⊙廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

　　 證券/信托行業(yè)研究員 王俊爽

　　⊙廣發(fā)證券發(fā)展研究中心

　　證券/信托行業(yè)研究員 王俊爽

　　

　　光大證券成立于1996年，是由中國光大（集團(tuán)）總公司投資控股的全國性綜合類股份制證券公司。現(xiàn)有股本28.98億元，此次IPO以21.08元每股的發(fā)行價(jià)格公開發(fā)行5.2億股，發(fā)行后股本擴(kuò)充至34.18億，籌集資金109.61億元。作為我國A股市場上第二家通過IPO上市的證券公司，光大證券的上市成功，對于整個(gè)證券行業(yè)、券商板塊以及公司自身都有舉足輕重的重要意義。

　　

　　一、對整個(gè)證券行業(yè)而言，光大證券上市將強(qiáng)化其發(fā)展趨勢、加快其發(fā)展進(jìn)程。

　　我國證券行業(yè)從建立第一家證券公司開始至今已有20余年歷史，行業(yè)的不斷發(fā)展逐漸形成了兩大趨勢：首先是整個(gè)行業(yè)趨于集中；其次是傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利潤率降低。兩方面的趨勢造成了利潤在行業(yè)內(nèi)的再分配，進(jìn)而主導(dǎo)了行業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本的流動(dòng)方向：行業(yè)趨于集中的趨勢引導(dǎo)資金進(jìn)入凈資本更為充足、盈利能力更強(qiáng)、綜合競爭力更強(qiáng)的公司；經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)利潤率降低的趨勢引導(dǎo)資金進(jìn)入壁壘較高、成長性較好的創(chuàng)新業(yè)務(wù)。同時(shí)反過來，資本基于利潤的選擇結(jié)果又將強(qiáng)化行業(yè)發(fā)展的趨勢、加快行業(yè)發(fā)展的進(jìn)程。

　　光大證券IPO同樣也處于這一行業(yè)發(fā)展的正反饋進(jìn)程中，并將在其中貢獻(xiàn)力量。首先，無論從凈資本實(shí)力還是從盈利能力上來看，光大證券都位于行業(yè)前列。來自證券業(yè)協(xié)會網(wǎng)站的數(shù)據(jù)顯示，08年光大證券凈資本及凈利潤的行業(yè)排名分別為第五和第十二位，公司整體競爭力處于行業(yè)的第二集團(tuán)。其次，作為最早的創(chuàng)新試點(diǎn)券商之一，光大證券擁有目前全部創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)的資格。根據(jù)前面的分析我們可以看到，光大證券在A股市場上市融資正是順應(yīng)了證券行業(yè)發(fā)展趨勢的市場化行為，即資本趨向于選擇具有規(guī)模優(yōu)勢、壁壘優(yōu)勢的企業(yè)追逐更高的利潤。所以光大IPO對引導(dǎo)資本進(jìn)入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、提高資本利用效率、提升全行業(yè)的整體競爭力都有積極意義。

　　

