T+1交易制度已施行15年

　　回歸T+0對接期貨市場

　　 編者按：在市場交易機制不斷完善的背景下，在有了股指期貨、融資融券做空機制的條件下，市場迫切需要已經施行了15年的T+1交易制度有所改變。盡管對于何時實施日內回轉交易（T＋0）業界專家存在爭議，投資者也有不同看法，但從國內學術界和實務界的許多實證研究來看，推行日內回轉交易有助于活躍市場，改善券商經營業績，也有助于提高市場定價效率，并可為投資者提供更加靈活、便利的投資手段。因此，市場希望T+1有所改變的心情完全可以理解。本報今日刊出正反兩面的觀點，希望能引起更多市場參與人士的共鳴，并借助《證券日報》這個平臺展開討論。

　　T+0回歸障礙已清除 分步走最現實

　　□ 閻 岳

　　 15年前，為了抑制過度投機，T+0被T+1替代，并在相關法規中明令禁止。15年后，市場各方面都已有了很大變化，各方面障礙都已不復存在，股指期貨、融資融券也已運行一段時間。于是，要求市場恢復T+0交易制度的聲音日漸高漲，并且分步走被認為是最現實可行的方案。

　　恢復T+0不存在法律障礙。修訂后的《證券法》中關于日內回轉交易的規定已經在2005年廢除，2006年5月，滬深交易所分別發布新的交易規則第三章規定，“投資者買入的證券，在交收前不得賣出，但實行回轉交易的除外”，而交易規則中明確“證券的回轉交易是指投資者買入的證券，經確認成交后，在交收前全部或部分賣出”。

　　恢復T+0的技術儲備已經完成。近年來，我國資本市場快速發展，股票交易量成倍增加，上證所從2002年的日均71.56億元，增加到2009年的日均1388億元。上證所新一代交易系統于2009年12月4日正式投入運行，在迅速提升交易系統的處理能力和安全性的同時，也為未來市場發展提供交易所端的堅實保障。

　　此外，在1995年以前股市規模還很小，互聯網和電腦都不普及，投資者大多擠在營業部的交易大廳里進行交易。現在時過境遷，券商營業部交易大廳投資者已寥寥，大都轉為網上交易。

　　所以，無論是從交易所還是投資者，對于恢復T+0的技術儲備都已經完成。

　　廣大中小投資者具備了一定的風險承受能力。經過監管層多年來的投資者教育和涌現的現實案例，現今投資者尤其是廣大中小投資者的風險意識有所增強。廣大中小投資者對適當性管理的認識不斷加深，更加關注宏觀經濟基本面和市場改革發展措施，進一步認同“買者自負，風險自擔”的市場理念。

　　股指期貨時代，市場平穩健康發展需要適時恢復T+0。在有了股指期貨和融資融券這個做空通道之后，要求A股T+0是合理的。如果A股交易制度同樣采取T+0的方式，能夠使期貨市場和現貨市場更加配套，市場的套利機制才能更加完善，風險才能實現對沖。

　　股指期貨交易實行T+0，股票交易實行T+1，二者之間的巨大差距，使市場出現失衡狀態。

　　如何改變這種失衡的格局呢？唯有進行改革，現在最迫切的就是對現行交易制度進行改革，如分步驟地從現行的T+1恢復到T+0。

　　在2007年，滬深交易所都發表了研究報告，對恢復T+0提出建議。深交所研究報告的建議是借鑒海外市場的通行做法，只允許投資者通過融資融券保證金賬戶進行回轉交易、回轉交易的對象也僅限于可以進行融資融券的股票、限制當日總成交金額相當于保證金凈值的倍數、增加投資者過度回轉交易的成本。

　　上證所的研究報告則建議，對于股票、封閉式基金、ETF等的日內回轉交易宜采取分步走的戰略，對于流動性好、穩定性高的品種，如ETF和指數成分股，先實行日內回轉交易，待機構投資者比例達到一定程度，投資理念成熟至一定程度，在對流動性差，波動性大的品種實施日內回轉交易，最終實現全部證券品種的日內回轉交易。

　　為了抑制新股上市之初遭爆炒，有人建議在新股上市首日，或者在上市一周內實行T+0交易，這樣有助于提高市場定價效率，平抑一二級市場定價，消滅惡炒新股的現象。

　　另外，也有人提出可在滬深主板市場恢復T+0交易。因為滬深主板與股指期貨關系最密切，它們之間交易制度統一有助于發揮股指期貨套期保值和平抑市場波幅的作用。

　　其實，現行交易制度的缺陷正是當前資本市場面臨問題的具體體現，即市場制度體系的匹配性存在缺陷。隨著證券期貨新品種的陸續推出，市場的運行機制和模式將發生重大變化，要適應這種變化，就要加快各方面制度的銜接和改革。改革現行市場交易制度就是目前比較迫切的一個問題。

