招商證券論壇議題三：創(chuàng)新新模式(來源：新浪財經(jīng) 任倩倩攝)

　　10月22日，2010招商證券論壇在中國重慶舉行。本次論壇主題為“新突破 新平衡——增長主題再思辯”，新浪財經(jīng)圖文全程直播本次論壇。四位嘉賓針對“創(chuàng)新新模式”這個議題展開討論。

　　以下為“創(chuàng)新新模式”議題討論實錄：

　　王建：我是學(xué)者，這次讓我主持沒有我發(fā)言的機會，所以我要趁前面的機會，我先說幾句，對這個問題表達一下自己的看法，然后再請四位嘉賓上臺一塊討論。關(guān)于金融創(chuàng)新的問題，現(xiàn)在一提起來確實像前面陳志武教授講的那樣，一說就上人有點覺得不是什么特別好的事情，至少我是這么看。大家知道馬克思在《資本論》是講金融，他說金融資本過去是資本的主要形態(tài)，但是到了資本主義社會，金融資本會屈從于產(chǎn)業(yè)資本，他論述的是產(chǎn)業(yè)資本居高，在所有的資本形態(tài)中產(chǎn)業(yè)資本是最重要的，因為它創(chuàng)造、生產(chǎn)剩余價值。那么金融資本最后是那些功能實際上都是根據(jù)產(chǎn)業(yè)資本的發(fā)展需要所決定的。這個是當(dāng)時的論述。但是我們從這二十年，特別是次貸危機爆發(fā)以后反思這二十年的發(fā)展，我個人覺得好象已經(jīng)不是這樣了。金融資本不僅不是屈從于產(chǎn)業(yè)資本，反而是站到了產(chǎn)業(yè)資本的對立面。比如拿規(guī)模來說，次貸危機爆發(fā)大概是08年底，08年美國的制造業(yè)的產(chǎn)值全部加起來大概2.3萬億美元，但是根據(jù)國際銀行的資料，當(dāng)時美國的延伸品的交易額市是是416萬億美元，它超過了產(chǎn)業(yè)資本的規(guī)模有多少倍？而且過去馬克思講金融資本是一種實力資本，是通過參與產(chǎn)業(yè)資本所創(chuàng)造的剩余價值的分割獲得自己的利潤。但是我們卻看到了90年代隨著所謂的金融創(chuàng)新，我們看到的確實這個金融資本不僅是通過不斷膨脹的信貸，把產(chǎn)業(yè)資本創(chuàng)造的利潤吸納走，它還直接進入到了產(chǎn)業(yè)資本的生產(chǎn)過程當(dāng)中去。它通過把物質(zhì)領(lǐng)域里的很多領(lǐng)域，物質(zhì)生產(chǎn)領(lǐng)域、實體經(jīng)濟領(lǐng)域里的很多領(lǐng)域金融化，直接的從企業(yè)的生產(chǎn)成本中拿到自己的利潤。這個是馬克思在當(dāng)年《資本論》里所有的論述中沒有的。金融資本到今天發(fā)展到了這樣一個程度。如果說金融資本是服務(wù)于產(chǎn)業(yè)資本的，那當(dāng)然是好事。像剛才陳志武教授講的，比如那些金融創(chuàng)新，比如通用汽車的創(chuàng)新，縫紉機預(yù)付款的創(chuàng)新，都是好事。但是我們在今天看來卻不是這樣。比如我知道一個事，美國的通用汽車的金融子公司的資本金只占全部的公司資本的3%，但是在06年所創(chuàng)造的利潤是全公司的80%，而這80%主要來自于延伸品的交易，和那些給居民買車做貸款的活動基本不相關(guān)。當(dāng)然反過來說，我們也不能說金融創(chuàng)新就一無是處，我們知道資本主義的基本矛盾就是因為分配不公導(dǎo)致的生產(chǎn)過剩。就是因為資本主義所有的生產(chǎn)關(guān)系的變革都是圍繞怎么解決生產(chǎn)過渡這個難題展開的。比如凱恩斯主義就是通過國家財政的赤字的擴張，把需求刺激起來。到了所有次貸危機這一段，居民龐大的負債消費，各種各樣的消費讓居民提前消費，讓居民消費來把社會的那些資源能夠動用起來。從這點來說，他也是有進步的意義在里面。但是這種進步的代價就是我們所看到的次貸危機。

　　所以我對這個問題的看法就是我們研究金融創(chuàng)新的問題很重要，但是對于我們中國這樣一個國家，我們還沒有完全工業(yè)化，怎么樣在我們完全工業(yè)化的后面這一段，讓我們的金融創(chuàng)新能夠服務(wù)于我們實體經(jīng)濟的發(fā)展，而不要成為一個破壞性的力量，這個是最重要的。大家知道我研究宏觀經(jīng)濟，我對金融只知道皮毛，所以我希望我們的參與者今天論壇的嘉賓能夠看一看通過金融創(chuàng)新來提高中國實體經(jīng)濟的效益有哪些關(guān)聯(lián)的地方，我個人特別想聽到這方面的內(nèi)容。今天我們請到的嘉賓一位是中歐國際工商學(xué)院的教授趙欣舸，招商證券的副總湯維清先生，還有博龍資本管理有限公司的花醒鴻先生以及招商證券投資銀行業(yè)務(wù)董事總經(jīng)理溫天納先生。

　　趙欣舸：感謝主持人，感謝招商證券給我這個機會到美麗的山城重慶參加這次重要的活動。提到金融創(chuàng)新，我想今年最熱門的兩個詞一個是股指期貨，一個是融資融券。我過去聽到朱總談到了待戰(zhàn)這個詞，這兩項現(xiàn)在是推出來了，但是還有很多的爭議。當(dāng)時推出以前就有很多爭議，現(xiàn)在也同樣有。現(xiàn)在這兩項對絕大多數(shù)