　　二、光大IPO能有效提升券商板塊整體投資價(jià)值。

　　首先，光大IPO將是推動(dòng)大型券商估值水平的催化劑。作為一家創(chuàng)新類的全國性券商，光大證券不管是在資產(chǎn)資本規(guī)模，還是在盈利能力上都在業(yè)內(nèi)擁有較強(qiáng)的實(shí)力，同時(shí)擁有較強(qiáng)獲取新業(yè)務(wù)以及穩(wěn)定經(jīng)營的能力，我們預(yù)測其09年至11年三年的EPS分別為0.79元、0.99元以及1.17元，對應(yīng)21.08的發(fā)行價(jià)，09年P(guān)E達(dá)到了27X。目前整個(gè)證券板塊平均的動(dòng)態(tài)市盈率達(dá)到38倍，同時(shí)參考前期通過IPO上市的5家公司，其股票發(fā)行后超過50%的周漲幅，我們認(rèn)為光大證券在二級市場上獲得超過30倍的PE估值沒有疑問。光大證券獲得投資者的青睞，必然帶來市場對大型券商價(jià)值的再發(fā)現(xiàn)，從而推動(dòng)其估值中樞上移。大型券商迎來補(bǔ)漲值得期待。其次，光大IPO對于豐富券商板塊投資標(biāo)的同樣具有積極意義。光大證券處于上市券商當(dāng)中大型券商和中型券商的過渡區(qū)間，這使得其成為板塊中一個(gè)獨(dú)特的投資品種：光大通過收購原昆侖證券及原天一證券的多家營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，在08年末達(dá)到營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)94家的規(guī)模；同時(shí)光大證券較早拿到直投、融資融券等創(chuàng)新業(yè)務(wù)的試點(diǎn)拍照。所以相較中小型規(guī)范類券商而言，光大證券的網(wǎng)點(diǎn)布局更為完善與合理、創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展更具先機(jī)，而體現(xiàn)在公司價(jià)值上，就是能享受更高的估值溢價(jià)；而相較中信、海通等全國性大型券商，光大證券仍有新市場拓展的空間和潛力，同時(shí)公司近期內(nèi)無限售股解禁、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等不利預(yù)期所帶來股價(jià)壓力的擔(dān)憂。所以光大證券相較板塊內(nèi)的其他公司而言具有不同的投資看點(diǎn)和投資邏輯。光大證券IPO對豐富券商板塊投資標(biāo)的具有積極意義。同時(shí)我們也注意到，投資標(biāo)的的豐富也意味著板塊內(nèi)競爭的加強(qiáng)，光大IPO將會對那些估值較高的券商股產(chǎn)生較強(qiáng)的替代效應(yīng)。

　　

　　三、光大IPO對其自身發(fā)展的作用是毋庸置疑的。

　　首先，最明顯的一點(diǎn)是凈資本的提升以及業(yè)務(wù)增長潛力的提高。2006年《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》的頒布和實(shí)施，標(biāo)志著證券行業(yè)正式確立了以凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制體系。而《辦法》中將各類業(yè)務(wù)的最大經(jīng)營規(guī)模與凈資本建立嚴(yán)格的定量聯(lián)系，使得凈資本成為券商擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模、擴(kuò)充業(yè)務(wù)范圍的關(guān)鍵因素。08年光大凈資本82.23億元，僅為中信及海通證券的21%和23%，凈資本的差異將成為公司業(yè)務(wù)規(guī)模和盈利差異的關(guān)鍵，隨著未來買方型創(chuàng)新業(yè)務(wù)的不斷推出，凈資本不足對公司發(fā)展的制約將愈加明顯。通過IPO，光大的凈資本實(shí)力有望實(shí)現(xiàn)100%的增長；相應(yīng)的，其各項(xiàng)業(yè)務(wù)的最大規(guī)模也將實(shí)現(xiàn)100%的提升。同時(shí)IPO也為光大證券未來持續(xù)地通過再融資方式增厚資本金創(chuàng)造了條件。我們在假設(shè)資本利用率保持穩(wěn)定的前提下，IPO上市將極大地縮小光大與行業(yè)龍頭的經(jīng)營差距，顯著提升公司競爭實(shí)力。其次，光大IPO為改造公司治理結(jié)構(gòu)、提高經(jīng)營業(yè)績提供了更大的契機(jī)和更廣闊的平臺。光大證券目前第一大股東為光大集團(tuán)（40.92%）；第二大股東為光大控股（39.31%），其中光大控股是在香港H股市場上市，其控股股東為Honorich Holdings Limited（光大集團(tuán)(香港)全資子公司Datten Investments Limited 的全資子公司），持股比例為54.5%。在此次IPO前，光大集團(tuán)控制光大證券80.23%的股權(quán)。雖然依靠實(shí)力強(qiáng)大的集團(tuán)公司，光大證券在成立的十多年中取得了較大較快的發(fā)展，但股權(quán)結(jié)構(gòu)中國有性質(zhì)大股東控制權(quán)的獨(dú)占性，對其優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、提高公司經(jīng)營效益造成了一定程度的制約。此次公開發(fā)行股票后，集團(tuán)控股比例將下降至68.02%，股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化將有助于完善法人治理結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換管理體制和經(jīng)營機(jī)制，IPO將為光大證券的可持續(xù)健康發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

    新浪聲明：此消息系轉(zhuǎn)載自新浪合作媒體，新浪網(wǎng)登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點(diǎn)或證實(shí)其描述。文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。