　　賀強：恢復T+0十分必要

　　 中央財經大學證券期貨研究所所長賀強表示，現在T+0可以恢復，但是需要改變一個觀念，就是股市的暴漲暴跌不是因為T+1引發的。他指出，隨著經濟的發展，中國股市也在慢慢地成熟，從目前來看，恢復股票的T＋0交易十分必要。

　　“推出T+0可以規避風險，活躍市場，增加交易量，有助于增加券商的交易傭金。”賀強說，同時，這還將會對股市的暴漲暴跌起到一個抹平的作用。

　　他同時向記者舉例，進一步闡述了實行T+0的必要性：現在現貨市場實行的是T+1的交易機制，投資者上午買了股票，如果下午發現走勢不好，就無法賣出。如果實行T+0的交易制度，投資者在上午買了股票，一旦發現走勢不好了就可以及時賣出。

　　至于現在恢復T+0的交易制度時機是否成熟，賀強表示，現貨市場與期貨市場的要求不一樣，T+0的交易制度隨時可以推出。他提出，恢復T+0，需要中登公司、交易所在技術上有所調整，但這并不是問題的關鍵，關鍵還是要在政策上有所調整。

　　（朱寶琛）

　　李大霄：恢復可實現風險匹配

　　 “如果考慮到風險匹配，刺激活躍市場的話，是不反對推出T+0的。”英大證券研究所所長李大霄表示，T+0有助于市場的活躍度提高，讓風險能夠更加匹配，交易能夠更加快速，換手率提高，但并不認為恢復T+0的交易制度就有助于緩解股指期貨助漲助跌。

　　“當時市場從T+0轉為T+1就是認為市場太過投機，從控制投機的程度來更改的，但2005年市場低迷的時候，并沒有恢復。”李大霄指出，股指期貨平滑了大周期的波動，但會加劇短期的波動，這是股指期貨本身的特性，是不能緩解的。現貨是主體，股指期貨是子體，前期股市的大跌，罪并不能全怪在股指期貨的身上，股指期貨只是向市場引入了一個雙向的交易模式，整個的市場估值水平也會因此而漸趨合理。對于目前的市場，他認為，能夠起到刺激作用的是減免紅利稅和印花稅。

　　（劉麗靚）

　　趙錫軍：市場穩定可推出

　　 中國人民大學金融與證券研究所副所長趙錫軍認為，如果是在市場比較穩定的情況下，推出T+0的交易制度沒有問題。

　　他指出，從技術角度看，無論是現在的交易系統還是結算系統，應該已經具備了相應的條件，把各個類型的交易系統進行統一提高。“期貨交易也好，現貨交易也好，技術方面不會有太大的問題。

　　趙錫軍同時表示，推出T+0的交易制度關鍵還是要看市場的運行情況。如果市場波動較大，兩次交易的間隔時間較短，一方面可以提高效率，但另一方面也會助長市場的波動，特別是在投資者非理性交易占上風的時候。

　　“制度是否要調整，前提是市場的參與者是否能理性參與。”趙錫軍說，如果換來的是市場更大的波動，那么這種效率的提高是不可取的；反之，則是可行的。

　　至于T+0是否有助于緩解股指期貨助漲助跌的現狀，趙錫軍認為“不完全這樣”。他說，股指期貨的結算盡管與現場市場有聯系，但是是獨立結算的。T+1與T+0有結算方面的聯系，而不會有資金方面的聯系，也就不會出現資金從期貨市場到現貨市場或者是現貨市場到期貨市場的情況出現，它們之間只是價格方面存在聯系。（朱寶琛）

　　 2010-05-26 13:04:40 新浪浙江省網友zch4849

　　Ｔ+０制度九十年代實行過，散戶并沒有怎么輸錢，關鍵是同樣的市場要實行同樣的制度，不能期指一個樣現貨一個樣。輸不輸錢看點位、個股等等，不是Ｔ+０散戶就一定輸錢。現在機構還不是一樣輸得一塌糊涂？他們手里有幾十億幾百億資金，為什么還輸錢？我買的基金已三年，還虧一半哩，怎么說？

　　2010-05-26 07:04:04 新浪手機用戶

　　強烈呼吁T+0.但要綜合配套：一是降低或取消交易費稅；二是股市和期市要同時并同時段，以免操縱；三是擴大漲停板幅度，縮小跌停幅度，使漲與跌停幅度之比例達1.38倍；四是加大投資分紅比例，而不是一點利息，并立法規定必須按年度分紅，否則強制分紅。

　　2010-05-26 00:15:46 新浪網友linkinpark不是夢

　　賠賺都是散戶自己的，所以別總拿賠賺說事。要求T+0的目的就是求個公平而已，這是當裁判必須遵循的原則。現在股指期貨對A股影響這么大，而交易的機會卻不能保證對等，這是違背公平原則的，與維護中小投資者利益的原則當然有抵觸，所以必須要改，還得盡快改。