　　的個人投資者暫時好象沒有什么直接的幫助。比如股指期貨如果要開戶的話，最低要50萬元人民幣，我個人是支持的，如果很多散戶朋友對它不是很了解的話，可能會受到它的影響。由此，我也在想，如果我們談到金融創(chuàng)新的話，剛才說的這兩項推出的過程非常困難，然后爭議非常多，可能會有一些負面的影響，而且我們散戶朋友暫時無法從中受益。而且主持人也在講金融創(chuàng)新對老百姓是否會有直接的幫助？有哪些金融創(chuàng)新可以滿足三個條件？第一實行起來會相對簡單，第二整體上沒有明顯的副作用，第三可以讓廣大的投資者、散戶朋友可以直接受益。因為我個人是從事投資者的行為研究，包括投資者的保護，所以我對這個題目非常關(guān)心。現(xiàn)在我就是想從我們目前國內(nèi)的交易制度的角度，可能有幾個看起來很小兒科的問題，剛才我還跟主持人交流，可能太小兒科，沒有人愿意說，我就說一說。

　　首先一個，隨著找一位投資者，你問他如果一切條件一樣，有一個股票是2元，另外一個是200元，你愿意買哪一個？我相信大多數(shù)的人肯定會買2元的。當(dāng)然我們對金融知識比較了解的，會說如果不考慮市盈率，單純的看股價是否太貴，這個是不合適的。但是我們想一想現(xiàn)有的交易制度里有沒有什么制度會造成這樣的悟道？其實大家都是很了解，我國的交易制度，你每次交易的話，至少是一手，一手是100股，不管股價是多少。這樣的結(jié)果對于很多散戶朋友來講，如果買200元的股票，你至少一手就是2萬。很多散戶朋友就會說，這個我買不起。而且如果只有幾萬，一下把這筆錢放在一支股，也是不合適的。那么有沒有什么可以做的呢？我們一下來就講一手是天經(jīng)地義，其實不是。香港就是取決于股價。如果股價很高的話，一手的股數(shù)可以下降。大體上一手的交易需要的金額要持平。美國一手也是100股，但是不見得每次交易一手。比如百度、谷歌，股價都是幾百美元。那么我們國內(nèi)是否也改變一下目前僵化的硬性的規(guī)定，不見得每次一定要一手，或者一手的股數(shù)參照股價處理，比如100元以上，一手就是10股。這也是一個小的金融創(chuàng)新。我講一下影響。對于一些散戶無法接受的股票，就可以考慮。有些投資者不得不從事低價的、小盤的股票炒作但是有了這個改變以后，可以參與一些藍籌股的投資。這對散戶朋友有一定的幫助。

　　而且對于金融市場來看，整個國際上如何衡量一支股票的流動性，應(yīng)該說公認的是用一個股票的市值可以衡量，市值越高，流動性越大。但是這條規(guī)律在國內(nèi)未必成立。比如貴州茅臺，它的市值未必小，但是它的流動性不是太理想。如果我們現(xiàn)在做了這樣一個制度上比較小的創(chuàng)新，我相信也可以讓我們在國內(nèi)一個股票的市值也可以影響它的流動性。我覺得符合我說的三個條件，第一實行起來比較簡單，第二沒有明顯的副作用，三是散戶可以直接受益。

　　還有一些類似的比如對散戶朋友有很多的職責(zé)，說我們的散戶不愿意做長期投資，經(jīng)常只是關(guān)注于每天的炒。大家也知道如果做股票，每天要盯盤。我還記得2007年，就是股市最火熱的時候，我看到過一個報道。浙江的中學(xué)老師說以前8點鐘的課是沒有人上，太早了，但是股市最火的時候，大家爭搶著上8點鐘的課，因為9點鐘的時候，課已經(jīng)上完了，就可以盯盤了。我們可以指責(zé)我們的散戶朋友，但是我們的制度上也有一些問題，不利于他做長期投資。如果下單的話，可以下兩種單，限價單，當(dāng)日如果沒有執(zhí)行，當(dāng)日就作廢了。但是國際上就顯然不是一個常態(tài)，國際上還有一種選擇，就是多日有效，今天不能執(zhí)行，可以明天執(zhí)行。如果下這種單，可以想想我的出發(fā)點是什么，可能更多的是我會考慮這家公司的基本面，我通過分析，看看它到底值多少錢。但是這樣的話，我會用一個更長期的思路考慮。而不是像大家現(xiàn)在這樣陷入一個每天炒作的心態(tài)。

