智德投資總經(jīng)理伍軍/供理財(cái)周報(bào)專稿

　　歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延，在通縮背景下，投資者可順應(yīng)轉(zhuǎn)型大趨勢，投資受益行業(yè)

　　國際環(huán)境：歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)蔓延，歐美市場出現(xiàn)通縮跡象，雖然經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇期，但不排除這次危機(jī)給全球帶來惡性影響。

　　 經(jīng)歷了2009年的V形反彈之后，中國經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)在今年一季度觸頂。隨著歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的蔓延，全球經(jīng)濟(jì)會否“二次探底”已經(jīng)成為當(dāng)下最熱門的話題之一。

　　 當(dāng)很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為全球金融危機(jī)已經(jīng)煙消云散時(shí)，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)又不可避免的擾動(dòng)著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程。由于危機(jī)具備較強(qiáng)的傳染性，并且開始向PIIGS之外的國家蔓延（如匈牙利、英國），使得我們不得不對于歐洲經(jīng)濟(jì)的前景給出消極的展望。而國際金融市場已經(jīng)對此做出了較為激烈的反應(yīng)。道瓊斯工業(yè)指數(shù)已從今年4月的高點(diǎn)下跌12%，法國CAC40指數(shù)從4月高點(diǎn)下跌15%，上證綜合指數(shù)年初以來暴跌22%。資金紛紛涌向避險(xiǎn)資產(chǎn)，美元指數(shù)和黃金年初以來分別上漲了12%。美元指數(shù)和黃金進(jìn)入5月以來呈現(xiàn)出少見的正相關(guān)性，目前的相關(guān)系數(shù)達(dá)到0.81,處于近20年的高位，表明投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)發(fā)生了重大逆轉(zhuǎn)。

　　 很多人擔(dān)憂全球天量流動(dòng)性的注入會引發(fā)惡性通脹，而從目前歐洲和美國的數(shù)據(jù)來看，卻呈現(xiàn)出通縮的跡象。通縮的機(jī)理與通脹相反，即流動(dòng)的貨幣相對社會的商品量過少。美國4月份CPI數(shù)據(jù)自2009年3月以來首次出現(xiàn)下降，環(huán)比降幅0.1%。美國4月份PPI環(huán)比下滑0.1%，4月核心CPI按年率達(dá)到最近40年來最低。風(fēng)暴的核心地帶西班牙已經(jīng)完全陷入通縮，其4月CPI年率為-0.1%，24年來首度出現(xiàn)負(fù)值。從美國國債收益率曲線來看，美國經(jīng)濟(jì)也已呈現(xiàn)出較明顯的通縮跡象，中長端收益率下行趨勢顯著。

　　 為何會出現(xiàn)通縮？主要是由于銀行忙于修復(fù)自身的資產(chǎn)負(fù)債表，不愿放貸，再加上金融機(jī)構(gòu)的去杠桿化仍在持續(xù)，以及貨幣流通速度不斷下降。歐美各國都在全力以赴節(jié)衣縮食、削減開支，需求的減弱也對物價(jià)造成不小的壓力，而這也強(qiáng)化了市場的通縮預(yù)期。

　　 從長期來看，通縮的危害性比通脹更為嚴(yán)重。通貨緊縮效應(yīng)——企業(yè)利潤減少、個(gè)人預(yù)期收入降低、宏觀經(jīng)濟(jì)衰退、物價(jià)下降、幣值上升、金融秩序混亂等，一旦發(fā)生將對股市構(gòu)成沉重打擊。當(dāng)然目前全球經(jīng)濟(jì)依然處于復(fù)蘇階段，但也不能排除主權(quán)債務(wù)危機(jī)惡化給全球經(jīng)濟(jì)帶來惡性影響的可能性。

　　中國國內(nèi)：通脹風(fēng)險(xiǎn)大大降低，房地產(chǎn)調(diào)控將會持續(xù)，A股市場悲觀預(yù)期已現(xiàn)，權(quán)重股估值便宜但機(jī)會仍微。

　　 就中國國內(nèi)情況來看，在通縮的國際大背景下，通脹風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大大降低，GDP已于一季度觸頂，接下來會出現(xiàn)回落走勢。雖然5月的出口數(shù)據(jù)大幅超出預(yù)期，但鑒于歐債危機(jī)影響的滯后性，接下來的數(shù)據(jù)仍需謹(jǐn)慎。而從工業(yè)增加值數(shù)據(jù)來看，同比增速3月以來逐月遞減，5月數(shù)據(jù)也是低于預(yù)期。

　　 我們認(rèn)為，房地產(chǎn)調(diào)控將會持續(xù)，直至房價(jià)有20%-30%的明顯下跌。因?yàn)閷τ诜康禺a(chǎn)的調(diào)控是一項(xiàng)關(guān)乎社會穩(wěn)定的政治任務(wù)，任由泡沫無限擴(kuò)張，對中國經(jīng)濟(jì)和社會將帶來災(zāi)難性后果。目前我們看到的積極信號是，中央在大力推進(jìn)保障性住房建設(shè)，這對于拉動(dòng)投資和平抑房價(jià)都有積極作用。

　　 就A股而言，今年以來連續(xù)下挫的走勢已經(jīng)提前反應(yīng)了悲觀的預(yù)期。目前滬深300指數(shù)10年預(yù)測PE為13.3倍，接近歷史估值底部區(qū)域。如果后面沒有更壞的事情發(fā)生，那么可以判斷股指位于底部區(qū)域。但如果中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“硬著陸”，或二次探底，那么股指還將面臨一定的下行風(fēng)險(xiǎn),因?yàn)樯鲜泄�司的盈利預(yù)測將被下調(diào)。

　　 對于銀行、地產(chǎn)等權(quán)重股，雖然估值很便宜，但我們認(rèn)為仍沒有大的機(jī)會，只存在階段性反彈行情，因?yàn)橹萍s股價(jià)的基本面因素沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)改變，如對于地方融資平臺風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，對于房地產(chǎn)泡沫和調(diào)控的擔(dān)憂等。我們認(rèn)為大盤在下半年還是具有階段性反彈的機(jī)會。

　　投資建議：順應(yīng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型大趨勢，投資受益行業(yè)，自下而上精選可持續(xù)增長個(gè)股可獲超額收益。

　　 根據(jù)國金證券的研究，中國青壯年勞動(dòng)力人口拐點(diǎn)在2008年前后已經(jīng)出現(xiàn)。在原材料價(jià)格上漲之后，勞動(dòng)力優(yōu)勢的消退以及成本的提升，將使經(jīng)濟(jì)面臨增長瓶頸與通脹壓力的兩難境地，因此中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型迫在眉睫。而轉(zhuǎn)型期必將是曲折的，未來的中國經(jīng)濟(jì)將以更持續(xù)的速度增長。投資者應(yīng)該順應(yīng)中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大趨勢，投資于相應(yīng)的受益行業(yè)，如消費(fèi)服務(wù)、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保、低碳經(jīng)濟(jì)、先進(jìn)制造業(yè)方面的股票。自下而上精選可持續(xù)增長的個(gè)股是獲取超額收益的關(guān)鍵。