□晨星（中國）研究中心 陳飛

　　近幾年，尤其是最近一年，普通開放式指數(shù)基金在中國基金市場上獲得了很大的發(fā)展，很多基金公司發(fā)行了新的產(chǎn)品。不過，費(fèi)用更為低廉、交易更為方便的交易所交易基金（ETF）在中國基金市場上的發(fā)展依然非常有限。ETF因?yàn)槠錈o與倫比的優(yōu)勢，從上世紀(jì)90年代以來，在美國基金市場上獲得了巨大的發(fā)展，不但品種繁多，而且規(guī)模越來越大，出現(xiàn)了很多管理資產(chǎn)規(guī)模超過百億美元的巨無霸。最近我們在觀察美國市場上的ETF時(shí)，看到一些非常出人意料的情況。

　　道富標(biāo)普500指數(shù)

　　ETF日均高換手

　　美國市場上追蹤標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的著名ETF有兩只，分別是道富標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)ETF(SPY)和iShares標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)ETF(IVV)。目前，iShares標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)ETF的日均換手率（交易量相對于資產(chǎn)管理規(guī)模）為2.4%；但是道富標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)ETF的日均換手率竟然高達(dá)33%，也就是說買入該ETF的投資者的平均持倉時(shí)間僅為三天。當(dāng)然，不少持有該ETF的投資者依然是進(jìn)行長期投資的，但是也有很多買賣這一ETF的投資者是做當(dāng)天交易的。到9月中旬，該ETF的資產(chǎn)管理規(guī)模約為900億美元，每天33%的交易量，相當(dāng)于大約300億美元，約合2000億人民幣。這一只ETF一天的交易量就相當(dāng)于上證指數(shù)所有股票一天的交易量。iShares標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)ETF的換手率較低，并不意味著它的流動(dòng)性很差。該ETF的資產(chǎn)管理規(guī)模也達(dá)到200億美元，每天2.4%的換手率相當(dāng)于大約5億美元的交易量，也具有相當(dāng)好的流動(dòng)性。

　　美國天然氣基金溢價(jià)20%

　　美國天然氣基金(UNG)在9月初的時(shí)候，溢價(jià)一度達(dá)到20%，這種情況在ETF領(lǐng)域非常罕見。造成這種情況的原因是因?yàn)槊绹�監(jiān)管機(jī)構(gòu)不允許該基金提高份額上限，所以該ETF暫時(shí)實(shí)際上已經(jīng)成為一只封閉式基金。投資者無法通過買入天然氣期貨合約申購基金份額，然后再賣出基金份額來進(jìn)行套利，消除溢價(jià)。目前在晨星的數(shù)據(jù)庫中一共有653只美國的封閉式基金，按資產(chǎn)管理規(guī)模算的話，美國天然氣基金大約30億美元的資產(chǎn)管理規(guī)模可以排第二，按溢價(jià)程度算的話，20%的溢價(jià)可以排第九。這種高的溢價(jià)也反映了投資者對于天然氣價(jià)格未來的走勢抱樂觀態(tài)度。果然，到9月16日，天然氣價(jià)格已經(jīng)大幅反彈，UNG的溢價(jià)也大幅縮小到3.52%。如果天然氣價(jià)格進(jìn)一步反彈，溢價(jià)可能進(jìn)一步縮小。

　　新興市場指數(shù)ETF規(guī)模超300億

　　美國最大的新興市場ETF，即iShares MSCI新興市場指數(shù)ETF(EEM)的資產(chǎn)管理規(guī)模到9月16日已經(jīng)達(dá)到345億美元。另外一只先鋒新興市場股票ETF(VWO)的資產(chǎn)管理規(guī)模也已經(jīng)達(dá)到112億美元。盡管VWO的資產(chǎn)管理規(guī)模僅為EEM的三分之一，不過VWO實(shí)際上是在不斷搶占EEM的市場份額。一年前，EEM的資產(chǎn)管理規(guī)模曾經(jīng)是VWO的四倍以上。造成這種情況的一個(gè)重要的原因是EEM每年的管理費(fèi)率是0.72%，而VWO每年的管理費(fèi)率僅為0.27%，相當(dāng)于前者打4折的水平。對于兩只追蹤相同指數(shù)，流動(dòng)性都非常好的ETF，投資者自然傾向于選擇費(fèi)用率較低的那一只。在這種情況下，未來iShares MSCI新興市場指數(shù)ETF的管理費(fèi)率應(yīng)該會被迫逐漸下降到合理的市場水平。

　　煤炭ETF上漲

　　天然氣ETF下跌

　　今年以來，由于國際市場煤炭價(jià)格大幅反彈，市場矢量煤炭ETF(KOL)的回報(bào)高達(dá)117%，是所有美國ETF中最高的。不過，該基金去年的表現(xiàn)由于煤炭價(jià)格大幅下跌而非常糟糕，跌幅超過60%。即使在經(jīng)歷了今年的強(qiáng)勁反彈之后，從2008年初成立以來，該基金依然處于虧損狀態(tài)，總虧損約為11%。今年以來表現(xiàn)最差的未使用杠桿的ETF是前面提到的美國天然氣基金(UNG)，下跌了53%。這一方面是因?yàn)樘烊粴鈨r(jià)格不斷下跌，達(dá)到近十年來的低點(diǎn)；另一方面是因?yàn)樘烊粴馄谪泝r(jià)格升水，使該基金在進(jìn)行期貨合約展期時(shí)遭遇額外重大損失。不過，最近兩周天然氣價(jià)格大幅反彈，該基金的表現(xiàn)終于有所改善。