　　當(dāng)然我覺得多日有效單真正有的意義不在于本身，而是和下面一種交易方式聯(lián)結(jié)在一起，我覺得這是我最關(guān)心的。就是說在這個基礎(chǔ)上，我們可以推出止損單，止損單的邏輯很簡單，現(xiàn)在下一個止損單，股價大概是10元，我只能承受10%的損失，所以就下一個9元的止損單。現(xiàn)在應(yīng)該說這個單對于機構(gòu)的影響不大，這樣一種止損的思路肯定可以執(zhí)行。但是對于散戶來講，就沒有這個選擇。現(xiàn)在正是造成了第一，大家每天要把投資變成每天每時每刻交易時間都要關(guān)注的事。我們現(xiàn)在想想，假如有這樣一個多日有效的止損單推出，那么怎么改變這種投資的形式呢？比如十塊錢買一支股票，賣入的同時，最多接受10%的損失，同時下一個多日有效的止損單放在那里，這樣的話，如果今后這個股票再漲，那么你該干什么干什么？如果你今天來開會了，你沒有辦法交易，或者你現(xiàn)在要處理工作等等，今天不幸股價下降了，這個止損單就自動執(zhí)行。所以完全可以從每天的交易中解脫出來。同時這個單更重要的就是引入了一種止損的文化。而且現(xiàn)在我們再想一想不僅在股票交易中沒有止損單，我們在股指期貨中也沒有，其實這個想想是讓人毛骨悚然的一件事。如果是股票交易的話，你不止損，很多投資者說如果虧深了，就套牢。如果是股票的話，只要股價不跌到零，還有一點機會。但是股指期貨是按照杠桿交易。所以股指期貨的價格下跌10%，那么所有的保證金就沒有了。止損是違反人性的，讓你下止損單的時候，很多時候是下不去的，但是這是自動執(zhí)行的，到了以后就自動執(zhí)行。所以這可以改變大家投資的行為和生活的模式，關(guān)鍵是改變大家投資的理念。所以我個人覺得，如果多日有效單和止損單能夠推出，我相信會對廣大的投資者有直接的幫助。

　　我可能談的這幾項相對于我們前面提到的比如股指期貨、融資融券包括人民幣的國際化等等，好象聽起來太小兒科了，好象這些東西不值一提，但是我個人覺得他們對廣大的投資者應(yīng)該是有幫助的。我們應(yīng)該抱的態(tài)度就是勿以善小而不為，而且說句老實話，我覺得一個多日有效的止損單如果能夠推出的話，大家可以想一想，如果這樣的止損單在2009年存在的話，有很多的投資者可以避免后面出現(xiàn)的巨額的虧損。所以如果這個單當(dāng)時存在的話，我覺得它對廣大的投資者來說，應(yīng)該是功德無量的。

　　謝謝大家。

　　王建：下面請湯總講講。

　　湯維清：各位來賓，大家下午好。非常高興參加今天下午的論壇討論。說到創(chuàng)新，應(yīng)該來說這是一個非常時髦的事情，金融創(chuàng)新又是大家非常關(guān)注，而且某種意義上來說在中國的大地上是非常期待的事。就像今天上午包括下午陳教授、主持人也講到了，尤其是在這次全球的金融危機以后，其實最近來年當(dāng)中，談金融創(chuàng)新的聲音越來越小。這里面我想可能大家或者從市場的角度來說，看到了以美國為中心的華爾街的金融中心在一系列的眼花繚亂的金融創(chuàng)新的過程當(dāng)中，取得了輝煌，但是這次金融危機也給全世界帶來了非常大的災(zāi)難。這方面可能產(chǎn)生了非常多的反思，我們深處中國金融行業(yè)的每個環(huán)節(jié)，也非常深刻的感受到了這次金融危機帶來的影響。我想在今天討論或者交流這個話題的時候，我覺得就金融創(chuàng)新談金融創(chuàng)新，這個話題也比較難。但是一個非常樸實的道理，就像剛才趙教授講的，與股票市場的一些基本的交易制度一樣，關(guān)鍵是一個國家處于不同的發(fā)展階段有哪些需求，這些需求能否滿足市場的需求，我覺得這無論是從業(yè)者還是關(guān)注的人都會去思考這么一個問題。

　　回到這個主題，我接到主題交流的時候，我也在思考這個問題。中國經(jīng)過這幾年的發(fā)展，確實從經(jīng)濟領(lǐng)域取得了飛速的發(fā)展。上午講的經(jīng)濟總量達到了全球第二，很多行業(yè)其實在全球已經(jīng)進入了領(lǐng)先的產(chǎn)業(yè)規(guī)模，也涌現(xiàn)了大批優(yōu)秀的產(chǎn)業(yè)。盡管金融危機我的印象里最新的數(shù)據(jù)全球十大金融機構(gòu)，中國的銀行已經(jīng)占了五—六席。但是通過若干次這么多年經(jīng)常我們?nèi)�國外同業(yè)交流，我們看到中國的金融機構(gòu)或者中國的金融機構(gòu)給市場提供的相關(guān)的工具、產(chǎn)品以及投資人的各種選擇來看，應(yīng)該說內(nèi)容要匱乏得多。今天的主題報告，我關(guān)注到一個數(shù)據(jù)，就是嘉賓們談到的中國現(xiàn)在的M2和美國相比要多很多。但是有一個問題我想提醒大家，中國的民眾投資者的資產(chǎn)閑置問題。尤其是美國的個人投資者可能他們的儲蓄率看起來很低，但是他們投資的各種基金、金融工具、產(chǎn)品這個數(shù)字其實大家并沒有關(guān)注，但是這個數(shù)字是相當(dāng)重要的。包括他們還有很多海外的投資。那么在隨著經(jīng)濟的發(fā)展，實際上貨幣的供應(yīng)量某種意義上說，有史以來沒有看到減少，經(jīng)濟發(fā)展好的時候，從對應(yīng)的經(jīng)濟總量來看，需要一定的貨幣增量的投放，經(jīng)濟發(fā)展遇到困難的時候，為了刺激經(jīng)濟，又需要投放貨幣。按照這樣的一個邏輯，實際上貨幣數(shù)量永遠是在不斷的上升的。為什么在這樣一個過程當(dāng)中，大家看到貨幣隨著時間的推移，實際上某種意義上說我們可以理解為貶值。大家都說黃金并不是一個特別好的投資品，這是很多人的觀點，但是大家都認識到黃金尤其它的稀缺性和它的價值，可以相對作為價格的基準。所以黃金的價格的上漲，反映的是貨幣的上漲，并不是一種真正的增值，要從這個角度理解。所以圍繞這些角度的話，我覺得在討論金融創(chuàng)新的時候，我們首先要看現(xiàn)在整個中國經(jīng)濟與中國社會現(xiàn)在遇到了哪些問題，有哪些需求。

