□日信證券研究發(fā)展部策略組

　　市場在2800點(diǎn)附近延續(xù)震蕩整理態(tài)勢。本周二的盤中急速下跌遭遇多頭阻擊，但力度有限。從短期趨勢來看，隨著中央經(jīng)濟(jì)工作會議召開日期臨近，多空雙方有望維持一個短暫的平衡狀態(tài)。但連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率后的累積效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)，市場資金面已經(jīng)發(fā)生較大改變，弱勢格局在短期內(nèi)恐難逆轉(zhuǎn)。

　　防通脹政策效果初顯

　　我們在本輪大跌前曾經(jīng)提出了“通脹壓力過快攀升是后市最大隱患”的觀點(diǎn)。時隔三周，在中央各種應(yīng)對物價上漲的措施實(shí)施后，農(nóng)產(chǎn)品價格上漲的速度得到了一定程度的控制，調(diào)控政策的效果已開始顯現(xiàn)。11月份第四周的商務(wù)部食用農(nóng)產(chǎn)品價格指數(shù)開始小幅回落，這主要得益于蔬菜價格環(huán)比出現(xiàn)較大幅度下跌。

　　但由于本次通脹成因復(fù)雜，多重因素交織，完全控制通脹壓力的上升勢頭還有待時日。我們預(yù)測11月份CPI同比增幅將到達(dá)4.9%，較10月份加快0.5個百分點(diǎn)。昨天剛剛公布的11月份制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)回升至55.2%，恢復(fù)至中性水平以上，這也增加了政策調(diào)控通脹的空間。在通脹壓力得到有效控制，或出現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)退、政策進(jìn)”的情況以前，市場的政策預(yù)期和流動性預(yù)期難以發(fā)生轉(zhuǎn)折。我們維持原有對后市謹(jǐn)慎的判斷。

　　貨幣政策調(diào)整累積效應(yīng)顯現(xiàn)

　　在持續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率之后，大銀行的超儲率已經(jīng)降至歷史最低水平，已經(jīng)不具備“緩沖”功能，貨幣緊縮政策的累積效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)（這一點(diǎn)顯著區(qū)別于2007年）。

　　站在整個經(jīng)濟(jì)中周期的角度看，貨幣政策從適度寬松向常態(tài)水平回歸，不僅是短期防控通脹的要求，也是保障下一個中周期繁榮的必須。我們預(yù)計明年的廣義貨幣供應(yīng)量M2同比增幅，將從目前的19%左右下降至15%，在滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求后，自由流動性水平將從5%下降至1% 的水平。最直接的影響在于，股票型基金的平均倉位仍然高達(dá)88%左右，仍位于歷史最高水平。增量資金和存量資金都處于偏緊狀態(tài)，這是制約市場反彈的最大障礙。

　　小盤股存在補(bǔ)跌風(fēng)險

　　目前周期股普遍處于估值低位，進(jìn)一步下行空間有限。但成長股卻普遍處于估值高位，不僅PE偏高，PEG也已經(jīng)不具有吸引力了。小盤股陣營將會出現(xiàn)分化，部分缺乏業(yè)績支持、難以實(shí)現(xiàn)盈利預(yù)期的小盤股存在較大的調(diào)整風(fēng)險，而“貨真價實(shí)”的成長股仍能夠繼續(xù)保持強(qiáng)勢。

　　成交量是衡量市場情緒的溫度計，小盤股的高估值需要以市場的高度熱情為支撐。當(dāng)市場情緒回落后，小盤股的估值水平也將難以避免地回落。目前市場的成交量已經(jīng)較10月份大幅萎縮，小盤股將普遍面臨補(bǔ)跌風(fēng)險。畢竟，“高成長”只是部分優(yōu)質(zhì)公司的專利。從另一個角度看，市場預(yù)期高度一致的時點(diǎn)，一般也是趨勢或風(fēng)格發(fā)生轉(zhuǎn)換的時點(diǎn)。目前機(jī)構(gòu)投資者普遍超配新經(jīng)濟(jì)、大消費(fèi)類行業(yè)，當(dāng)超配的邊際增量資金接近極限時，那么對于這些板塊來說，則面臨更多的是風(fēng)險而非機(jī)會。