理財周報券商實驗室研究員 譚婷 丁青云/文

　　7895億元。這是15家上市券商的總市值。最終分享這塊大蛋糕無疑是券商背后舉重若輕的股東們。每一個成功上市的券商背后，都站著一群強大的股東。

　　不同風格的股東，必然造就不同風格的券商。在券商這盤棋中，歸根到底是股東實力的廝殺和較量。從某種意義上說，這些首批殺出重圍的15家上市券商是領先者。

　　在15家幸運兒身后，還有91家券商在資本市場的門外站著。上市后，券商股東利益和市場高度掛鉤。“非典型牛股”廣發證券(000776.SZ)今年以來獨漲376.36%，它們的大股東們在干什么？

　　理財周報獨家梳理這15家券商背后的股東“靠山”，試圖找出其中的利益邏輯。

　　15家上市券商股東的三國江湖

　　縱覽15家上市券商股東，除海通證券(600837.SH)、長江證券(000783.SZ)、太平洋(601099.SH)股權相對比較分散外，其他13家券商股權均比較集中。其中，宏源證券(000562.SZ)股權最集中，第一大股東持有66%的股權。

　　從15家上市券商控股股東性質來看，明顯分為央企系、地方國資系、民營系。

　　這15家上市券商組成了一個很有意思的橄欖形結構。綜合股東性質，規模、涉足業務、地域，將上市券商劃分為大型全國性全能券商包括中信證券(600030.SH)、招商證券(600999.SH)2家；大中型全國性傳統業務型券商包括海通證券、光大證券(601788.SH)、廣發證券3家；中小型地方國資券商由北至南包括東北證券(000686.SZ)、宏源證券、山西證券(002500.SZ)、華泰證券(601688.SH)、西南證券(600369.SH)、國元證券(000728.SZ)、長江證券(000783.SZ)、興業證券(601377.SH)8家；小型地方民營系券商則只有國金證券(600109.SH)、太平洋2家。

　　第一梯隊無疑當屬中信、光大、招商股東。中信證券依托中信集團、招商證券依托招商局、光大證券依托光大集團，這三家股東均為中央金融控股集團。

　　中信證券由中信集團直接控股，持股比例23.69%。中信集團是國內為數不多的中央金控集團。

　　招商證券前十大股東中就有八位屬國有股東，控股股東為集盛投資，實際控制人其實是招商局，間接持有招商證券52%的股權。光大證券控股股東為光大集團，持股比例33.92%，實際控制人為財政部。

　　第二梯隊是地方國資股東。華泰證券、興業證券、山西證券、西南證券、國元證券、東北證券背后的控股股東均為地方國資或者當地國企，實際控制人一般為注冊地所屬省國資委或省財政廳。

　　第三梯隊是最弱的2個純民營系股東。隨著股東涌金系的沒落和明天系的退出，國金證券和太平洋在上市券商中實力進一步弱化。在政府鼓勵券商整合的背景下，國金、太平洋這類小型民營券商正面臨邊緣化的殘酷現實。

　　孵化13個價值過百億的大股東

　　這些顯赫的大股東們造就了上市券商，而上市券商也以巨額回報回饋它們的大股東們。

　　按2010年11月17日收盤價計，15家上市券商股東中，有13位托券商的福賬面價值已過百億，排名前三的分別為中信的中信集團、廣發的遼寧成大、廣發證券的吉林敖東，對應的賬面價值為317億元、299億元、298億元。

　　從2007年至2009年股本收益率來看，中信證券一直是佼佼者，分別為409%、121%、152%。

　　而民營資本也在券商市值盛宴中分到一杯羹，上市券商第一民營資本非雅戈爾(600177.SH)莫屬。

　　雅戈爾作為發起人股東于1999年以每股1.6元認購中信證券2億股的股份，認購額3.2億元，持股比例9.61%。不過，自股改股份股份解禁后，雅戈爾持有的中信證券股權比例從開始的9.61%降到目前的1.66%。