　　第一，通過前一些年大規(guī)模的經(jīng)濟發(fā)展，在中國的企業(yè)或者國家，通過貨幣的投資，形成了大量的資產(chǎn)。但是形成大量資產(chǎn)的同時，大家也關(guān)注到實際上無論是國有企業(yè)的平臺，包括政府的平臺或者一些企業(yè)，也有相當(dāng)?shù)囊恍┴搨�，這些問題在沒有問題的時候，現(xiàn)金流能夠支撐的時候，這些都沒有問題，但是試想一下，如果未來由于受某些因素的影響資金鏈或者整個金融環(huán)境發(fā)生變化，現(xiàn)金流發(fā)生變動的時候，有可能會遇到一些問題，這是切實擺在現(xiàn)在國家經(jīng)濟中存在的問題。

　　第二，經(jīng)過這么多年的發(fā)展，市場積累了大量的貨幣。中國有非常大的一個特點就是中國需要什么的話，這個資產(chǎn)就大規(guī)模的上漲。原因在什么地方？原因就是確實市場發(fā)展的資金需要尋找出路。當(dāng)市場發(fā)現(xiàn)某個領(lǐng)域存在一定的增值或者投資機會的時候，基金的進入初期可能是理性的，到了一個階段可能會不理性。那么如何有效的化解這些市場上大量存在的資金，這點也是從金融創(chuàng)新的角度需要思考的。

　　第三，從現(xiàn)在大家談到的國家經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型包括企業(yè)的轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)型是一個非常痛苦的過程，初期的時候需要大量的資金投入。這個過程當(dāng)中，我們可能通過有效的金融創(chuàng)新，為這些創(chuàng)新奠定一定的基礎(chǔ)，或者培育創(chuàng)新。這些的話，我覺得都可以構(gòu)成我們在思考金融創(chuàng)新，如何創(chuàng)新的一些考慮點。

　　所以圍繞這些角度，我覺得從中國現(xiàn)在的金融創(chuàng)新來說，應(yīng)該說是非常迫切的。因為如果沒有更多的金融創(chuàng)新，不能給市場提供更多更豐富的可選擇的投資途徑或者產(chǎn)品，那么前面所說的相關(guān)問題，就有可能在未來的某個時間點又會一輪一輪的爆發(fā)出一系列的相關(guān)問題。舉個例子，存量資產(chǎn)當(dāng)負債達到一定的程度，某種意義上說，可能在自身的融資的方面會非常的死。如果讓這些資產(chǎn)就像陳教授講的，如何把死資產(chǎn)變成活資產(chǎn)，這點涉及到一個非常大的創(chuàng)新。華爾街在房地產(chǎn)貸款等等方面，我個人認為是一個非常大的一項金融創(chuàng)新，盡管由于在這個創(chuàng)新的過程當(dāng)中，由于缺乏相關(guān)的風(fēng)險控制和監(jiān)管，導(dǎo)致了這輪經(jīng)濟危機，但是不能因為這次的危機而延緩或者拒絕這一類產(chǎn)品在中國金融市場的出現(xiàn)。這點是我覺得金融危機以后，在相關(guān)的業(yè)界變得越來越謹慎。正像上午尹總提到，這次危機應(yīng)該讓我們更好的看到金融創(chuàng)新的優(yōu)勢和可能存在的問題，既然把這個東西看清楚了，其實應(yīng)該是利用這樣一種機會，把中國金融市場相關(guān)的創(chuàng)新產(chǎn)品能夠有效的完善、豐富起來。我們知道了這些產(chǎn)品它到底問題出在哪里。知道了問題出在哪里，我們是可以有效的進行防范，而不是出現(xiàn)了一些問題，就把它擱置起來，甚至把它作為一種垃圾丟掉。這點是我覺得很想利用這個機會，表達我個人這方面的看法。因為資產(chǎn)證券化可以非常有效的把一些存量的、非流動性的資產(chǎn)通過有效的產(chǎn)品化，一方面對投資者提供了豐富的產(chǎn)品，另一方面解決了之前投資與這類資產(chǎn)相關(guān)的機構(gòu)現(xiàn)金的一種中長期的積累，但是這些體系處于一個相對健康的這么一個環(huán)境當(dāng)中。

　　第二，談到了大量的貨幣資產(chǎn)的出路問題。這個方面，也有很多需要我們值得創(chuàng)新的一些內(nèi)容。比如舉一個簡單的例子，中國的股票市場，當(dāng)一個新股在股票市場上市的時候，大家只能說發(fā)行1000萬股，大家就公開的認購，理論上只能容納1000萬股資金。當(dāng)有更多的人看好這個品種的時候，唯一的辦法和結(jié)果就是這個股票的價格不斷的高。但是我們看一些成熟市場的工具，在發(fā)行的股票的同時，同時還發(fā)揮更多的產(chǎn)品，這樣實際上系列的金融產(chǎn)品的輔助，包括相當(dāng)?shù)钠跈?quán)，實際上給市場增加了更大的供應(yīng)量，導(dǎo)致更多的資金可以流入，廣泛了提供了供給。這個方面，在相關(guān)的市場有很多的例子值得我們?nèi)ニ伎迹�或者努力去開發(fā)。

