中國央行在節(jié)前再次上調(diào)準(zhǔn)備金率50個(gè)基點(diǎn)，顯示出當(dāng)前回收流動(dòng)性的壓力依然較大。

　　1月份數(shù)據(jù)顯示出國民經(jīng)濟(jì)開局良好。居民消費(fèi)價(jià)格總水平(CPI)同比上漲1.5%，略低于市場預(yù)期；出口規(guī)模恢復(fù)到2008年的同期水平；企業(yè)景氣指數(shù)和制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)均顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)保持活躍。與此同時(shí)，房價(jià)同比出現(xiàn)了較為明顯的上漲；而工業(yè)品出廠價(jià)格(PPI)同比上漲4.3%，增速明顯高于上月。

　　面對(duì)這一組最新數(shù)據(jù)，一些人士主張市場應(yīng)推遲預(yù)期央行加息的時(shí)點(diǎn)。市場上的這個(gè)最新變化，指出了包括中國在內(nèi)的主要經(jīng)濟(jì)體啟動(dòng)加息周期的困難性，但卻沒有看到中國的流動(dòng)性局面需要提早加以調(diào)控的緊迫性。

　　過去一年多以來，中央銀行要做的是盡可能多地把錢釋放出去。而現(xiàn)在需要考量，到底多少流動(dòng)性才算合適。在此背景下，人們都在猜測全球加息潮何時(shí)來臨。最近有關(guān)全球經(jīng)濟(jì)超預(yù)期復(fù)蘇的數(shù)據(jù)，讓市場產(chǎn)生了這一天會(huì)提前到來的預(yù)期。不過，啟動(dòng)加息不僅面臨著國內(nèi)的政治壓力，亦有可能陷入國際政策協(xié)調(diào)的博弈困境。

　　美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、英格蘭銀行以及日本銀行均在最近的議息會(huì)議上，陸續(xù)決定將利率繼續(xù)維持在歷史低位。美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克日前首次闡述美聯(lián)儲(chǔ)退出戰(zhàn)略的框架性內(nèi)容，但沒有給出退出時(shí)間表，本月18日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將貼現(xiàn)率提高0.25個(gè)百分點(diǎn)，但對(duì)于加息，仍是諱莫如深。2009年四季度，澳大利亞、以色列、挪威等較發(fā)達(dá)國家掀起了一輪小型加息潮，但加息周期在這些國家沒能延續(xù)，也沒有向更大范圍傳遞下去。迫于國內(nèi)通脹壓力，印度和中國均上調(diào)了銀行存款準(zhǔn)備金率，菲律賓央行則上調(diào)了短期再貼現(xiàn)窗口利率，但無一選擇升息。

　　澳洲央行在公開聲明中明確指出，2月份之所以停止加息，是因?yàn)榭吹搅酥袊�央行啟�?dòng)了政策退出周期。這體現(xiàn)了全球政策協(xié)調(diào)的第一重阻力。對(duì)于很多國家而言，都愿意搭大國央行緊縮政策的便車。先于主要經(jīng)濟(jì)體加息需要承擔(dān)較高的政策成本。加息使得國際資金流入國內(nèi)，將通過外匯市場帶來本幣升值壓力，進(jìn)而影響本國的出口。從這點(diǎn)來說，盡管包括中國在內(nèi)的新興經(jīng)濟(jì)體客觀上有較早加息的條件和需要，但是考慮到它們對(duì)本幣升值壓力的擔(dān)憂，新興經(jīng)濟(jì)體將會(huì)盡力避免出現(xiàn)這種狀況。

