□宏源證券研究所 王靜

　　今年是電力行業(yè)運營最為艱難的一年，1-7月煤炭價格飆升導致火電行業(yè)巨額虧損，4月份以來發(fā)電量同比增幅不斷回落又導致火電機組利用小時數(shù)不斷下降。雖然水電效益依然增長，在7、8月份兩次上調電價后，火電行業(yè)第4季度基本能夠贏利，但火電行業(yè)全年虧損已成定局，發(fā)電行業(yè)全年利潤水平將大幅下降。

　　煤價進入下行通道

　　由于全球經(jīng)濟嚴重衰退，自7月下旬以來，5500大卡及4500大卡煤炭價格分別從最高位下跌了41.8%及47.8%，特別是自10月份以來，煤炭價格更是呈現(xiàn)快速下跌態(tài)勢。宏觀經(jīng)濟運行狀況對煤炭市場的負面影響仍將持續(xù)。受世界經(jīng)濟整體走低以及國內經(jīng)濟增長動力不足的影響，中國能源消費的增長速度將顯著下降。

　　另外，比較電力和煤炭的投資情況，2008年，煤炭產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資增速仍在高位，明后年將釋放較大產(chǎn)能，而電力投資增速有較大回落，煤炭供過于求已成定局。預計，今年第四季度中國經(jīng)濟的增長速度將繼續(xù)走低，電力、煤炭等能源消費的需求還會呈現(xiàn)下降趨勢，預計未來相當長的一段時期，國內市場的煤炭供求將繼續(xù)保持低迷走勢，交易價格將繼續(xù)保持下滑局面，而且不排除出現(xiàn)大幅度下挫的可能。

　　由于電煤價格下降30元帶來的效益增長，大體相當于上網(wǎng)電價上調1分錢的效益增長幅度，煤炭價格的下降對未來提升電力行業(yè)景氣度極為有利。

　　貨幣政策影響積極

　　在目前的經(jīng)營環(huán)境下，電力企業(yè)特別是火電企業(yè)資產(chǎn)負債率在歷史最高位，火電企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流急劇下降，火電企業(yè)財務費用占期間費用比重接近70%。從今年全年來看，9月份開始貸款利率5次下調，人民幣一年期貸款利率已經(jīng)下調了189個基點，人民銀行下調貸款基準利率和存款準備金率，對電力企業(yè)目前的經(jīng)營環(huán)境有較為積極的一面。

　　在目前的經(jīng)營環(huán)境下，部分火電企業(yè)的營業(yè)利潤在盈虧平衡點附近，降低財務費用對企業(yè)的營業(yè)利潤有較高的提升作用。在目前的贏利水平下，下調貸款基準利率0.27個百分點，將增加電力企業(yè)整體營業(yè)利潤的30%左右。更為重要的是，下調存款準備金率，為目前舉債困難的火電企業(yè)贏得了一定的舉債空間，也為目前有資產(chǎn)注入愿望的公司帶來了良好的政策條件與預期。

　　需求回落抑制增長空間

　　由于GDP增速的回落及節(jié)能減排政策的不斷推進，中國的電力需求在短期內將有所回落，預計2008年全年發(fā)電量增長在7.0%左右，2009年為5%-7%之間。

　　在目前火電行業(yè)普遍虧損的情況下，短期內電企利潤變化主要取決于電價和煤價變化趨勢，電量變動對于電企利潤的影響相對偏小。由于煤價下降預期較為明確，電力行業(yè)業(yè)績好轉趨勢已經(jīng)確立。但短期需求大幅回落仍將抑制電力行業(yè)的成長空間，短期內電力行業(yè)內生增長動力明顯不足。2008年上半年在CPI大幅上漲時期，政府犧牲電力保民安，電價遲遲未能上調，我們擔心短期內國家由于拉動內需、刺激經(jīng)濟增長的需要，在目前火電行業(yè)全年未能扭虧的情況下，電力行業(yè)利益將再一次讓位于經(jīng)濟保增長的需要，短期內第三次電價上調難以實施。

　　短期內，由于需求回落電力板塊的成長空間受到抑制，但長期看來，中國人均消耗電量偏低，電力行業(yè)的長期需求增速依然高于煤炭、天然氣等一次能源的增速。依然看好國電電力等未來資產(chǎn)注入空間較大的藍籌電力公司。

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