　　第三，在這個領(lǐng)域，包括上午閻焱提到中國未來非常看好的一個市場，VC、PE市場，但是這塊現(xiàn)在實際上只是為少數(shù)的非常高端的財富人士和機構(gòu)享有，為什么中國不能推出一些基金可以上市？通過大家把資金投入這個領(lǐng)域去分享這個市場，給大家?guī)�來的投資機會，這個我覺得這里面其實是有非常多的可以滿足市場的需求，解決大家的投資需求和資金的出路？同時這類基金的設(shè)立，又可以有效的培育一些優(yōu)秀的企業(yè)，當(dāng)然這些企業(yè)在未來的企業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中，產(chǎn)生非常好的作用。這里面又涉及到系列非常多的可供設(shè)計和開發(fā)的產(chǎn)品。由于時間的原因，我不能占用太多的時間，我就先說這些，謝謝。

　　王建：謝謝湯總提供了這么多的信息。趙教授由于要早走，所以在他走之前，我們本來有一個討論環(huán)節(jié)，我就提到前面來給他先提一個問題。剛才他講了止損單的問題，美國出現(xiàn)了暴跌1000點的道指的情況，是不是和止損單有關(guān)系？

　　招商證券這是一個很好的問題。我剛才講了不是這個止損單對個體有影響，如果所有人都在做這個事，加起來就可能嚴重的影響整個市場。但是今年美國5月份到底發(fā)生了什么事，現(xiàn)在說句老實話，還是眾說紛紜，最終是什么原因，沒有真正最后的確診，現(xiàn)在只是有一些嫌疑犯。但是我想我剛才強調(diào)的這一點，目前這種做法，其實從機構(gòu)的角度來講，機構(gòu)是可以做。現(xiàn)在如果所有的散戶加起來都做這件事，可能影響還是沒有機構(gòu)大，現(xiàn)在可以幫助很多的散戶，同時又不會真正的對市場的價格產(chǎn)生決定性的影響。 而且現(xiàn)在有很多進一步的創(chuàng)新，現(xiàn)在美國、香港都有這種情況，止損的同時又限價。所以我再強調(diào)一下，它對散戶有幫助，但是不是又說明顯的負面效應(yīng)。我相信推出這個止損單，現(xiàn)在散戶和機構(gòu)是處于統(tǒng)一條戰(zhàn)線上。謝謝。

　　王建：下面請花醒鴻給我們講一講。

　　花醒鴻：各位來賓下午好，首先非常感謝招商證券的邀請，參加這個活動，有機會結(jié)識大家。我先接著主持人提到的兩個問題講一下。第一金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的關(guān)系。第二，你提到通用汽車的金融服務(wù)公司是全球最大的汽車租賃融資公司。在一個比較宏觀的背景下，黃奇帆市長談到了重慶的很多做法，大家有同感，他們做得非常有創(chuàng)造性。我個人也好幾次和黃市長一起吃飯，也聽到了他的很多想法，現(xiàn)在很多想法都成為了實際的做法，而且是成功的。整體的印象就是一個是金融的創(chuàng)新，第二是我們對金融的產(chǎn)品或者金融工具的創(chuàng)新性的使用，本身可以為我們整個經(jīng)濟更廣泛的經(jīng)濟的發(fā)展服務(wù)。中國的政府很多時候就像一個大公司，市長就像一個CEO在管理一個公司，作業(yè)務(wù)發(fā)展、招商引資等等。

　　從我這方面來講，我說的第一個問題，金融與產(chǎn)業(yè)之間的關(guān)系。因為從我們投融資本來講，我們到中國的時間比較晚，大家可能不太熟悉。我簡要的介紹一下，同時我想說明一下為什么我們跟金融資本有這種密切的關(guān)系。我們是全美國最大的私募基金之一，管理了240億美元的資本金，美國原來的財政部長斯諾是我們的董事長。除了這個以外，我們更  重要的一個特點我們把它叫做金融專長和產(chǎn)業(yè)專長的結(jié)合，我們投資人員里有差不多一半是專業(yè)的投資人員，還有一半是高級的企業(yè)管理人員，我們有差不多160名投資專業(yè)人員，同時又150名高管組成的管理團隊，這些人很多都是跨國公司的CEO等等功能領(lǐng)域的專家，比如現(xiàn)金流的管理，供應(yīng)鏈的管理等等，這些人是我們?nèi)�職的雇員，所以他跟我們的投資團隊一起共同進行從項目的尋找，到交易的構(gòu)建以及以后的運營和改善，提升企業(yè)的價值，最終推出投資。這個過程中，我們深切的感覺到在將金融的工具、資本和產(chǎn)業(yè)結(jié)合起來，我們可以獲得很大的優(yōu)勢。我們的理解私募基金我們控制這些企業(yè)，并且管理這些企業(yè)的過程中，我們發(fā)現(xiàn)金融工具的使用對我們有非常大的幫助，一方面資本的獲得以及資本的高效利用方面，給了我們很大的幫助。另一方面，更重要的就是風(fēng)險的防范和控制。我們這個基金從成立20年以來，一直保持著非常穩(wěn)定的、很高額的回報，我們的平均年回報凈回報是20%左右，這個是除了基金管理人的管理費，以及獲得的收益的分成以外，對投資者的回報就是20%左右，這些在過去二十年中幾乎是非常穩(wěn)定平穩(wěn)的。很重要的一個原因第一，我們有100多名的CEO這樣的人物，他們深入的參與到公司的運營管理，這個過程中，實際上是給產(chǎn)業(yè)的提升提供了很大的幫助，另一方面我們跟其他的資金不一樣，我們從股權(quán)到債權(quán)，到其他的產(chǎn)品，這里面我們充分的了解，其次是進行控制，我們將不同的產(chǎn)品的特性、風(fēng)險的程度以及我們對風(fēng)險的容忍度，通過這樣的方式，我們決定在什么樣的情況下，我們對同一個投資項目我們是以股權(quán)還是債權(quán)的方式的進入，或者其實方式的進入。通過這樣的方式，我們認為企業(yè)非常有價值，但是我們的風(fēng)險要較好的控制的情況下，我們大量以股權(quán)的方式進入，這樣獲得更高的收益。有些風(fēng)險不用承擔(dān)，但是我們認為企業(yè)有發(fā)展前景的情況下，我們以債權(quán)的方式進入，以獲得更多的保護。很多時候大家認為私募股權(quán)的投資，有大量的杠桿。但是很多時候我們不是杠桿化，而是通過帶來資本，去杠桿化幫助這些企業(yè)。這些企業(yè)一旦起死回生，通過我們的經(jīng)營管理運作，變成了一個健康的企業(yè)以后，我們又可以開始使用相應(yīng)的金融工具，這樣的話，我們可以更好的發(fā)揮我們這個企業(yè)的優(yōu)勢，我們可以利用它獲得更多的融資，這樣可以獲得更多的資本，進行追加投資或者進一步擴展這些企業(yè)，這樣可以把這些企業(yè)做得更大更強。所以這個過程當(dāng)中，我們選擇什么時候用杠桿，什么時候使用這些金融工具，什么時候避免或者更少的時候利用金融工具，這樣確保了我們平穩(wěn)高額的回報。