　　從減持獲利分析，雅戈爾自股改后陸續減持中信證券股份，根據公開資料顯示，截至2009年2月6日，雅戈爾累計出售中信證券股權1.75億股，按區間加權平均價32.37元粗略計算，累計拋售額高達56.61億元，相比3.2億元的投資成本，增值高達近18倍。

　　從分紅回報來看，雅戈爾也不枉成為中信的股東，據統計，2002年至2009年在中信證券累計得到現金分紅高達2.77億元。截至目前，雅戈爾持有中信市值為316.9億元。

　　而招商證券則代表一種狀況。上市一年以來，招商不但沒給股東帶來增值反而使其賬面價值大幅縮水。

　　招商證券前十大股東中，不得不說兩名社會法人股東，即上海重陽投資和深圳華強新城市發展，它們所持股份都是從深圳華強集團手中購入。重陽投資被稱為“明星私募”，裘國根、駱奕各持股50%。

　　按2010年11月17日收盤價21.2元計，上海重陽投資的賬面價值為31.8億元，從其上市伊始持股至今的賬面價值蒸發了14.7億元，剔除招商證券2009年現金分紅，重陽投資依舊浮虧13.95億元。不過相較1.5億元的投資成本，重陽投資從招商證券獲得的利潤仍是可觀的。

　　券商、股東、市場的大博弈

　　在這個7895億元市值的蛋糕中，券商、大股東、中小股東們出現微妙的博弈。最典型的是廣發證券。據Wind資訊統計，今年以來，上市券商中有13家券商股價累計漲幅為負，其中跌幅最大的是海通證券，累計跌幅46.16%；僅兩家券商出現上漲，其中，廣發證券逆勢大漲，累計漲幅376.36%，剔除借殼因素，廣發仍獨樹一幟。

　　你難以想象，論凈利潤，廣發與海通相差無幾，前者僅高出1783萬元，但廣發目前市值為1202億，是海通的1.4倍，直逼中信1314億的市值。

　　“你看看廣發的流通股東里面有多少員工個人股東就知道了，個人利益和市值高度掛鉤。廣發的管理層非常強勢。雖然它的第一、二大股東遠在東北，實質上沒有能力參與公司管理，其余股東勢力也比較均衡，主要還是管理層在主導。”一位不愿透露姓名的券商研究員指出。

　　從股東組成看，廣發證券的實際控制人為金誠公司。金誠公司的實際控制人為敖東集團的1029名員工，合計持有金誠公司3382萬股，并將該股權委托給吉林敖東工會委員會代為持有；然后工會委員又將3382萬股股權委托給金誠實業法定代表人修剛代為持有。

　　海通證券股東代表的又是另一形態。股東持股比較分散，第一大股東上實集團持股僅6.75%。

　　“海通的股權雖然分散，但是婆婆只有一個，就是上海國資委，其他都是影子股東。”前述研究員認為。當理財周報記者問及海通證券股權分散，是否影響決策時，其董秘金曉斌巧妙地繞了一個彎：“我們的董事會決策能力很強。”

　　“海通的優勢是上海首家上市券商，資本實力最強，有成為上海金控平臺的可能。但如果不改變不溫不火的經營風格，前景還是被動的。”國元證券分析師賴海峰稱。

　　中小型地方國資券商則各有所長，且多為借殼上市，今年以來，它們紛紛再次提出融資需求，他們的地方國資股東能提供多大的動力是一大懸念所在。

　　上述國元證券分析師認為，這類券商是上市券商中變數最大的一類券商，既可能成長為全國性大型券商，也可能弱化為地方特色券商。

　　而以國金、太平洋為代表的民營系的券商則已元氣大傷。由于規模偏小，缺乏地方政府、實力股東的支持，走差異化道路和創新路線或許是最靠譜的選擇。