紅回報率要超過一年期存款利率的問題，也與中外金融市場的階段性差異有關。分紅回報率超過一年期存款利率，是管理層追求的一個目標，但并非馬上都能做到。歐美上市公司一旦分紅，就力爭達到銀行同期利率相媲美的水平，這與其市場約束機制強有關，具體包括利率市場化、融資融券規模等。而國內市場的價格約束機制尚十分薄弱，利率市場化還沒有實現，融資融券規模很小。誠信約束機制也比較薄弱。所以，就當前階段而言，加強分紅決策機制、信息披露機制的透明度，比分紅的絕對比例高低更重要。隨著上市公司分紅信息披露制度的完善，分紅機制將與誠信機制共同促動，成為推動股市良性循環的重大內生力量。