　　此外除了私募股權(quán)的投資，我們還有其他的投資，包括不良債券的交易，不良房地產(chǎn)按揭的投資和交易，通過這樣的方式可以保持好幾個不同業(yè)務(wù)的平衡，確保在經(jīng)濟周期不同的階段，確保我們在過去的好幾個經(jīng)濟周期里，即使經(jīng)濟的波動很大，股市跌入了谷底，但是我們?nèi)匀荒軌虮３州^高的水平。在過去二十年中，我們只有08年沒有賺錢，但是我們的損失仍然比同行要少很多。所以我們這么多年的一些經(jīng)驗，整個通過將金融資本和產(chǎn)業(yè)資本結(jié)合起來，既充分利用資本，讓我們的資本更有效的利用，同時又能夠防范風(fēng)險，最終能夠幫助我們進行更好的投資，并且獲得很好的收益。這是從我們基金來講，我的一點感受。

　　另外我想談兩點關(guān)于總體上，通過資本市場的一些觀點。第一，還是從我們私募股權(quán)基金的角度，我們看了一下中國從金融創(chuàng)新的角度，當(dāng)然要有制度的創(chuàng)新，要有更多的新的金融產(chǎn)品的創(chuàng)作。除此以外，從資本市場的范圍領(lǐng)域，我認為應(yīng)該進一步的擴大，這里面包括了私募股權(quán)的行業(yè)的發(fā)展。如果咱們看一下從中國整個的宏觀，我們把所有的公司加起來，我們看看這里面的注冊資本有多少？應(yīng)該說最近幾年，特別是金融危機以后，隨著經(jīng)濟刺激計劃的進一步的實施，實際上我們的股權(quán)在整個的社會資本當(dāng)中，占的比例實際上是一個下降的趨勢。有一次和社保基金的理事長在一起，他提到專門找了工商行政總局問了，這個下降還是很明顯的。第一，企業(yè)更多的依賴于銀行的融資，這實際上加強了對銀行的風(fēng)險。第二，對企業(yè)本身也是一種風(fēng)險，當(dāng)你的資本金很低的時候，其實你所能夠經(jīng)歷風(fēng)浪的能力就更小了，同時沒有長期的資本承諾支持企業(yè)的長期發(fā)展。所以長期來講這是一個問題。當(dāng)時理事長也是大力強調(diào)要發(fā)展新的股權(quán)基金，發(fā)展更多的股權(quán)投資。從我們目前資本市場來看，我們中國像我們的主板，可能就是1800—2000家企業(yè)，而其他的中小板、創(chuàng)業(yè)板規(guī)模很小。我們看看美國上市的幾個主要的板塊，它的規(guī)模要大得多。我們同時有12萬家左右的股份制企業(yè)，他們的融資從哪里來，除了銀行以外，如果有更多私募股權(quán)的投資，也很大的發(fā)展?jié)摿Γ�他們也有這樣的需要。另外這些企業(yè)通過私募股權(quán)的投資，包括一些微企的投資，源源不斷的給股票市場提供更多的資源。上午很多嘉賓也提到了，這是一個發(fā)展的趨勢。當(dāng)然，私募股權(quán)的市場本身也需要經(jīng)歷一個過程，這本身需要一個嫻熟的技巧和技能，這個需要得一步一步來，但是是一個趨勢。

　　另外還有一點，其實是一個對外投資的問題。目前來講，很多人都意識到國內(nèi)從房地產(chǎn)市場，股票市場的股值也好，實際上大家的投資的渠道不是很多。如果適當(dāng)?shù)那闆r下，能夠嘗試開發(fā)更多的投資者對外的投資，這樣就可以將國內(nèi)國外的機會與市場的平衡差距能夠進一步的縮小，股指方面等等。國外我們看到很多這樣的投資機會，投融資本來在這方面，我們擁有非常獨特的商業(yè)模式和獨特的優(yōu)勢，剛才提到的運營管理的團隊，我們是全球私募股權(quán)最大的運營管理的團隊，我們認為通過資本和產(chǎn)業(yè)的結(jié)合，加上金融創(chuàng)新，加上風(fēng)險控制的模式，我們認為可以很好的為中國的投資者提供服務(wù)。我們也希望和各位多交朋友，多交流。謝謝大家。

