糜韓杰

　　9月21日中國創業板的首批10家公司集體招股，創業板開市的腳步臨近。如何才能使創業板辦成功，使其為中國的經濟發展服務呢？從香港創業板的成功與失敗中，或許對中國創業板有所啟示。

　　10年前的11月，香港創業板呱呱落地，之后隨著科技網絡股浪潮盛極一時，但是隨著網絡股泡沫的破滅，香港創業板由盛轉衰，發展幾近停滯。目前的香港創業板市場，投資者參與熱情低，交易不活躍，新上市企業數寥寥無幾。到底是什么原因使得香港創業板到了目前這種尷尬的地步呢？最根本的原因是整個市場上市企業質量的下降，一方面優質企業不斷轉去主板，另一方面卻鮮有新的成長型企業上市予以補充。而造成新企業不愿意上市的原因主要可以歸結為以下幾點：

　　其一，二級市場成交量萎縮、交易極不活躍。從反映交易活躍度的指標換手率看，香港創業板的換手率遠低于香港的主板。成交不活躍的二級市場必然影響一級市場的籌資，會對股票價格有較大的打壓，影響投資收益率，因此打擊了相關企業的上市熱情。

　　其二，二級市場市盈率偏低。交易不活躍導致創業板市場上股票的市盈率普遍偏低，一級市場無法以較高的價格定價，這就很難吸引企業來上市。從2004年到2008年，香港創業板的市盈率分別只有28.65、22.94、21.86、44.91、8.01倍，遠遠低于同樣以中小企業上市為主的深證中小板。香港創業板2004年至2008年上市的企業總共只有41家，也遠低于深圳的中小板。

　　其三，再融資困難。香港創業板市場再融資難的問題進一步阻擋了企業的上市動力。香港創業板對上市公司再融資有較高的門檻，阻礙了企業的籌資需求。

　　從上面的分析可以看出，最主要的原因還是市場成交低迷。那么香港創業板為何在盛極一時之后突然陷入成交低迷、交易不活躍的窘境呢？這其中有政策的原因也有市場的原因。歸納起來主要有四個方面：一、市場過度投機和炒作。脫離基本面的暴漲之后的暴跌使投資者損失慘重，在一段時期內不再入市交易。二、缺乏保薦人機制。香港創業板的運作思路是買者自負，而反觀目前最成功創業板市場之一，英國的另類投資市場，其成功主要歸功于嚴格的保薦人機制，由投行承擔起監管公司的職責，大大降低了投資者的投資風險。三、上市監管過于寬松，高管頻繁套現離場，很容易挫傷投資者的信心和投資熱情。四、投資者單一。由于創業板中經常出現虧損企業和長期停牌企業，很多大型評級機構對其評級較低，部分基金更是規定不準投資創業板公司，令創業板的吸引力大大降低。

　　要使中國創業板在推出后長久保持繁榮發展，香港的教訓值得借鑒。首先要加強對上市企業的監管，對高官套現設置一定的標準；其次，要積極引進機構投資者，市場投資者的類型要多元化；再次，要完善保薦人制度，加強其對上市企業的后續監管；最后，要加大對市場操縱和內幕交易的打擊力度，同時采取相關的措施遏制市場的過度投機。另外考慮到市場是不斷變化的，不斷會遇到新問題新情況，所以制度必須隨著市場的變化不斷改革。

　　(作者系申銀萬國期貨有限公司研究員)