　　劉紀鵬：不贊成恢復T+0

　　 中國政法大學教授劉紀鵬表示，不太贊成現貨市場恢復T+0交易制度。他認為，資本市場應該倡導價值投資長期投資，從現在市場的結構看來，中小散戶比較多，因此資本市場原則上不鼓勵“快進快出”，以追求短視的差價和過度的投機行為。

　　劉紀鵬認為，T+0是一個雙刃劍，有可能更加劇了暴漲暴跌，也有可能會緩解，要看做現貨和期貨的人本身買賣的取向，不能簡單的說恢復T+0就能夠緩解股指期貨助漲助跌的現狀。目前來說，現貨市場去配合期貨市場采用T+0交易制度是不合適的。

　　他認為，在中國資本市場制度仍然不夠完善的背景下，如果恢復T+0，成交量勢必還會翻番，這種結果可能會加劇市場的波動，因此，資本市場如果能夠采用T+1的制度要更好一些。從國際慣例上看，股指期貨大部分都是當日結算，風險是比較集中的，但從目前的資本市場情況來看，不應該在當前股市波動比較大的情況下，去追求股指期貨的T+0制度，而應該引導投資人做價值投資。同時各種交易規則和制度也應該更有利于價值投資的制度。

　　就目前的股指期貨市場情況來看，劉紀鵬認為，股指期貨的門檻還是定低了，應適當的將門檻再進一步的提高，讓參與者人數盡量少一些，可以把股指期貨的杠桿比率進一步縮小，要逐步的從小到大，穩步發展。

　　（劉麗靚）

　　曹鳳岐：投機炒作會更厲害

　　 北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐認為，“目前沒有多大必要恢復T+0，現貨市場若再搞成T+0，投機炒作的氛圍就更厲害了。”

　　曹鳳岐認為，在目前T+1的情況下，中國現貨市場的投機炒作就已經非常厲害了，股指期貨推出來后，很多投資者也要求T+0，但若真推出T+0，它會使投機炒作更厲害。因此在中國目前的市場環境下，現貨市場是不是要改成T+0還需要慎重考慮和研究。

　　他認為，實際上從現在股指期貨的成交量和參與情況來看，股指期貨并不能說是影響大盤的最重要的因素，而是大盤影響了股指期貨。前期大盤的下跌是由于政策、國內外環境等諸多方面影響的，大盤下來了，所以說在股指期貨上做空的力量多了。期貨市場是必須T+0的，因為買空賣空需要隨時操作，為了穩妥起見，沒必要在現貨市場上T+0。

　　（劉麗靚）

　　皮海洲：負面影響不可小視

　　 　　著名財經評論員皮海洲表示，中國股市不是一個成熟的市場，T+0交易給中國股市帶來的負面影響不可小視，在這個問題上監管部門務必慎重從事。

　　 他說，T+0交易會助長投機炒作。這對于中國股市來說，無疑是致命的。一直以來，中國股市就是一個投機市。最明顯的事實就是，投資者進行股票投資的換手率偏高。即便是高舉價值投資大旗的投資基金，同樣如此。可以說，在中國股市里缺什么也不缺投機炒作，用T+0交易來刺激交易更加頻繁，只會使中國股市在投機炒作的泥潭里越陷越深。

　　 皮海洲說，實現T+0交易的國外市場是“成熟”的市場，而A股并不是成熟市場，所以我們不能因為國外成熟市場實行T+0交易，就要求A股市場也實行T+0交易，這是沒有可比性的。而且，股指期貨交易實行T+0交易并不意味著A股就要實行T+0交易。畢竟股指期貨與A股市場是兩個不同的市場，二者存在很大不同，交易制度沒必要完全對接。（佚 名）

　　 2010-05-26 13:01:15 新浪網友shuwozhiyan_4

　　又開始打著散戶的旗號招搖撞騙了，散戶朋友們千萬不能上當，請好好想一想，資金上、技術上、信息上、交易費用上，你怎么可能與大客戶相提并論？到哪里去找公平？請不要太天真了，還是現實點好，記住毛主席的話：打的贏就打，打不贏就跑。假如真的有一天推出T+0交易的話，它的上市之日，就是散戶退出這個市場之時。

　　2010-05-26 11:30:02 新浪網友心靜如水

　　每次股指下跌都得改一項制度。這次跌了，T+0這個陳芝麻爛谷子的制度又向散戶兜售了！要是好的話當年為何要停下來？現在搬出來T+0是不是機構券商錢捉襟見肘了，開始打算當日用少量資金來達到控制股價的目的了？把散戶寫成了不要命就要T+0了，寫的真絕，始作俑者幕后真陰險！從起T+0就是開動了塵封的絞肉機！

　　2010-05-25 19:04:50 新浪網友holoyo

　　鼓吹t+0的券商很天真啊，國家開股市重點是為國家經濟服務，說白點就是為企業融資。什么垃圾***發148都能超額90倍認購，怎么可能去給你開t+0啊。