　　王建：最后一位請溫總。

　　溫天納：謝謝，謝謝招商證券的邀請，也感謝大家的光臨。

　　創(chuàng)新模式一直是我們?nèi)�商思考的議題，這是我們未來業(yè)務(wù)增長的動力。針對創(chuàng)新的議題，我是很少公開發(fā)表意見的。上次針對這個議題發(fā)表意見是在三年前的一個論壇上。現(xiàn)在我們看到了人民幣國際化的步伐比我們想象中來得快。創(chuàng)新基本上是金融業(yè)保持競爭力的手段，也是促成我們市場成熟發(fā)展的工具。我們要成熟發(fā)展，最主要的原因就是要保持我們的競爭力。成熟的市場，我們留意到大部分都是大型券商或者機構(gòu)投資者占主導(dǎo)地位的一個所謂市場。另外他們 是所謂價值投資的重要的力量，有他們的存在可以協(xié)助市場創(chuàng)新的情況。所以在市場發(fā)展的過程當(dāng)中，我們是需要創(chuàng)新，需要產(chǎn)品的創(chuàng)新，也需要資助的配合，這方面是相當(dāng)重要的。因為有人說過，08年的金融危機是過度的金融創(chuàng)新引發(fā)的，但是這個金融創(chuàng)新是過度，到底什么是過度呢？這只是一個相對的說法。如果我們覺得在一個制度已經(jīng)成熟的情況下，再進行創(chuàng)新的話，這個應(yīng)該不會有問題的，更加不會出現(xiàn)08年金融危機那種情況，因為當(dāng)時是外部的管理制度再加上企業(yè)本身的內(nèi)部監(jiān)督制度配合不上，才會出現(xiàn)這種情況。總體從創(chuàng)新方面來講，其實按照我們剛才大家已經(jīng)提到過了，未來包括一些私募基金或者是股權(quán)投資方面來講，我們現(xiàn)在在香港市場也提過，這些都是促成金融市場成熟化的一個重要的步伐。

　　但是如果促成市場成熟，我們還是覺得需要有適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品供應(yīng)給我們的投資者，讓他們可以在市場上進行對沖，避免風(fēng)險。這可以鼓勵更多的投資者利用我們這些新的金融工具，來進行對沖。股指期貨，期貨市場本身具有一個重要的功能，就是價值發(fā)現(xiàn)的功能。理論上來講，再配合上融資融券，基本上是可以配合市場的平衡發(fā)展，有一個相當(dāng)重要的力量。我覺得今天的議題，其實除了談金融創(chuàng)新以外，我們還提到了一個所謂的量化投資的概念。因為我覺得剛才說過的金融工具基本上來講都是基于量化投資的一個重要的起步點。量化投資都是利用科學(xué)、統(tǒng)計學(xué)包括其他的方法統(tǒng)計出一個新的所謂的投資的組合。我們需要一個成熟的市場，按照市場發(fā)展的歷史，來得出有用的統(tǒng)計學(xué)。內(nèi)地市場我們的量化投資其實還是剛剛起步，股票市場的散戶比較多，所以發(fā)展慢。所以在這種市場理論化的情況下，其實這種投資的模式是可以保障市場平穩(wěn)發(fā)展，包括股指期貨可以慢慢的成熟，它不是一個賭博的工具，它是一個價值尋求的工具。所以我覺得在這種情況下，如果有更多的金融創(chuàng)新的工具，對市場來講促成更多的投資者利用這個工具進行價值尋找，應(yīng)該是一個好的步伐。

　　我覺得在現(xiàn)在的一個產(chǎn)品創(chuàng)新的理念下，再加上我們制度的配合，我覺得這對我們整個市場的成熟發(fā)展，對我們內(nèi)地股市趨勢的發(fā)展，是一個契機。未來我覺得從國際市場發(fā)展來講，我們當(dāng)然是看到內(nèi)地國際板的推出，這些都是象征著我們股市未來朝著國際化、量化的情況進行下一步的發(fā)展的。所以我覺得我們對內(nèi)地股市在金融創(chuàng)新方面是十分樂觀的，股市在國際上的影響力也是有加深的好處的。

　　以上是我的發(fā)言。謝謝。

　　王建：首先感謝四位嘉賓的精彩演講。下面我們討論一下。我先給湯總提一個問題，你的發(fā)言在演講當(dāng)中講到，我們現(xiàn)在是貨幣量特別的龐大，我們現(xiàn)在需要創(chuàng)造一些新的金融工具出來。我前兩天在北京參加一個研討會，大家對中國現(xiàn)在這個貨幣的情況這么高，誰也說不出原因。我們今年到了200了，而且我們9月份的貨幣增長率又會高于GDP限價增長率。但是我們在討論貨幣化率高的時候，比如我們插隊的時候，就是一個計分員，把工分計一下，然后把糧食分了，就不用貨幣了。但是現(xiàn)在勞動都得用貨幣衡量，過去不是貨幣的土地、股權(quán)的現(xiàn)在都是貨幣了。所以中國的貨幣出來這么多，是因為資產(chǎn)貨幣化的問題。那么如果我們用金融工具創(chuàng)造新的貨幣資產(chǎn)出來，是創(chuàng)造了更多的貨幣嗎？不知道湯總是怎么看這個問題的？

