□ 倍特期貨 魏宏杰

　　 今年下半年以來，由美國次貸危機所引發的金融危機開始在股市、匯市和商品市場全面擴散，金融市場動蕩在4季度創下幾十年來的波幅記錄。

　　 在劇烈的市場變化面前，國內商品期貨市場經受住了這次金融危機的沖擊考驗，市場風險得到及時有效的化解，監管層和期貨市場各主體應對風險能力的日臻成熟，為期貨市場尋求穩健發展奠定了良好的基礎。目前各方討論的一致看法是，場外金融衍生品的不當使用和對金融創新的監管缺失是導致本次金融危機擴散的重要原因，與之相反，場內市場為基礎現貨市場提供了卓有成效的風險管理工具，為危機中的金融市場增加了穩定因素。在危機中，場內衍生品交易充分體現了股指期貨等場內產品在引導現貨交易、風險規避、穩定市場等方面的積極作用。金融危機沖擊波初步平息后，我們期待關系國計民生的場內衍生產品能陸續推出，推動國內期貨市場在市場深度和廣度上有進一步的發展。

　　 我們在客戶股指期貨培訓中，發現證券市場投資者存在對股指期貨的誤解或者過高的期望，下面結合仿真交易的心得與大家交流。

　　 1.期貨引導現貨，股指期貨具有價格領先轉折反應

　　 期貨與現貨誰引導誰？現貨是基礎，期貨發揮預期引導作用，近月現貨占據主導，現貨交割機制制約期價的過度偏離，而在重要的轉折點，往往期貨具有領先反應的特點，這也是其價格發現功能的具體體現。所以實貨交易中，一般采取期貨價格加升貼水的方式為現貨點價。

　　 國內股指期貨的合約設計采用東亞地區普遍實行的2近2遠的合約序列，屬于期現平衡的設計。從股指仿真交易推出后的市場表現看，盡管是假錢交易，具有游戲的性質，但在中期波段轉折點上，期指仍然表現出了較好的價格領先轉折反應。在2007年10月之前，期指相對于現貨股指具有明顯的高點領先提示表現，低點領先不明顯，期指看空情緒更敏感；2007年10月-2008年5月，期指高點領先效應減弱，低點基本同步；2008年5月后，期指的高點滯后效應出現，而低點領先效應出現，反應期指交易者對于現貨股指的看跌情緒已經明顯轉變，嘗試尋找底部的預期增強。

　　 2.升貼水結構與商品市場有差異

　　 由于套利機制的缺失，股指仿真交易中，近遠月價差的偏離較大，而升貼水結構上也與商品市場有差異。通常在趨勢行情的高位，商品市場伴隨有現貨的逼倉行為，而遠月因為供應改善而受壓，所以期貨的價差結構往往呈現為近高遠低的逆向排列，而在底部區域時候，現貨往往不會好，預期抄底的資金會在遠月期價上做嘗試買入，這樣容易形成近低遠高的正向期價結構。

　　 股指仿真期指上的表現則是，高位時候遠期大幅升水，遠超出合理價區，為遠月上嘗試拋空的操作提供了舒服的機會；而在今年11月低點區域的時候，期指出現了近高遠低的逆向期價結構，為嘗試低買的人又舒服的在遠月合約上，提供了低于現貨股指的低買機會。

　　 3.選點位不如推工具，救市不能靠期指

　　 中金所成立已經超過兩年了，業內關于股指期貨推出時機的猜測屢屢落空。從管理層求穩和國人的投資偏好考慮，客戶默認的猜測是，股指期貨推出時機有點位考慮，希望在低位推出，以免造成對金融市場的震蕩沖擊，還可當成救市的組合措施。個人的看法是，選點位是很困難的事情，即使能夠把握住較好的低點區域，宣布推出后到正式推出還有時間差（投資者教育和宣傳造勢），市場博弈的結果是，等正式交易開始的時候，股指期價又回到一個不太穩定的位置了，或者至少是在價差結構上讓想低買的人很難受，不會像仿真期指一樣給舒服的低買機會。

　　 期指本來就是個有效的風險管理工具，回歸其初始的本色功能，利用金融危機對國內市場風險的有效釋放契機，完善市場基礎設施建設，為長遠發展打好基礎，這個要比單純的救市考慮更值得歡迎。

　　 最后，俺也烏鴉一下，猜明年的股指。滬深300指數上看，中期下降壓力線已經有效盤出去，技術上支持轉為B浪反彈階段；月線級別指標支持反彈，但歷史上崩跌品種的反彈均無強勢反彈的先例，2756點的前一輪漲幅0.618倍回吐位擊破后，是反彈的高點反壓區域；上證指數的中期下降壓力線每月下降約240點，明年6月后就將下降到1500點之下，股指上半年反彈，下半年盤出下降壓力后再次沉底，符合技術走勢與經濟周期的匹配。

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