14家上市銀行公布年報和1季報，雖出現業(yè)績分化現象，7家銀行業(yè)績同比小幅負增長，但整體狀況依然好于市場預期，負面因素也在逐步消化過程中，有利于業(yè)績回升。但銀行業(yè)未來面臨的壓力并未扭轉，對于5月份的銀行板塊，我們依然持謹慎堅守的態(tài)度。

　　■東興證券 王保倫博士

　　多項數據顯示國內經濟率先復蘇跡象更加明確。制造業(yè)采購經理指數、宏觀經濟景氣指數的先行指數和一致指數以及部分經濟指標預示著國內經濟將保持回升態(tài)勢，有利于恢復和增強市場信心。但銀行業(yè)未來面臨的壓力并未扭轉，對于5月份的銀行板塊，我們依然持謹慎堅守的態(tài)度。

　　宏觀向好未改善微觀波動對銀行業(yè)造成的壓力

　　微觀主體尚不能構成銀行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的基礎。09年1季度依然沒有改變宏觀向好、微觀下滑的背離局面，4月份這種局面難以得到根本扭轉。09年3月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長8.3%，但在工業(yè)增加值增長回落的同時，工業(yè)企業(yè)利潤增長率出現了較大幅度下降。1-2月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降37.27%。

　　微觀主體弱勢局面短期難以扭轉的判斷依據：

　　一是發(fā)電量負增長境況沒有改變。1-3月，全國發(fā)電量7797億千瓦時，同比下降2%；截至3月份，全國發(fā)電量已連續(xù)6個月同比負增長(扣除春節(jié)因素)，為多年來首次；3月上旬日均發(fā)電量實現同比正增長后，中旬開始日均發(fā)電量同比、環(huán)比均又持續(xù)小幅下降。

　　二是3月份全國財政收入雖然降幅縮小，但同比仍下降0.3%。

　　三是工業(yè)企業(yè)經歷的“去庫存化”過程進入尾聲，但“去產能化”困難且漫長，容易造成企業(yè)經營的起伏。四是外貿出口形勢仍嚴峻，如果歐洲步美國后塵開動印鈔機器，將會加大國內企業(yè)出口困難，外向型企業(yè)未來經營壓力依然很大。五是1季度4.85萬億的貸款規(guī)模，并未改變中小企業(yè)的融資環(huán)境，中小企業(yè)發(fā)展生產的資金需求繼續(xù)受到壓制。微觀主體經營狀況難以改變對銀行的資產質量將構成直接壓力。

　　經濟因素對銀行業(yè)利好作用將緩慢顯現。銀行業(yè)與經濟走勢密切相關，經濟復蘇的利好將逐漸滲透到銀行業(yè)。經濟復蘇階段的銀行業(yè)將逐步改變以量取勝的局面。

　　經濟如要復蘇，首先需要銀行業(yè)的資金支持，貸款規(guī)模則會飆升，凈息差則會大幅收窄；經濟如出現復蘇，銀行業(yè)貸款規(guī)模則會收縮，凈息差逐步企穩(wěn)；經濟如出現強勁增長，銀行業(yè)則會受貨幣政策限制，貸款規(guī)模則會極度萎縮，凈息差則會大幅擴大。

　　國內經濟經過08年4季度的嚴重下滑，目前已現復蘇跡象，銀行業(yè)將隨經濟復蘇步伐而逐步收縮膨脹的貸款規(guī)模，通過資產結構調整穩(wěn)定前期逐步收縮的凈息差。銀行業(yè)將受益于經濟復蘇帶來凈息差企穩(wěn)以及回升所帶來的價格優(yōu)勢，改變前期盲目放貸獲利的粗放式經營方式。

　　處于經濟復蘇和銀行貸款規(guī)模逐步收縮階段的銀行業(yè)，資產質量壓力將得到逐步減緩，實體經濟的有效貸款需求將會增大。09年1季度獲取微利和提高貸款規(guī)模的票據貼現將有部分在2季度轉投到實體經濟，提高銀行的獲利能力。

