《投資者報》記者 華強

　　7月最末幾天，對于債市而言，幾乎每天都能創下新的紀錄：截至7月27日，上證公司債指數在當月19個交易日中，僅三個交易日上漲，連續性下跌早已創下月度下跌天數最高紀錄。同時不斷刷新紀錄的，還有債券的收益率。

　　上半年，市場一致認為貨幣政策實質從緊時，債市卻一如既往的平靜；而當市場都在揣測貨幣政策將會有所松動之際，債市卻像是吃了“瀉藥”。

　　對此，宏源證券固定收益部高級分析師范為對《投資者報》表示，“都是市場恐慌情緒的結果。云南城投重組事件點燃了市場對信用違約風險的擔憂，各品種票面收益率均出現大幅度抬升，價格紛紛下挫。”

　　浙商銀行債券交易員林萍則向《投資者報》證實：這次恐慌性下跌，很多機構虧損十分嚴重，尤其是杠桿較大的機構。

　　恐慌情緒蔓延

　　6月，媒體接連曝出云南公路平臺違約、上海城投平臺貸款展期等風波之后，投資者心態本來已如履薄冰，當上證所發行公司債券的云南省投資控股集團有限公司(下稱云投集團)宣布重組、債務有可能懸空的消息傳出后，就像一根導火索點燃了市場的恐慌情緒。

　　7月6日下午，臨近收市1分鐘，“10渝交通”債券突遭拋壓，現券凈價瞬間從97.98元直落近8元，收至90.3元。與此同時，當天交易所多只企業債券均遭到拋售。這些債券多為2009年以來發行的企業債，其中以城投債居多。

　　事后不久，由于認購不足，7月12日財政部代發的3年期、5年期地方政府債券不但票面利率紛紛上行，甚至3年期債券認購還出現了去年地方債合并發行以來的首次流標。

　　“信用違約風險在增加，使得大家都觀望，債市的低迷主要還是市場心理恐慌。”范為說。

　　在二級市場，這種恐慌情緒演繹得淋漓盡致。在上交所債市，往往一手兩手的成交量，就能讓一只債券暴跌超過5%。

　　有交易員向《投資者報》表示，相對于銀行間債市，上交所債市體量很小，在有價無市的時候，往往很小的一筆資金就可以達到恐慌性砸盤的效果。

　　目前，在銀行間市場、上交所、深交所，其債券成交的比例，大致為90%、7%、3%左右。

　　在一級市場上，7月21日恐慌情緒達到高潮。當日進出口銀行發行兩期金融債，其中標利率均遠超市場預期；同日，鐵道部發行一年期的200億元高信用等級短融(11鐵道CP03)出乎意料未獲市場足額認購，最終不得不由主承銷商包銷約13億元的余額。

　　更慘的則是國家開發銀行。同一天，國開行取消原定次日進行的貼現債券招標。

　　錢緊只是表象

　　債券收益率上行，新券發行屢見流標，完全是因為資金面緊張嗎？

　　答案不會這么簡單。范為認為，資金僅僅是一個方面的問題，主要的原因還是云投事件引發了市場對信用違約風險的增加。

　　截至目前，國開行今年共發行了43期金融債券，其中42期是在上半年的，平均每月7期。如果聯想到貨幣政策今年來的執行力度，如果貨幣是當前債市波動的主因，怎么也不可能下半年才發到第二期就發不動了。

　　按照慣例，此種大額債券的招標，承銷商事先都會與機構先溝通。“國開行取消發債的真正原因，要么是市場需求不夠，要么是成本太高。”上述交易員表示。

　　7月22日，湯森路透發布報告稱，截至目前，中國的人民幣計價債券今年發行規模已達到1090美元，較上年同期增加了36%。如此看起來，7月之前的債市并不差。

　　那么，是什么導致了債市一下子掉進了冰窟窿里去了呢？歐債危機會在中國上演嗎？

　　對此，國海證券固定收益證券研究中心7月19日發布的債券投資策略日評指出，市場目前對信用債的恐慌超過了對通脹的恐慌。融資平臺信用風險或許并不會爆發，但是信任危機已經是實實在在地來臨了。

　　如果說，歐債是一場實實在在的兌付危機，那么現如今的中國債市，更多的還只是一種恐慌情緒的蔓延。

　　擔憂信用違約

　　恐慌什么？恐慌信用違約的風險加大。這一點從市場的表現，是可以得到證實的。

　　在交易所債市，從2009年開始發行的城投債品種震蕩之勢不減，包括地方政府債券（指2009年至今中央財政部代發的每年2000億元），進入到7月以來，無不是量減、價跌。

　　隨著市場對相關債務違約的擔心開始發酵，與之沾邊的諸如財政部代發的地方政府債券、城投債甚至廣義的企業債，都開始遭到了冷遇，收益率急劇飆升。

　　7月18日，“10丹東”債僅僅以1手的成交量，單日便下跌3.09%。盡管目前債券一二級市場相繼顯現積極信號，如7月27日農發行3年期固息金融債以高倍數認購獲得足額追加；二級市場上信用債跌幅有所收窄。但申銀萬國分析師屈慶還是認為，當前城投債的調整還沒有結束。

　　現在大家所擔心的是，事情是否會進一步發酵。

　　從市場因素分析，城投債下跌，評級公司對于部分城投債可能下調評級的可能性完全存在；從政策走向分析，由于保障房融資的需求，未來類似城投債的準政府債還會越來越多，市場能否坦然接受，將至關重要。

　　《投資者報》從發改委人士處獲悉，推進保障房建設下一步重要的一環，就是力促各地債券融資。債券名稱將是市政項目建設債券，下半年的發行額度初步擬定1000億元。并且，它與財政部代發地方政府債券是各自獨立的。

　　《投資者報》了解到，目前發改委已派人員分赴各地，摸底調研債券發行，盡快確定保障房建設方的名單。

　　據悉，北京已先行一步，擬定了一個由北京住總集團、金隅集團、首開集團等9家企業發行500億元企業債券的計劃。

　　保障房的回報很薄，如果沒有其他的擔保措施，其債券的信用風險還是很高。這一點，上述發改委人士也坦承，他預計，這個債券的發行利率可能會比較高。

　　如其所言，那么債市“恐慌癥”難保不會卷土重來。

　　恐慌影響股市

　　投資者可能還需要進一步厘清的是，債市風險會否傳導至股票市場。

　　從市場行情來看，籠罩著恐慌氛圍之下的債市，其下跌的趨勢已經較為明顯。7月27日截稿時，企業債指數收于126.03點，創下自2010年1月以來新低；上證公司債指數也結束此前連續7個月的上漲，目前已是連續第5周下跌；同時陷入調整的還有可轉債指數。

　　現在唯一還能穩住陣腳的，僅僅是國債指數。這也得益于央行的不加息。

　　在債市寒風襲來之際，股市也已陷入調整。國信證券的策略分析報告認為，債市濃厚的恐慌氛圍，已傳導到股票市場。不過，他們的看法是，主因是流動性引起，債市和股市都是在對緊張的流動性做出負面反應。

　　當然，在考慮流動性因素的同時，我們不能無視信用違約風險，云投事件顯然已刺疼了投資人的神經，市場擔心信用違約風險加劇的成分遠高于對流動性的擔憂。

　　對債市的眾多機構而言，當初借錢養券，提高杠桿，現在風險來襲，如何平衡風險與收益，即降低杠桿還是維持杠桿，是件不好把控的事。因為，現在誰也不知道信用違約風險到底有多大。