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調倉誤點行業錯配基金操作屢成反向指標

http://www.sina.com.cn 2010年07月26日 14:01 全景網絡－證券時報

偏股基金股票倉位及上證綜指走勢圖 2007年三季度，A股極度亢奮，偏股基金股票倉位升至80.15%。2008年四季度，股市低迷，偏股基金股票倉位降至66.72%。2009年四季度，偏股基金股票倉位創出新高，升至85.67%。

偏股基金配置機械設備股票占基金凈值比例

偏股基金配置醫藥生物股票占基金凈值比例

偏股基金配置金融保險業股票占基金凈值比例

偏股基金配置房地產股票占基金凈值比例

偏股基金配置采掘業股票占基金凈值比例

　　證券時報記者陳楚見習記者劉明

　　在口頭上將價值投資喊得震天響，在實際操作中卻屢屢循趨勢投機——在A股市場中，基金扮演的角色一直都頗受詬病。與此同時，基金股票倉位增減以及行業配置動向，往往成為A股走勢的反向指標。

　　從2006年初至今年上半年，A股市場走出完整的牛熊周期。對比期間18個季度基金增減倉和行業配置統計發現，基金倉位總在股市處于歷史高位時達到高位，而在市場處于低位時倉位也降至低位；在行業配置上，基金“下手”輕重緩急往往與之后行業指數走勢呈現反向關系。

　　倉位控制：

　　山頂“ 加油”谷底“ 割肉”

　　天相投顧統計顯示，自2006年至今年上半年的18個季度中，偏股型基金整體股票倉位低于70%的共計有2個季度，介于70%至80%之間的有10個季度，介于80%至90%之間的共計有6個季度。上述18個季度偏股型基金平均股票倉位水平為76.63%。

　　與此同時，在上述18個季度中，2008年四季度偏股基金倉位水平最低，為66.72%。上證綜指在該季度創下1664點的三年新低，A股單季度重挫20.62%，隨后股指展開強勢反彈。

　　2007年10月16日，上證綜指升上A股有史以來最高點6124點。2007年四季度，偏股型基金整體倉位達79.41%，相比前一個季度80.15%的倉位水平略有下降。上證綜指在2007年三季度大漲45.32%，在2007年四季度中下跌5.24%。

　　2008年一季度，上證綜指大跌34%，創下18個季度內最大跌幅記錄，但當季偏股基金整體倉位水平為74.67%，扣除基金股票市值隨市場下跌縮水導致倉位被動下降的因素，基金實際上并沒有主動性降倉。而在2006年四季度，上證綜指創下18個季度中的最大漲幅52.67%，當季偏股基金倉位為80.10%。

　　2009年一季度，上證綜指反彈幅度高達30.34%。2009年四季度偏股基金倉位達到近四年來的最高水平85.67%，當季A股上揚17.91%。但好景不長，今年一季度上證綜指下跌5.13%，而偏股基金的倉位仍然高達81.95%。

　　總體看來，偏股基金股票倉位水平和上證綜指走勢呈現出正相關的關系。當上證綜指不斷上漲時，基金倉位也逐級上升；在重大轉折點時，即上證綜指達到歷史高點或者階段性低點時，基金倉位也同步到達高位或低位。在隨后一個季度中，股指轉向，市場經歷泡沫破滅后的大幅下跌或超跌之后的估值修復，但基金倉位未及時調整，難以體現基金作為專業投資機構的前瞻性。

　　實際上，從基金發表的公開觀點來看，也印證了上述結論。在2007年10月份前后，不少基金公司提出“黃金十年”的看法，高唱“股指沖破萬點大關指日可待”，隨后市場走勢證明基金站在股市山頂上。在2008年四季度，股市處于低點時，面對金融危機的肆虐，有基金經理甚至看空至千點以下。

　　行業配置：

　　在周期性行業中追漲殺跌

　　從行業配置來看，基金錯配已成常態。基金往往在行業指數達到高點后即將下跌時大幅加倉，而在行業指數觸底反彈之時大幅減倉。根據申銀萬國一級行業分類，以基金重配的金融保險、房地產、采掘業、機械設備、醫藥生物五大行業為例，基金屢屢錯配周期性行業，在醫藥生物行業表現尚可。

　　近年來，金融保險一直是基金配置的重點行業。2006年前3個季度中，基金配置金融保險行業占基金凈值比例低于10%，而該指數此時正是處于歷史底部，隨后開始反彈；當金融板塊指數在2007年底達到頂峰時，基金配置金融保險行業占比高于15%。2008年四季度，金融保險指數達到底部，反彈一觸即發，此時基金配置金融保險行業比例降至低位；當基金在2009年下半年配置金融保險行業占比突破20%歷史高位之后，金融保險類藍籌股在今年上半年遭遇大跌。

　　房地產行業也是基金重倉股的“常客”。2006年二季度房地產指數低至975點時，基金配置房地產行業占基金凈值比例低于3%，隨后房地產板塊開始反彈；當房地產指數在2007年三季度達到5224點高位時，基金配置房地產行業占比卻升至6.9%；2008年三季度，房地產行業到達底部，基金配置房地產行業占比卻降至4%以下。當基金配置房地產行業占比在2009年二季度躍升至近9%的高位時，房地產板塊開始下跌。