　　業(yè)績分化顯示銀行業(yè)仍處于調整期

　　上市銀行業(yè)績逐步出現分化。08年上市銀行獲得優(yōu)于其他行業(yè)的驕人業(yè)績，凈利潤總額處于行業(yè)分類首位，達到3753億元，遠高于排在其后的采掘和信息服務行業(yè)；凈利潤同比增長達到30.46%，處于行業(yè)分類的前列，增速僅遜于信息服務業(yè)的174%和綜合類行業(yè)的154%，但銀行業(yè)盈利的整體水平好于市場預期。

　　14家上市銀行雖經歷08年4季度業(yè)績塌陷，凈利潤同比出現下降，但09年1季度凈利潤的環(huán)比增長卻大幅提高。造成業(yè)績起伏的主要原因是銀行提高審慎經營力度，大幅計提減值準備；其次是多種因素作用造成凈息差收窄。在1季度，這兩個主要壓力有所減緩，加之1季度巨額放貸規(guī)模，使上市銀行凈利潤單季度環(huán)比增長絕地反彈。

　　09年1季度，上市銀行業(yè)績在輕微下浮的同時出現明顯分化，14家銀行中有7家銀行凈利潤同比增長出現不同程度下降，下降幅度最大的是招商銀行，為-33.41%；另有7家銀行凈利潤出現小幅增長，增幅最大的銀行是深發(fā)展，為11.74%。業(yè)績分化說明銀行受到凈息差收窄和計提撥備的壓力還未完全釋放，09年2季度上市銀行的凈息差仍將尋底，但從08年4季度和09年1季度上市銀行凈息差收窄走勢來看，2季度凈息差達到底部屬于大概率事件。

　　撥備因素影響銀行業(yè)績的真實表現。上市銀行在利潤表中提取減值撥備直接影響盈利水平，減值撥備提取雖遵照一定規(guī)則，但在一定程度上取決于管理層的風險偏好、公司發(fā)展戰(zhàn)略和其他考慮，減值準備在提取方面有一定彈性。銀行間減值撥備提取存在一定差異，因而凈利潤指標在經濟下行時不能較好地反映當年業(yè)績，而撥備前利潤更能反映銀行較為真實的經營情況。

　　上市銀行計提資產減值準備在08-09年期間起伏較大，尤其是08年4季度，資產減值準備發(fā)生劇烈波動，增幅最大的是深發(fā)展，環(huán)比增長達到885.21%，其次是興業(yè)銀行和南京銀行，環(huán)比增幅超過400%分別為432.86%和413.85%。而進入到09年1季度，14家上市銀行資產減值準備環(huán)比均出現較大幅度下降，降幅最大的為北京銀行，為-98.71%，其次是深發(fā)展和中信銀行，分別為-90.61%和-86.24%，撥備的變化在某種程度平滑了銀行的營業(yè)利潤。

　　09年1季度，撥備前和撥備后營業(yè)利潤的同比增長變化為正的銀行，顯示撥備開始釋放出部分利潤，而變化為負的銀行，則顯示利潤增長受撥備因素依然很大。如不考慮資產質量和撥備覆蓋率等影響因素，民生銀行、南京銀行、建設銀行、中國銀行、浦發(fā)銀行、招商銀行和中信銀行的經營業(yè)績好于撥備后的經營狀況。

　　未來發(fā)展的壓力仍在

　　外部壓力：資產質量在經濟下行周期中，始終是件令人擔心的事情。尤其為阻止經濟加速下降時，宏觀經濟刺激政策的逆周期貸款，使銀行承擔更大的資產質量壓力。一方面是銀行業(yè)經過連續(xù)5個月巨量放貸后所蘊含的風險也在逐步積累，銀監(jiān)會通報的風險主要包括票據融資、地方政府背景貸款、房地產信貸、集團客戶和大案騙貸案件等方面；另一方面則是經濟減速導致企業(yè)盈利下降和償債能力降低，國內宏觀經濟雖現復蘇跡象，但下行風險依然較大，經濟運行面臨嚴重挑戰(zhàn)，生產企業(yè)派生的信用風險將對銀行資產質量構成實質性壓力。