　　當(dāng)然，中央銀行之所以會(huì)推遲加息，是因?yàn)樗鼈冞�有替代政策可選。除了將利率降至零附近之外，中央銀行還通過各種數(shù)量寬松政策擴(kuò)大了自己的資產(chǎn)負(fù)債表。在加息之前，各國央行會(huì)先進(jìn)行數(shù)量寬松政策的退出。這些退出相比降息，對(duì)本國匯率和出口會(huì)造成更少的影響。預(yù)計(jì)各國會(huì)逐步縮小數(shù)量寬松的規(guī)模、停止部分刺激政策、設(shè)定甚至提前結(jié)束數(shù)量寬松的截至日期等等。這些政策將被置于加息之前。這種政策選擇會(huì)成為全球加息潮流的第二重阻力。

　　不斷有官員和學(xué)者警告，全球經(jīng)濟(jì)尤其是發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚存很多不確定性。這將成為全球央行啟動(dòng)加息潮的第三重阻力。只有看到經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)確定性復(fù)蘇，以及通脹壓力的明確上升，主要經(jīng)濟(jì)體才會(huì)真正在加息時(shí)點(diǎn)上達(dá)成共識(shí)。考慮到貨幣政策的時(shí)滯，一輪或明顯或溫和的通脹周期將不可避免。

　　美聯(lián)儲(chǔ)很可能會(huì)引導(dǎo)發(fā)達(dá)國家央行的加息進(jìn)程。最近的諸多數(shù)據(jù)顯示，歐日經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)L型復(fù)蘇，美國經(jīng)濟(jì)則是U型復(fù)蘇。盡管歐央行在傳統(tǒng)上更加獨(dú)立，也更加看重通脹風(fēng)險(xiǎn)，但鑒于經(jīng)濟(jì)基本面狀況，不大可能先于美聯(lián)儲(chǔ)加息。需要注意的是，在上一輪降息周期中，歐央行也是落在美聯(lián)儲(chǔ)后面。

　　伯南克在充滿爭議中獲得連任，綜觀此前在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策實(shí)踐中的作用，可用功過相抵來形容，真正決定其歷史聲譽(yù)的將是寬松政策能夠成功退出。

　　就中國寬松貨幣政策的退出來說，利率和匯率政策將被非常謹(jǐn)慎地使用，人們普遍認(rèn)為，這兩個(gè)價(jià)格型政策工具對(duì)于抑制過熱和通脹壓力不會(huì)有立竿見影的效果。預(yù)計(jì)未來政策還會(huì)延續(xù)當(dāng)前政策的思路，著力點(diǎn)仍將放在信貸投放總量，以及投資項(xiàng)目的審批上。提前美聯(lián)儲(chǔ)加息的可能性的確存在，但這需要很大的勇氣。在很大程度上，中國央行不需要這樣做，除非想要發(fā)出最強(qiáng)有力的緊縮信號(hào)，以控制通脹形勢過快惡化。

　　這里的一個(gè)問題是，利率和匯率可能難以同時(shí)保持穩(wěn)定。在未來一段時(shí)間，加息和升值有可能會(huì)有一個(gè)成為緊縮手段。如果繼續(xù)凍結(jié)這兩個(gè)政策工具，就有必要更加依賴信貸控制和資本賬戶管制的行政手段，經(jīng)濟(jì)基本面可能較為令人滿意，但同樣也會(huì)繼續(xù)掩蓋很多問題。

　　中國政策面試圖在保持總體流動(dòng)性較為寬松的大格局下，對(duì)資產(chǎn)部門和產(chǎn)能過剩部門進(jìn)行有針對(duì)性的緊縮調(diào)控。這種退出策略在短期會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格帶來一定的抑制，并對(duì)抑制泡沫化有直接作用。啟動(dòng)信貸退出后，過多的流動(dòng)性首先會(huì)從資產(chǎn)部門流出，并在市場上造成觀望氣氛。不過，一旦出現(xiàn)這種情況，緊縮政策將會(huì)暫停，因而會(huì)出現(xiàn)間斷性的政策真空期。此外，鑒于加息和升值會(huì)慢于宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的可觀要求，這或?qū)�為資產(chǎn)部門的重新活躍埋下伏筆。