吳銘

　　在不少人眼中，大小非減持是本輪調(diào)整的罪魁禍?zhǔn)�，但無(wú)論是證券交易所的研究結(jié)果，還是獨(dú)立券商的數(shù)量化分析報(bào)告，都證明了一點(diǎn)：當(dāng)今股市的大跌與大小非減持直接關(guān)系并不很大。人們對(duì)于大小非減持的擔(dān)憂與指責(zé)，更多是來(lái)自心理層面，甚至出現(xiàn)將其“妖魔化”的傾向。

　　數(shù)據(jù)最能說(shuō)明問(wèn)題。近期來(lái)自滬深交易所的數(shù)據(jù)顯示，在近兩年時(shí)間里，兩市主板約872億股解除限售股，大小非減持?jǐn)?shù)量不到三成，減持股份總交易金額僅占同期兩市股票交易總金額的0.538％－0.65％。

　　大小非流通勢(shì)必增加市場(chǎng)中股票的供應(yīng)量，這是不爭(zhēng)的事實(shí)，從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，增加供給必然使均衡價(jià)格下行。然而有兩點(diǎn)值得關(guān)注：其一是對(duì)于績(jī)優(yōu)公司，大小非減持意愿較弱；其二是在市場(chǎng)大幅調(diào)整的情況下，大小非“出逃”的意愿也日益減弱。此外，研究機(jī)構(gòu)對(duì)前一階段大小非減持行為的分析還發(fā)現(xiàn)，大非減持意愿并不強(qiáng)烈，實(shí)際上進(jìn)入今年5月份之后，大多數(shù)解除限售股份屬于大非，未來(lái)1－2年內(nèi)雖然是大小非解禁的高峰期，只要大非不積極拋售，對(duì)市場(chǎng)的沖擊會(huì)非常有限。因此未來(lái)供給曲線發(fā)生的變化，未必就那么悲觀。

　　不僅如此，如果需求曲線也相應(yīng)發(fā)生變化，市場(chǎng)均衡點(diǎn)亦有可能保持穩(wěn)定。只不過(guò)現(xiàn)時(shí)市場(chǎng)各方解讀需求曲線的變化，可能帶來(lái)悲觀或樂(lè)觀的不同結(jié)論。比如在大小非流通背景下，產(chǎn)業(yè)資本的介入對(duì)股票定價(jià)的影響究竟幾何，沒(méi)有多少人能夠說(shuō)清楚，關(guān)于產(chǎn)業(yè)資本與金融資本“博弈”的討論，以金融資本的思維慣性，想當(dāng)然的成分不少，非此即彼的結(jié)論完全忽視了產(chǎn)業(yè)資本投資的復(fù)雜性。產(chǎn)業(yè)資本很關(guān)注所謂的股權(quán)成本與回報(bào)，但并非絕對(duì)關(guān)注之，即使股權(quán)回報(bào)偏低，若考慮到實(shí)業(yè)投資隱性成本及自身相關(guān)實(shí)業(yè)的協(xié)同效應(yīng)，產(chǎn)業(yè)資本某些時(shí)候依然會(huì)傾向于特定的股權(quán)投資；再比如，在整個(gè)社會(huì)融資環(huán)境不佳的情況下，如果企業(yè)資金緊張，不論股權(quán)回報(bào)的高與低，產(chǎn)業(yè)資本也會(huì)選擇從股市抽身。

　　總體上來(lái)看，現(xiàn)階段大小非減持對(duì)投資者心理層面的影響，才是最主要的因素。尤其在股市出現(xiàn)深幅調(diào)整之下，宏達(dá)股份、冠福家用、開(kāi)開(kāi)實(shí)業(yè)、萬(wàn)好萬(wàn)家、力元新材等公司大小非股東出現(xiàn)違規(guī)減持，令整個(gè)市場(chǎng)一度“風(fēng)聲鶴唳”，證券交易所為此不惜祭出“重手”，對(duì)這些違規(guī)的大小非們公開(kāi)譴責(zé)、限制交易。這些措施有望剎住這股歪風(fēng)。當(dāng)然，從法律契約角度出發(fā)，大小非股東不必?fù)?dān)心解除限售存量股份的轉(zhuǎn)讓流通權(quán)利不能得到保障，但仍需要遵守現(xiàn)行的游戲規(guī)則來(lái)合理減持。

　　證券交易所應(yīng)讓更多的投資者認(rèn)識(shí)到大小非減持的實(shí)際影響究竟有多大，以打消他們不必要的擔(dān)心。正在執(zhí)行的預(yù)披露制度，已讓越來(lái)越多的投資者對(duì)未來(lái)數(shù)月內(nèi)大小非減持壓力有了更深入的了解，因而受到了普遍好評(píng)。與此同時(shí)，交易所還應(yīng)進(jìn)一步完善游戲規(guī)則，一方面加大處罰力度，改變違規(guī)成本過(guò)小的制度缺陷，另一方面應(yīng)有“堵”有“疏”，集思廣益，創(chuàng)新嘗試有效的分流模式與手段，避免大小非解禁對(duì)二級(jí)市場(chǎng)造成直接沖擊。

　　實(shí)際上近期A股市場(chǎng)的大跌，讓越來(lái)越多的投資者意識(shí)到，真正做到價(jià)值投資，我們還有很多路要走，“妖魔化”某一特定因素而非理性操作，只會(huì)讓我們離價(jià)值投資越來(lái)越遠(yuǎn)。