　　此外，在基金行業配置中占據較大比重的采掘業和機械設備業也出現類似情況。2006年，基金配置采掘業占基金凈值比例在4%-7%之間，該板塊在2006年表現平平。2007年一季度，基金卻將采掘業配置比例降至2.81%，該行業反彈啟動，行業指數從2007年一季度的2961點躍升至2007年三季度突破萬點大關。當采掘業指數在2007年三季度升至頂部開始下跌之后，基金對該行業的配置比例卻是節節攀升。當基金對采掘業配置比例在2008年四季度再次降至低點之時，該行業再次啟動反彈。

　　2006年四季度，基金對機械設備行業配置比例達到階段底部，該板塊卻在2007年一路上漲，而在基金“追漲”逐漸提高該行業配置比例之時，該指數在2008年初大幅下跌。2008年底，該板塊指數達到底部，基金對該行業配置比例也達到歷史低點。在基金對該行業配置比例在今年一季度達到歷史高位之后，該板塊今年二季度再次下跌。

　　值得注意的是，上述基金追漲殺跌的板塊均為周期性行業，基金在防御性較強的醫藥生物行業表現尚可。2007年三季度之前，基金配置醫藥生物行業占比在2.9%-4%之間，此時正是該板塊上升之時，當該行業指數在2007年三季度達到頂部即將下跌之時，基金配置占比降至1.96%；2008年四季度，當該行業指數在底部開始反彈之時，基金配置比例提高至5.16%。

　　原因探究：

　　趨勢投資何時休

　　無論是股票倉位控制還是行業配置，從最近18個季度的統計分析可以得出，號稱專業機構投資者的基金并非名副其實，把價值投資奉為圭臬的基金經理，在實際投資中卻扮演了趨勢投資者的角色。

　　北京一位知名券商基金研究員向證券時報記者表示，基金之所以經常發生“錯配”或者反向操作，最根本的原因在于基金行業太過于年輕，經驗積累不夠，加上人員流動頻繁，行業功利氣氛濃厚，缺乏職業化追求，基金經理普遍年輕化，很多所謂專業人士既無深厚的研究功底，又無與產業資本對話的能力，部分基金經理“從書本到書本，從財務到財務”，缺乏獨到的投資理念和投資哲學，因此，基金經理“隨大流，跟風操作”也就是很自然的事情。

　　其次，盡管隨著全流通時代的到來，基金在A股流通市值中所占的比重有所下降，但在很長的時間里基金在股市上仍然是“一基獨大”，手持大量資金，抱團取暖、類莊股式運作此起彼伏，比如上一輪牛市中的金融地產、煤炭鋼鐵等周期性板塊，都是在基金的主導下上演一波又一波的行情。在今年上半年的創業板和中小盤瘋漲行情中，基金也扮演了重要的推手。在A股市上，基金導演的羊群效應屢見不鮮。

　　最后，在基金業“短視”色彩濃厚的排名壓力下，在市場瘋狂時，即使有部分基金經理看空后市，但囿于排名壓力，在競爭對手都處于高倉位的背景下，很少有基金經理能抵抗住壓力大幅減倉。在市場處于低位時，眾多基金經理紛紛減倉，即使有基金經理敏感地發現市場已處于底部，但囿于各方面壓力，基金經理也不敢大舉加倉。

　　業內人士表示，基金要真正展現出專業機構投資者的優秀投資能力，必須重視人才積累，通過完善激勵機制，留住一大批愿意為公募管理行業奮斗終身的職業化投資管理人，同時，基金公司也要改變考核過于短期化的取向，給基金經理提供價值投資的空間。

　　隨著中國經濟發展方式的轉變和調結構的逐步推進，在未來相當長一段時間內，資本市場上難以出現單個行業整體性上揚的機會，無論是新能源、大消費、生物制藥，還是傳統的金融地產等周期性行業，都存在投資機會，精選個股將成為基金的制勝之道，在新的投資環境中，基金以往的抱團取暖將逐漸失去生存的空間，多元化的投資理念和投資策略將會不斷涌現。

　　從2006年初至今年上半年，A股市場走出完整的牛熊周期。總體看來，偏股基金股票倉位水平和上證綜指走勢呈現出正相關的關系。當上證綜指不斷上漲時，基金倉位也逐級上升；在重大轉折點時，即上證綜指達到歷史高點或者階段性低點時，基金倉位也同步到達高位或低位。

　　在2007年10月份前后，不少基金公司提出“黃金十年”的看法；在2008年四季度，股市處于低點時，面對金融危機，有基金經理甚至看空至千點以下。

　　偏股基金凈值及持股市值

　　（2006年一季度至2010年二季度）

　　報告期基金凈值（億元）基金持股市值（億元）偏股基金股票倉位（％）

　　2006年一季度 1977．8 1509．3 76．31

　　2006年二季度 2456．6 1875．7 76．35

　　2006年三季度 3372．0 2423．3 71．86

　　2006年四季度 5514．8 4417．4 80．1

　　2007年一季度 8852．6 6947．7 78．47

　　2007年二季度 15123．711851．378．36

　　2007年三季度 26459．821206．880．15