　　湯維清：我覺得可能需要從兩個方面去理解、分析和解釋。第一，我覺得中國M2的量達到這樣的一個規(guī)模，可能和中國的整個外部環(huán)境體系和體制有相當(dāng)?shù)年P(guān)系，很多M2的量其實并不是某種意義上說，真正實體經(jīng)濟的需求，是中國的整個外匯管理體制，外管局購買了所有的資產(chǎn)以后，必須配套投放人民幣。如果按照2.6萬億美金配套來算，因此釋放的貨幣數(shù)量已經(jīng)是十幾萬億了，差不多接近20萬億。那么這一部分資產(chǎn)，如果說是考慮到一定的或者層數(shù)，某種意義上說，它的量會更大，這一個需要單獨考慮的。

　　第二，中國經(jīng)濟本身處于一個高速發(fā)展的階段，以資金密集、勞動密集、資源密集的這么一個過程當(dāng)中。在整個過程當(dāng)中我們可以看到，確確實實國家每年百分之十及甚至二十的貨幣投放量，所以演變到這樣一個結(jié)果，再加上相關(guān)金融機構(gòu)杠桿的放大，所以出現(xiàn)了這樣一個非常巨量或者史無前例的貨幣的總量。這點來說，確實不能從產(chǎn)品化的角度來解釋這個問題，因為理論上來說，資產(chǎn)證券化、產(chǎn)品化，某種意義上說可能增加了一定的因素，它可能是放大這個層數(shù)。剛才我講這個觀點，其實這些貨幣它未來以什么樣的方式來傳遞？錢在什么地方起的作用也是不一樣的。比如由于市場波動、通脹預(yù)期，那么在某個群體或者效應(yīng)的作用下，會經(jīng)常性的對某一類資產(chǎn)有很大的沖擊。當(dāng)這些資本如果通過產(chǎn)品發(fā)展以后，進入到了相對穩(wěn)定的機構(gòu)，或者是銀行體系的時候，它相對來說會更高，這樣對整個金融體系的沖擊會更好。這是一方面。

　　另一方面，同普通的投資者多元化的通過產(chǎn)品的方式來持有他們的資產(chǎn)的時候，可以真正做到前兩年國家領(lǐng)導(dǎo)提出的，讓大家更多的擁有盈利性的資產(chǎn)，而不僅是大家拿著大量的貨幣，一旦大家覺得貨幣有可能貶值或者通脹上來的時候，產(chǎn)生一個又一個的問題。這是我的一個觀點。

　　王建：謝謝，湯總的回答很精彩，不遜于很多的學(xué)者。我們還有五分鐘的時間，我們把這個機會留給臺下的觀眾。大家有沒有什么問題需要提問的。

　　如果沒有提問，我們還有五分鐘的時間，我想給花總提一個問題。剛才我所講的我們的金融創(chuàng)新，說是應(yīng)該服務(wù)于實體經(jīng)濟，這點肯定是花總是認同的。但是美國現(xiàn)在創(chuàng)造出來的金融延伸品，比如像CDO這個東西，怎么搞到五六次方到七次方，如果延伸到這種程度，和實體經(jīng)濟的聯(lián)系在什么地方可以看出來？不知道在美國生產(chǎn)過11年的花總能否給我們解答一下。

　　花醒鴻：首先不能代表美國政府，其實很多人都看不明白。我舉兩個例子，你剛才說過我們擁有通用汽車公司，后來出了問題我們收購過來，另外還有克萊斯勒汽車。這是兩個收購活動。前面的領(lǐng)導(dǎo)提到，最初的時候用金融創(chuàng)新產(chǎn)品用得很好，包括GM超過了福特，這是成功的利用金融創(chuàng)新為企業(yè)、為產(chǎn)業(yè)服務(wù)。再后來就出了問題，所以我們把它收購過來我們也做了一系列的改進。這是一個成功的故事，但是最后以失敗收場。第二個，我講一下克萊斯勒汽車，我們從奔馳集團把克萊斯勒汽車收購過來。克萊斯勒的汽車有兩塊，一塊是汽車制造公司，還有一塊是金融公司，和通用汽車的金融公司是同一類業(yè)務(wù)。因為我們同時擁有這兩家公司的汽車制造，汽車金融服務(wù)，在金融危機當(dāng)中的時候，由于整個的資本市場跨掉了，汽車市場跨掉了，銷售掉了一半，這種情況下，作為汽車公司本身，它面臨了很大的問題。所以我們花了非常大的力量，派了很多的高級管理人員、一流的專家去管理運營。最后政府進行救市，盡管有很大的問題，由于我們非常優(yōu)秀的經(jīng)營管理，確保克萊斯勒汽車只是在名義上破產(chǎn)了一天，根據(jù)美國政府的要求破產(chǎn)了一天，但是實際上具體公司的運營方面，重來沒有真正的破產(chǎn)過，經(jīng)過我們的管理，一直是一個運行良好的企業(yè)。正是因為我們保住了克萊斯勒汽車，所以我們是保護住了克萊斯勒金融公司，這是因為產(chǎn)業(yè)和資本的一個非常緊密的聯(lián)系。這是我個人粗淺的見解，金融創(chuàng)新最初是出于產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟發(fā)展的需要，我前面提到對資本的獲得，對保證資本最有效的利用，同時控制風(fēng)險，防范風(fēng)險，給他們提供了工具，這是我個人的觀點，因為金融創(chuàng)新本身或者金融行業(yè)本身就是一個獨立的行業(yè)，可以獨立支撐的產(chǎn)業(yè)，但是同時是不是需要實體經(jīng)濟的支撐，是不是最終以某一種方式結(jié)合起來，而不是無限的擴展，這也是見仁見智的。

　　王建：謝謝。由于時間到了，我們這一輪的討論結(jié)束了。謝謝大家。