有力的供給沖擊是“好”的通貨緊縮，問題在需要強有力而主動的貨幣政策防止其轉“壞”

　　 理財周報編輯整理

　　 宏觀經濟預測：2009年為2010年復蘇打下基礎

　　 2009年中國經濟的典型特征是“惡化繼之以好轉”，為2010年更為穩固的復蘇打下基礎。摩根士丹利預測，2009年中國的GDP 增長大約為7.5%。這是其基準預期，在此基礎上摩根士丹利預計政府導向型投資——尤其是在基礎設施業——的強勁增長將部分彌補私營房地產投資明顯下降以及出口進一步減少所造成的影響。

　　 經濟見底時間：下半年重獲增長

　　 自2008年10月開始實施的大規模政策刺激所產生的效應，連同G3經濟體的微弱回升，預計將在2009年下半年幫助中國經濟重獲增長勢頭。

　　 主要依據：五大因素決定形勢好轉

　　 首先，這一次各方面的政策反應遠比亞洲金融危機期間快速，應當有助于中國經濟避免出現長時間的增長下滑。

　　 當亞洲金融危機在1997年7月突然爆發時，政府最初低估了其對于中國經濟的不利影響，直至1997年10月才首次降低利率，直至1998年中期才執行了第一個財政刺激方案。此次，預計到2009年中期其效應會開始顯現。

　　 其次，政策刺激的力度明顯加大。關鍵在于政府的政策立場已果斷地轉向“保增長”。

　　 很明顯，政府希望盡其所能使經濟恢復到其期望的水平。而決策制定者實現擴張性貨幣財政政策的能力也更為強大。

　　 此外，如果現行政策計劃被證明尚不夠充分，摩根士丹利毫不懷疑政府會對其進行補充。

　　 第三，在形成三重打擊的因素中，由于最近幾個月針對房地產業的眾多嚴格措施已撤回，加之房地產價格出現下調，預計2009年中期住房購買力會增加，信心會提高，房地產銷售將可能趨于穩定。

　　 第四，由于近期大宗商品價格很可能停留在較低水平，原材料存貨的削減可能在2009年上半年步入正軌。

　　 第五，外部需求的好轉也將有助于2009年下半年的適度復蘇。前所未有的貨幣財政政策措施將從明年下半年開始將G3經濟體從衰退中解救出來。

　　 通縮壓力：下半年出現的潛在通貨緊縮很可能屬于供給沖擊，是“好”的通縮

　　 盡管當前CPI和PPI指數依然相對較高，但還是相信通貨緊縮的完美風暴正在暗中積聚力量，有可能在2009年上半年完成一次通貨緊縮沖擊。如果沒有強有力的政策反應，在2009年下半年及以后有可能轉變為持續的通貨緊縮。

　　 通貨緊縮并不總是一件壞事。如果通貨緊縮歸因于有力的供給沖擊，它就是“好”的通貨緊縮；而如果歸因于不利的需求沖擊，它就是“壞”的通貨緊縮。

　　 預計在2009年上半年出現的潛在通貨緊縮有很大可能屬于前者，然而亟待解決的問題在于防止其從“好”的轉化為“壞”的，這就使強有力而主動的貨幣政策反應成為必要。

　　 調整2009年CPI預測從1.5%降至-0.8%，并預測2009年上半年CPI通貨緊縮同比為-0.9%，下半年同比為-0.7%。如果政策反應比預期的更弱或更晚，通貨緊縮可能變得更加嚴重。

　　 最大風險：不確定因素來自地產

　　 中國的房地產投資是判斷2009年增長預期的最大的不確定因素，而今年到目前為止經濟迅速放緩的關鍵原因是房地產投資的減速而非出口疲軟。根據2009年基準方案，預計私營部門實施的房地產投資將絕對下降6%（按實際價值計算）。

　　 如果2009年房地產投資崩潰并出現30%的收縮，其產生的巨大的不利影響甚至連現有財政刺激計劃也無法彌補這一增長不足。

　　 如果發生這樣的情況，則預計GDP增長將跌至5%，這就相當于完全的硬著陸。如果房地產價格在2009年整年持續下降，這一疲軟預測可能真的發生，因為這或許會刺激買方罷買，并在全國范圍內破壞房地產開發企業的投資意愿。

　　 盡管房地產投資可能從2007年-2008年的水平明顯下降，但發生全國性房地產投資大規模崩潰的幾率較小。預計在今后幾個月內有可能出臺進一步推動房地產業的政策。

　　 關鍵預期：實際

　　 如果G3經濟體的衰退程度沒有預期那么深，而且中國房地產投資保持平穩而未下降，那么實際經濟增長可能好于基準增長預測。此外，更好的出口業績也可能引發制造業某種程度更為快速的投資增長。預計，如果情況比最初預期更為良好，同時財政刺激計劃不會因此縮減規模，中國GDP的增長在這一強勁的前景下可能達到9.0%。

　　 政策展望：

　　 4萬億刺激方案不太可能是全年首個且唯一的刺激方案。在貨幣政策方面，預計基準利率在2009年期間將大幅度削減另外162個基點，為了防止通貨緊縮預期固化，利率削減有可能在2009年上半年全部完成。

　　 在股票領域內，收益能見度較高以及受益于政府資本支出的部門/公司更可能勝出。最初由正面供給沖擊造成的通貨緊縮沖擊將可能引發成本節約，尤其是在能源和原材料使用較多的產業。

　　 通常情況下，通貨緊縮環境更有利于債券持有人(或債權人)而非股票投資人(或債務人)。

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