　　內部壓力：09年1季度銀行業(yè)的經營業(yè)績好于市場預期，如果考慮到08年和09年比較基礎的不同：首先是稅收因素的消失，其次是緊縮貨幣政策的實行，第三是經濟過熱發(fā)展，第四是銀行在市場處于主動地位，第五是實體經濟經營狀況良好，第六是資本市場的火爆，就能理解7家銀行低速增長、7家銀行負增長的內在原因。

　　目前上市銀行所面臨的主要內部壓力：首先貸款定期化趨勢沒有扭轉；其次是貸款重定價還未完成；第三是投資收益率下降；第四是資金投向的政府項目周期長收益低；第五是票據融資轉化為一般貸款需要時間。這些因素綜合作用于銀行凈息差，使其在2季度有繼續(xù)小幅下滑趨勢。

　　謹慎堅守估值洼地的銀行板塊

　　銀行業(yè)有三個值得堅守的理由，一是目前屬于估值洼地。銀行業(yè)估值經過前期宏觀因素和業(yè)績因素作用有所回升，但相對其他行業(yè)而言，銀行業(yè)估值依然屬于洼地，整體板塊的市凈率為2.15倍，僅高于黑色金屬板塊；從銀行板塊的縱向角度來觀察，銀行板塊的市凈率雖處于上升階段，從1.69倍的低谷區(qū)回升到目前的2.15倍，但仍處于低位區(qū)。

　　二是業(yè)績增長比較明確。上市銀行在對比基礎不可同日而語的情況仍取得較好業(yè)績，證明銀行在承受壓力下盈利能力并未嚴重削弱，而且經過08年4季度和09年1季度大幅計提撥備后，為上市銀行未來利潤增長釋放出部分空間。

　　三是4月份貸款規(guī)模開始回落較為合理的4000-6000億區(qū)間，預示著上市銀行的凈息差開始觸底。貸款規(guī)模和凈息差一般成反向關系，貸款規(guī)模擴大，凈息差收窄；貸款規(guī)模下降，凈息差擴大。上市銀行在經歷前期高速放貸后，貸款規(guī)模開始恢復正常水平，受此影響的凈息差收窄幅度也將縮小，這對貢獻度超過規(guī)模因素的銀行來時，凈息差的企穩(wěn)將有助于上市銀行利息凈收入的增加。

　　謹慎對待上市銀行的理由有：一是經濟走勢還不明朗。雖然我們樂見宏觀經濟呈現多種回暖跡象，但銀行業(yè)對外部經濟環(huán)境高度敏感性的特點，在國內和國際經濟依然面臨下行風險時，使其難以獲得市場的完全信任，而且在資本市場題材頻出的時期，屬于價值性投資的銀行板塊短期難以獲得巨量資金支持。

　　二是政府項目綁架銀行貸款。1季度新增4.58萬億貸款，中長期貸款主要投向了國家重點支持的水利、交通、服務等領域，下一階段的信貸重點是將信貸資源有效配置到國家重點支持和發(fā)展方面。政府過度使用其信用容易造成貸款過于集中，負擔過重，減弱政府的償債能力；上馬項目未來收益穩(wěn)定性不足，容易造成銀行的信貸風險。

　　基于目前銀行業(yè)承擔的系統(tǒng)風險和操作風險，使我們繼續(xù)保持對銀行業(yè)的謹慎態(tài)度。為此，我們延續(xù)4月份重點推薦的工商銀行、浦發(fā)銀行、招商銀行和南京銀行，同時關注海西概念下的興業(yè)銀行。

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